Vincent Juvyns

Investment Strategy Specialist, ING Investment Management

«Nous anticipons toujours, d’ici à la fin de l’année, un rétablissement du dollar»

(Easybourse.com) L’euro ces derniers temps va de sommet en sommet, le dernier en date étant celui à 1,6038 dollar. Quelles sont, selon vous, les raisons de cet affaiblissement du dollar ou de ce renforcement de l’euro ?
Tout d’abord, je pense qu’il faut y voir là, un affaiblissement du dollar et non un renforcement de l’euro, c’est l’avis que nous partageons, aujourd’hui.

Je crois que ces dernières années, ce qui semble expliquer l’accès de faiblesse de la devise américaine c’est le différentiel de taux entre les banques centrales. Lorsque nous comparons le différentiel de taux des banques centrales et le rapport euro/dollar nous voyons qu’il y a une corrélation très importante.

Cela étant, par le passé, ce n’était pas du tout le cas. Lorsque nous regardons la période avant 2005, le gap entre ce différentiel de taux et l’évolution du cours euro/dollar était, là, énorme.

Mais depuis 2005, cette raison semble, en tout les cas être, une explication importante de l’accès de faiblesse du dollar que l’on observe au jour d’aujourd’hui. Ce n’est bien entendu pas l’unique, car il y a un nombre infinie de variables mais selon nous celle-ci à un poids certain.

Je rappelle qu’aujourd’hui, la Banque fédérale américaine (Fed) affiche un taux directeur de 2% alors que la Banque centrale européenne (BCE) affiche un taux directeur de 4,25%.

Comme autre variable peut-on parler de la crise des subprimes avec son impact sur la santé des institutions financières américaines comme dernièrement Freddie Mac, Fannie Mae et IndyMac ?
Il y a plusieurs éléments, et évidemment que la crise du subprime en est un, dans la mesure où la Fed y a répondu en abaissant ses taux, accentuant de fait, l’écart de taux avec l’Europe et ce de manière drastique.

En juillet 2007, le taux directeur au Etats-Unis était encore à 5,25%, ce qui représente, en un an de temps, une perte de 3,25% sur le taux directeur. En termes d’ampleur et vu le timing, c’est un mouvement important, et bien entendu inhérent à cette crise du subprime.

A ce sujet je pense qu’il y a aussi une volonté politique de laisser filler le dollar, et ce malgré la dernière déclaration du président américain, George W. Bush au G8 qui exprimait son soucie d’avoir une monnaie forte.

Même constat pour la Réserve fédérale américaine et le Trésor américain, qui ont vraisemblablement laissé, si ce n’est encourager, le dollar à son faible niveau.

La raison est simple, rappelons que dans ce contexte de crise nous attendions une récession des marchés américains dès le début de cette année, et que celle-ci ne semble ne pas se concrétiser. La faiblesse du dollar ayant permis de relancer les exportations, mais aussi de réduire de manière importante le déficit commercial américain.

Autre élément inhérent à la crise du subprime, c’est l’aspect psychologique lié au dollar comme monnaie de réserve. Aujourd’hui nous attendons du dollar qu’il fasse preuve d’une certaine stabilité, mais aussi d’une réelle confiance. C’est également ce que doit afficher la composante structurelle de l’économie américaine.

Je pense que les différents éléments qui ont émaillé l’activité des marchés financiers ces derniers temps, nous montrent justement tout le contraire. Nous sommes face à une désorganisation qui semble relativement importante dans l’économie américaine au jour d’aujourd’hui, et surtout face à une économie américaine moins florissante qu’elle n’a été par le passé.

Dès lors cela remet un peu en question cet aspect de monnaie de réserve. L’effet sur le dollar est quasi mécanique, accentuant évidement un peu plus la dépréciation du billet vert.

Le dernier point que j’aborderai, c’est la baisse de l’attrait pour les obligations gouvernementales. Par le passé, un certain nombre d’économies émergeantes avaient leurs surplus de comptes courants qui étaient investis dans les obligations gouvernementales américaines, car elles étaient particulièrement appréciées. Cette tendances avait bien évidement un impact de soutient important sur la monnaie américaine.

Ce que nous observons depuis plusieurs années, c’est que ces pays émergeant ont créé des fonds souverains, et ceux-ci diversifient, de plus en plus, leurs actifs ne considérant plus uniquement les bons du trésor américain.

Donc je pense que nous devons parler d’un ensemble d’éléments qui font que le dollar se déprécie face à l’euro.

Est-ce que cette diversification se répercute sur d’autres devises,  tel l’euro, la livre sterling voir d’autres monnaies ?
Non, pas exactement, car lorsque je parle diversification des fonds souverains, ce n’est pas une diversification en devises. Même si le marché de la dette libellé en euro a augmenté, celui-ci n’a pas eu l’évolution qu’on lui espérait. Il faut rappeler que c’était l’une des grandes idées qu’il y avait derrière l’apparition de la devise unique européenne.

Plus exactement, le «switch» des fonds souverains s’est opéré vers des actifs plus tangibles. Je pendrais comme exemple emblématique le Chrysler Building à New York, racheté par le fonds souverain d’Abu Dhabi, un des Émirats Arabes Unis.

Il y en a bien entendu d’autres, par exemple, la participation à un certain nombre de grandes banques comme le cas de Fortis, d’UBS et d’autres grands établissements américains. Ici le «switch» ne s’opère pas pour sanctionner une monnaie mais plutôt pour diversifier ses actifs, dans le but de les faire fructifier d’avantage.

Est-ce qu’aujourd’hui vous voyez un lien entre le dollar et le cours des matières premières, je pense notamment au pétrole ?
Sur ce sujet il est plus difficile de se positionner, car il est très difficile de savoir qui est responsable. Est ce que c’est la faiblesse du dollar qui induit une hausse des matières premières libellées en dollar comme le pétrole ou l’inverse ?

Cependant, il est vrai que pouvons y voir un certain impact, lorsque nous pensons aux monarchies pétrolières qui voient leurs revenus libellé en dollar. Ces gouvernements, voyant la valeur de leurs actifs diminuer leurs pouvoirs d’achat dans des zones non libellées en dollar, il y a peut-être là certainement une réaction de leurs parts à faire augmenter les prix, pour compenser cette perte de richesse.

Donc oui, on pourrait l’évoquer, mais cela n’est pas l’élément majeur. Je dirais que l’aspect matières premières, évolue indépendamment de la faiblesse du dollar. Il s’agit-là, principalement, d’une modification de l’équation économique, soit une inadéquation entre l’offre et la demande, avec en plus l’anticipation des marchés.

Considérez-vous que le dollar est sous-évalué en ce moment ?
Oui, certainement, c’est très clairement l’analyse que nous faisons au sein d’ING IM. En termes de parité de pouvoir d’achat, il est certain que le dollar est sous évalué aujourd’hui. Par exemple, l’indice Big Mac [indice qui mesure la parité de pouvoir d’achat en se basant sur le prix du Bic Mac dans différents pays, ndlr], nous le montre bien.

Nous anticipons toujours, d’ici à la fin de l’année, un rétablissement du dollar, ceci sans donner une estimation précise.

La seule chose, c’est que sur les marchés est évoqué le chiffre d’1,45 dollar pour 1 euro, comme valeur plus neutre. Cependant il faut être prudent, on ne peut pas se prononcer de façon précise sur un chiffre en ce moment.

Pourquoi ne parle-t-on pas d’euro fort à la place d’un dollar faible ? Est-ce totalement exclu ?
Non ce n’est pas exclu, mais il n’y pas d’éléments fondamentaux qui iraient en faveur d’un euro très fort, à part, peut-être, la politique des banques centrales de part et d’autre de l’Atlantique qui est diamétralement opposée.

De plus, au niveau mondial, le taux de 4,25% de la BCE n’est pas le plus attractif. Ce n’est pas avec un taux de cet ordre que nous attirerons un certain nombre d’investisseurs internationaux, qui se retrancheraient sur l’euro et ce pour avoir des taux vraiment plus attractifs.

C’est pour cela que le marché de la dette européenne ne décolle pas au niveau que nous avions espéré.

Selon vous, quelles sont les conséquences à prévoir d’un euro stable et parallèlement d’un dollar qui s’affaibli ? Quelles sociétés seront touchées ?
A court terme, je vois une perte de compétitivité des pays qui utilisent l’euro, par rapport à la zone dollar. Est-ce que c’est Volkswagen qui va ouvrir une usine en zone dollar ou EADS (Airbus) et autres qui vont renforcer leurs présences en zone dollar, l’avenir nous le dira…

On pourrait assister, dans le contexte économique actuel, à un ralentissement marqué en Europe dans les prochaines semaines. C’est la vision économique qui est la plus répandue à l’heure d’aujourd’hui. Ce que nous avons connu en début d’année aux Etats-Unis, qui a été moins grave qu’attendu, nous devrions petit à petit le vivre chez nous aussi.

A ce sujet, les indicateurs économiques avancés, comme l’Ifo (l’indice de confiance des chefs d’entreprise allemands), nous montrent très clairement un ralentissement de la machine économique européenne, et notamment allemande. Il y a là aussi des inquiétudes à avoir.

L’Europe, cette année, devrait égaler la croissance des Etats-Unis, ce qui est, en soit, moins décevant en Europe car notre potentiel de croissance à long terme tourne entre 2-2,5%. Aux Etats-Unis, celui-ci est plutôt vers 3-3,5%.

Mais surtout, il faudra voir ce qui se passera dans les prochain mois car il y a, en Europe, toujours un problème d’inflation, aussi élevé qu’aux Etats-Unis, alors que nous n’avons pas eu les mêmes largesses monétaires qu’aux Etats-Unis.

Malgré les propos rassurant de Jean-Claude Trichet lors de sa hausse de 25 points de base au mois juillet, on observe qu’il n’y a toujours pas eu de diminution importante de l’inflation.

Or, on ne peut pas se permettre d’avoir une inflation au-delà de 3% pendant une longue période. En septembre, la question d’une hausse de taux pourrait se poser, même si elle ne serait pas la bienvenue pour l’économie européenne.

Euro, monnaie de réserve d’ici à 2015/2030, vous y croyez?
2015, sûrement pas, car cela me paraît trop prématuré. Pour que cela se fasse, il faudrait, avant d’avoir un «switch» entre l’euro et le dollar, avoir tout du moins une période de cohabitation où l’on aurait un système de monnaie de réserve bipolaire euro/dollar.

Cette période pourrait durée, selon moi, pendant quelques décennies avant que le bouleversement majeur ne s’opère. Souvenons nous du «switch» livre sterling/dollar qui a mis un certain temps avant de s’opérer.

Mais entre les Etats-Unis et l’Europe, à l’heure actuelle, la question ne se pause pas car il y a encore un gap énorme.

Donc 2015 c’est prématuré, 2030 est plus probable mais avec au mieux ce système bipolaire. Cependant, il peut se passer encore beaucoup de choses d’ici là.

Mais surtout, soyons d’autant plus prudents, car nous anticipons un rétablissement, même partiel, d’ici à la fin de l’année du dollar.

A long terme, je pense même que cette anomalie d’un dollar si faible, et même sous-évalué, devrait se résoudre d’elle-même, et certainement à la faveur d’une reprise économique annoncée d’ici à l’an prochain.

Propos recueilli par Antoine Ragot