Anne Ruffin

Responsable gestion actions «sectoriel monde», spécialisée dans les ressources naturelles, chez Crédit Agricole Asset Management

«Dans le contexte actuel de crainte généralisée sur l’état du monde, s’il y a un secteur qui offre des garanties, c’est celui des matières premières»

(Easybourse.com) Quelles sont les problématiques communes aux quatre grandes catégories de matières premières qui sont à l’origine de la hausse des cours ?
Le cycle qui est en train de se développer dans le domaine des matières premières aujourd’hui est complètement différent.
Ce cycle est fortement impacté par la demande structurelle qui se fait jour en particulier de la part des pays émergents.
Cela se décline en trois points. Tout d’abord, l’augmentation du pouvoir d’achat soutient la consommation interne pour les carburants, la joaillerie, l’alimentation et l’équipement ménager.
Ensuite, nous observons un changement de mode de vie à travers l’urbanisation. D’importants exodes ruraux ont lieu, ce qui a pour conséquence de multiples incidences qui font pression sur les matières premières : le développement des transports, la construction de logements, des modifications dans les habitudes alimentaires, des besoins d’infrastructures.
Enfin, ces pays émergents connaissent une augmentation significative de l’épargne qui vient impacter la demande en or. Cela est particulièrement remarquable en Inde où s’ajoute un paramètre culturel de constitution du patrimoine pour les dots des jeunes filles.

Au final, le facteur émergent au niveau de la demande l’emporte largement sur les problèmes de la demande des économies matures. C’est ce qui justifie le fait que la thématique des matières premières continuera à se développer, que les Etats-Unis ou que l’Europe connaissent un ralentissement économique ou pas.

Qu’en est-il de l’offre ?
Les prévisions de l’offre sont établies à partir d’un travail très fastidieux de compilation de projets mine par mine, gisement par gisement.
De multiples erreurs ont été faites du fait de divers facteurs. En premier lieu, des facteurs environnementaux. Beaucoup de permis miniers ou pétroliers n’ont pas été accordés pour des considérations environnementales, le développement de l’urbanisation réduit considérablement les terres cultivables.
Ensuite, des facteurs géologiques. Il est de plus en plus difficile de trouver des gisements faciles à exploiter. L’aboutissement de projets de grandes mines de cuivre dans le désert nécessite une quinzaine d’années. Les contraintes technologiques sont immenses. Aucun progrès n’a été réalisé depuis plus de 20 ans, la dernière révolution a été celle qui nous a amené à savoir exploiter les puits de pétrole en eau profonde. Les taux de récupération des réserves de pétrole dans le monde, que nous soyons sur l’onshore ou sur l’offshore, ne dépasse pas les 50%.
Par ailleurs, des facteurs politiques entrent en ligne de compte (inaccessibilité des ressources). A présent que le prix du baril est à plus de 100 $, que les infrastructures sont en rythme de production, des pays comme le Venezuela ou la Russie dans lesquels il y a 20 ans les gouvernements étaient très accueillants, se réapproprient les gisements. C’est ce que nous voyons également au Kazakhstan avec le gisement de Kashagan dans la mer caspienne, qui est la plus grande découverte depuis 15 ans.
Enfin, des facteurs climatiques limitent également l’offre (les cyclones Rita et Katrina qui ont détruit certaines installations dans le Golfe du Mexique). Aujourd’hui une plateforme correspondant à un gisement de taille de British Petroleum qui devait venir à production en 2005 n’est toujours pas remise en état trois ans après.
S’agissant des matières agricoles, le réchauffement climatique amène un aléa sur les récoltes, touchées soit par la sécheresse (Australie) soit par les inondations (Amérique du Sud)

Ainsi, nous sommes dans le premier cycle historique où l’offre ne répond pas à la demande.
Il y avait auparavant une corrélation étroite avec les cycles des économies matures : la demande augmentait lorsque les Etats-Unis et l’Europe étaient en forte croissance, refluait dans le cas de rétraction. La tendance de fond était horizontale. L’industrie des matières premières était en état de répondre à l’augmentation de la demande relativement rapidement. Depuis 2003 il y a eu une inflexion spectaculaire.

Avec une offre qui ne suit pas la demande, l’ajustement se fait par le prix. Le baril de pétrole est passé de 10 $ en 1998 à plus 100 $ aujourd’hui, l’once d’or est passée de 250 $ en 1998 à presque 1000 $ aujourd’hui, le prix du cuivre qui était à 2 000 $ la tonne oscille entre 7 500 et 8 500 $.

Qu’en est-il de l’inélasticité de l’offre ?
Ces multiples facteurs qui font pression sur l’offre conduisent les producteurs de gré ou de force à produire moins mais à produire mieux, notamment en augmentant le taux de récupération, en investissant dans les ressources de pétrole non conventionnelles, telles que les sables bitumineux (aujourd’hui que le cours du pétrole est durablement élevé, il est possible d’y accéder ; si le pétrole venait à baisser en dessous de 70 $, cette ressource redeviendrait non rentable, donc sans doute moins accessible), d’investir dans les biocarburants (c’est ainsi que pour Conoco et Chevron, les biocarburants sont devenus officiellement un des axes de développement essentiels).

Y'a-t-il des facteurs propres à l’or qui soutiennent la hausse de ce métal ?
Sur le plan du marché secondaire, les achats de lingots de la part des banques centrales qui ont beaucoup de réserves, dans une recherche de diversification, soutiennent la hausse.
La banque centrale en Chine, qui n’a que 2% de ses réserves en or environ, est amenée à acheter chaque année davantage de lingots d’or puisque le niveau de base ne cesse de croître.
Par ailleurs joue un rôle l’augmentation de la demande issue des ETF utilisés pour se couvrir contre l’inflation et la baisse du dollar. Il y a cinq ans, la demande d’or était constituée à 85 % par le secteur de la joaillerie. Aujourd’hui ce secteur ne représente plus que 65 % et on s’attend à ce que cette demande ne soit plus que de 50 % dans les deux années qui viennent.
Enfin, l’or démontre  une corrélation faible par rapport aux autres classes d’actifs : actions, immobilier, obligations.

L’or est un métal particulièrement intéressant en période de récession et d’incertitudes économiques, mais est-ce également le cas en période d’expansion ?
Alors que nous avons eu un indice MSCI World qui a baissé de plus de 35 % ces neuf derniers mois, les actions or à travers notre fonds ont augmenté de manière significative de 25%.

Sur la période 2005-2006, période de croissance mondiale synchronisée hors Japon, les actions internationales ont augmenté de près de 40 %, le secteur de l’or a connu une hausse de 70 %.

Et pour la seule année 1999, période de croissance mondiale synchronisée avec le Japon, le secteur de l’or a fait 15 % de mieux que les actions internationales.

Quel est votre avis sur la sensibilité de la demande au facteur prix ?
Il y a deux ans, le prix du baril valait 60 $. À cette époque certains disaient déjà que ce prix ne pouvait pas aller au-delà car la demande ne pouvait pas suivre. Aujourd’hui nous sommes à un prix de baril à 105 $ et les cours continuent à s’envoler sous l’effet de la demande.

Quel regard portez vous sur la situation des matières premières agricoles ?
Même si le prix des matières premières a doublé ou triplé pour certains, le cycle haussier n’en est qu’à ses débuts et s’inscrit dans la durée puisqu’il est porté par des facteurs démographiques. Selon les experts, nous serons 9 milliards d’individus en 2050. Par ailleurs, il va y avoir un allongement de la durée de vie grâce aux progrès médicaux et au développement économique des pays émergents. Cet allongement devrait être de plus de 10 ans d’ici 2050, en Inde par exemple.
Ensuite, on constate un besoin de diversification dans l’alimentation des populations des pays émergents. Celle-ci se fait essentiellement à travers davantage de protéines. Or lorsqu’on sait qu’il faut 7 kilos de céréales pour produire un kilo de bœuf, nous voyons tout de suite l’effet sur les prix des matières premières agricoles.

Quelle est votre stratégie d’investissement ?
L’allocation est assez générale. Nous pouvons aller jusqu’à 5 % des encours en actions. Nous investissons principalement à travers les actions des producteurs et non à travers les matières premières physiques. Ces producteurs ont des résultats majestueux, avec beaucoup de cash-flow et de rendement, d’importants actifs réels qui sont des réserves et des gisements pétroliers ou miniers.

Du côté des matières premières agricoles, nous nous intéressons aux actions des producteurs. Nous souhaitons coller au plus près du prix des matières premières agricoles : les céréales, protéines (poisson, œuf), tous les secteurs qui vont aider cette industrie agricole à répondre à la demande.
Nous n’investissons pas sur les valeurs de l’industrie agro-alimentaire.

Nous investissons sur les quatre grandes catégories de matières premières : les métaux précieux avec essentiellement l’or, l’énergie, les métaux de base et les matières premières agricoles.
Contrairement aux traders, notre optique est un investissement sur le long terme.

Pourquoi investir sur les actions de matières premières ?
D’une part, parce que les prévisions sur l’offre et la demande sur les matières premières sont à ce point difficiles à établir : les prévisions de prix se révèlent fausses - et trop basses - depuis de nombreuses années. Il y a donc un effet d’élastique à attendre sur les actions de producteurs.

Propos recueillis par Imen Hazgui à l'occasion de la conférence de presse organisée par Crédit Agricole AM le 11 mars 2008
Texte validé par Anne Ruffin