Patrick Goux

Analyste Banques européennes chez Groupama AM

«Les banques vont devoir renforcer leur solvabilité à un moment où n’ayant plus accès à la titrisation, elles ne peuvent plus céder des prêts pour récupérer du capital»

(Easybourse.com) Le modèle bancaire a beaucoup évolué sous l’effet de la titrisation au cours de ces dernières années.  A quel point la titrisation a-t-elle été mise à mal ?
Les investisseurs ont tellement perdu confiance dans la titrisation que le retour à l’accalmie prendra du temps.
Ces investisseurs étaient jusqu’à présent convaincus que leur modèle d’évaluation basé essentiellement sur la notation des agences était fiable. Cette fiabilité a été fortement remise en cause en raison de la crise. Des CDO d’ABS subprimes mezzanine notés AAA ont perdu plus de 50% de leur valeur.

Il a été très difficile pour les investisseurs d’avoir une perception fiable de la qualité d’un portefeuille de crédit titrisé de l’extérieur. Il y a eu des difficultés à anticiper le comportement de la banque qui a octroyé initialement le prêt, ou à avoir  une bonne visibilité des risques qu’elle a pris à l’origine. La qualité de la documentation s’est dégradée au fil du temps, et nous sommes passés en 5 ans d’un taux de prêts subprimes titrisés sur lesquels la documentation était limitée de 30% à 60%.

Aujourd’hui la plupart des investisseurs s’interrogent sur leur capacité à évaluer un produit titrisé au moment de l’achat.

D’autre part, la théorie du cantonnement des actifs tant avancée a été mise à mal. Celle-ci énonçait que la qualité d’un portefeuille titrisé, donc son prix, ne devrait pas être affecté par les difficultés de la banque qui a octroyé initialement ces prêts. L’exemple de Northern Rock a révélé que lorsqu'une banque était en difficulté, le prix des titrisations émises par cette banque sont également décotés.

Enfin, les problèmes concernant la liquidité des produits titrisés a été mal perçue par les investisseurs. Même les brokers n’ont plus assuré le market making de ces produits.

Peut-on penser que la titrisation va revenir ?
Dans un premier temps, nous pouvons envisager un retour de la titrisation sur des produits vanilles, c'est-à-dire des produits simples, ayant une bonne visibilité.

Une partie des risques devra être conservée dans les bilans bancaires dans le but témoigner aux investisseurs la préoccupation d’une performance de ces actifs.

Les produits complexes seront difficilement commercialisés. D’ailleurs au second semestre, quasiment aucun volume de titrisation n’a été placé sur le marché.

Quelles seront les conséquences de ce changement sur la liquidité ?
La titrisation a permis une forte augmentation des prêts bancaires ces dernières années. S’agissant des banques anglaises, 26% des prêts immobiliers étaient financés par le marché de la titrisation en 2006. Pour les banques, il n’y avait donc pas besoin d’assurer le refinancement de ces prêts.
Selon Goldman Sachs, la titrisation a contribué à un point de la croissance annuelle des prêts bancaires depuis 2000.

La situation actuelle laisse penser que les banques ont mal géré leur liquidité propre, c'est-à-dire leur capacité à faire face à leur échéance sur leur passif financier. Elles ont eu trop tendance à recourir aux marchés pour se refinancer (marché de gros et de la titrisation), mais également par le biais de conduits, nouveaux instruments créés spécialement afin d’apporter de la liquidité (mais qui se retournent contre les banques en période de crise).

En l’absence de titrisation, quels moyens pourront être utilisés par les banques pour se refinancer ?
L’accroissement de la base des dépôts ; nous pouvons nous attendre en cela à une concurrence accrue pour attirer les dépôts.
Par ailleurs, nous pouvons nous attendre à l’accentuation de l’émission d’obligations foncières.
Nous aurons donc une pression exercée sur la marge d’intérêts, et les banques essaieront de limiter cet impact en augmentant leur marge sur les prêts.

Quelles seront les conséquences sur la solvabilité ? 
La solvabilité actuelle telle que calculée par les ratios réglementaires (Tier1, à savoir les fonds propres sur les encours pondérés) n’est pas aussi bonne qu’il y paraît.
Si les Tier 1 sont en hausse ces dernières années, on constate pour autant que les banques ont mis de moins en moins de fonds propres eu égard aux actifs conservés dans leur bilan. Par ailleurs, les actifs titrisés se sont avérés beaucoup plus illiquides et risqués que ce qui avait été anticipé.

Les banques vont donc devoir renforcer leur solvabilité à un moment où n’ayant plus accès à la titrisation, elles ne peuvent plus céder des prêts pour récupérer du capital.

Qu’en aurait il été si Bale II avait été mis en oeuvre ? 
Il n’y aurait probablement pas eu de changement fondamental par rapport à ce qui s’est passé.
En effet, Bale II prend en compte la qualité des actifs en se basant sur les ratings internes et externes. Or il y a eu un net problème d’évaluation des actifs par les agences de notation.
Par ailleurs, Bale II a un caractère procyclique. Plus les actifs se dégradent et plus les banques doivent avoir un niveau de fonds propres élevé, or il peut être difficile de lever des capitaux en période de crise.
Si la communauté financière anticipait que Bale II permettrait un retour de capital important aux actionnaires, il est possible de voir les régulateurs demander au contraire un renforcement des fonds propres, d’une part dans le but d’avoir un meilleur rating et donc de pouvoir en cas de crise se refinancer à des meilleures conditions, et d’autre part afin de constituer un coussin pour couvrir les actifs dont il est difficile (malgré les ratings) d’anticiper la véritable qualité et liquidité.

Quels seront les impacts sur la rentabilité des banques à l’avenir ?
Si nous considérons Northern Rock, la banque a octroyé, en 2006, 36% d’encours (pondérés) en plus, mais ayant titrisé une partie importante, la croissance de ces encours (pondérés) dans son bilan n’a été que de 15%, et donc la réglementation de ne lui a imposé de conserver du capital que sur la base de ces 15% supplémentaires.
La croissance était donc faiblement consommatrice en fonds propre. Cela ne sera plus possible à l’avenir.
Mécaniquement, la croissance qui sera réalisée sera donc moins rentable sur le plan des ROE. Nous pouvons de ce fait nous attendre à un niveau moindre de ROE.

Quelles ont été les tendances sur les marchés ?
Depuis des années, compte tenu de la rentabilité positive des banques, les agences ont rehaussé un certain nombre d’acteurs. Le nombre d’outlooks négatifs était faible.
Le nombre d’abaissement a été assez limité sur le second semestre (3 abaissements).
En revanche, depuis le début de l’année, nous avons eu 5 dégradations de banques. S&P a annoncé récemment son intention d’émettre des outlooks négatifs sur des banques d’investissements.
Mais dans l’ensemble, les agences de notation semblent croire que les banques sont en mesure de gérer cette crise compte tenu qu’elles ont notamment de bons fondamentaux et un bon management des risques.

Les banques ont sous performé le marché des crédits en 2007 et également depuis le début de l’année 2008.
S’agissant des actions, celles qui ont le mieux résisté sont des banques retails. A l'inverse, celles qui ont connu les baisses les plus importantes ont des activités d’investissement important. Depuis le début de cette crise, l’indice MSCI bancaire a beaucoup plus baissé (-30%) que l’indice MSCI global.
Pour le moment, le consensus des analystes bancaires semble optimiste par rapport aux anticipations du marché. Nous pensons que des révisions à la baisse auront lieu à l’avenir.

Propos recueillis par Imen Hazgui