Alain Cazalé

ancien président de la Société Française des Analystes Financiers

«La concurrence entre les analystes est devenue plus féroce»

(Easybourse.com) Quels sont, selon vous, les plus gros changements apportés à la profession d'analyste depuis l'éclatement de la bulle Internet et les scandales boursiers?
Il faut distinguer deux volets dans ce qui s'est passé. Il y a d'abord eu un emballement du marché, la constitution d'une bulle, dont l'éclatement a fait plonger presque tout le monde.  L'expression d' exubérance irrationnelle d'Alan Greenspan, président de la Fed, date de 1996, et cette exubérance a eu le temps de s'amplifier jusque 2000. De nombreux titres ont progressé de manière spectaculaire et la pression du marché a fait que certains analystes se sont sentis obligés de conseiller une valeur qui avait pris X% en peu de temps. Une des difficultés à l'époque résidait dans l'appréciation et la valorisation d'une société qui accusait d'importantes pertes. C'était un exercice purement théorique.

S'agissant du second volet, certains dirigeants ont sciemment trompé leur monde (analystes financiers, auditeurs, actionnaires, clients, etc.), et là ça relève de la fraude, du domaine pénal. Les analystes financiers ont accès à l'information publique, celle fournie par les dirigeants, c'est pourquoi la fraude est difficile à débusquer.

Devant l'importance des scandales, le système tout entier (les hommes politiques, les gendarmes du marché, etc.) s'est interrogé et a repensé la réglementation. La nécessité d'avoir une muraille de Chine s'est imposée. D'où la mise en place, aux Etats-Unis, de la loi Sarbanes-Oxley, dont la complexité n'est pas pour faciliter le travail des analystes. Cette loi a fait des émules outre Atlantique. En France, la loi sur la sécurité financière (LSF) a été votée en été 2003. Mais si elle ajoute à la complexité réglementaire, elle a également des effets positifs, comme la mise en place d'un régulateur unique - l'Autorité des marchés financiers (AMF) -, la reconnaissance de la profession d'analyste financier ou encore l'indépendance de jugement érigée comme un principe. Ces évolutions ont mis la profession sous la tutelle de l'AMF. Il faut noter que les questions déontologiques ont toujours eu, en France, une plus grande importance qu'aux Etats-Unis. Très tôt, des recommandations ont été faites par la Société française des analystes financiers (Sfaf) pour éviter les conflits d'intérêt et prôner l'exemplarité du comportement. Un code déontologique a d'ailleurs vu le jour en 1988, pour ensuite être complété en 1992 et en 2002.

Mais concrètement, qu'est ce qui a changé pour l'analyste financier dans son travail au quotidien ?
La concurrence entre les analystes est devenue plus féroce, les grandes maisons ayant serré leurs coûts et réduit la taille des bureaux de recherche. Et toujours dans la même logique, il y eu des rapprochements entre certaines maisons comme Crédit agricole et Crédit lyonnais, Exane et BNP ou encore la reprise par Oddo de Crédit lyonnais Securities.

Est-il vrai que les analystes passent désormais la moitié de leur temps à tout faire sauf de l'analyse ?
La profession s'est diversifiée, spécialisée. Il y a désormais des analystes sell-side , des analystes buy-side . Les gestions se sont professionnalisées et sont devenues plus concurrentielles. Ce qui a poussé les analystes à être très réactifs, une réactivité qui peut se faire au détriment de la réflexion. Sur le plan règlementaire, le législateur veille à ce que l'égalité d'information soit respectée, ce qui contraint les chefs d'entreprises à être vigilants dans leurs propos et, tend à appauvrir le dialogue avec les analystes. Et cela même si les objectifs juridiques sont louables (égalité de traitement actionnaires/investisseurs, empêcher les conflits d'intérêt, s'assurer que l'information soit diffusée rapidement et sur un large front).

D'où l'obligation pour l'analyste d'avoir une vision plus court-termiste ?
C'est une évolution logique. Les analystes répondent à la pression du marché, à la publication des résultats trimestriels. On se trouve dans une civilisation impatiente. Quand un analyste recommande un titre, ce dernier a tout intérêt à monter rapidement, sinon le client change de conseil.

Un analyste parisien confirmé gagnerait environ 150 000 euros par an ? Soit, a priori, trois fois moins qu'avant l'éclatement des scandales. Ce chiffre est-il exact ?
Même s'il existe une grande dispersion au niveau des revenus, le chiffre de 150 000 euros ne me choque pas. D'autant que 2005 a été une bonne année. Il n'y a qu'à voir la progression des ventes de Ferrari... Maintenant, il est difficile de dire si ces revenus ont été divisés par deux ou par trois.

Que pensez-vous des propositions faites par l'AMF pour développer l'analyse financière indépendante ?
Je crois au développement de l'analyse financière indépendante, même si celui-ci sera moins important qu'aux Etats-Unis pour des raisons de taille du marché. L'idée de l'AMF était de creuser un certain nombre de pistes intéressantes sans pour autant s'attirer les foudres du marché. Personnellement, je pense que le développement de l'analyse financière indépendante se fera grâce à une combinaison de celle-ci avec d'autres activités, telles que le conseil en haut de bilan, l'expertise indépendante ou le conseil en stratégie. Le tout rendu viable par la mise en place de barrières étanches.

Que dire en particulier de la proposition de mise en place d'une commission de courtage à facturation partagée ?
C'est là une certaine tendance du marché. Mais, est-ce que cette pratique se généralisera ? Je n'en sais rien. Réglementation ou pas, certains acteurs y auront recours. Surtout que des places comme Londres ou New York l'expérimentent déjà. Le marché suivra. Une commission de courtage à facturation partagée peut permettre de séparer exécution et recherche, pour permettre, in fine, aux clients de choisir le meilleur exécutant et la meilleure recherche. Reste le risque de voir diminuer le budget alloué à la recherche, ce qui serait à l'opposé de l'effet escompté (l'AMF souhaite promouvoir la recherche et donc augmenter les crédits consacrés).

Que pensez-vous de la troisième place d'Oddo au Top 10 du Grand prix de l'analyse financière ?
C'est un beau podium, qui récompense une maison très dynamique. Et même si elle ne se positionne pas uniquement sur le marché des mid-caps , ses performances sont d'autant plus remarquables sur ce marché. La logique pour les maisons indépendantes sera soit de se spécialiser sur un marché, soit sur un secteur. Investir des niches en somme.

Quelles sont les propositions de la Sfaf pour développer les cabinets indépendants ?
Nous souhaitons la création d'un fond mutualisé, financé par les petites ou moyennes entreprises sur la base du volontariat, qui ne pourra se mettre en place qu'avec l'accord de la place de Paris. Nous y croyons raisonnablement et nous voudrions que d'ici à trois ou quatre mois les choses soient assez avancées pour savoir si oui ou non on le lance.