Michael Sjöström

Gérant du fonds Pictet Biotech

«Le cadre reste très positif pour les M&A dans la biotechnologie»

(Easybourse.com) Quels sont les risques et opportunités que présente le secteur de la santé à l’heure actuelle ?
Du côté des opportunités, nous pouvons citer en premier lieu le vieillissement de la population. Au-delà du baby boom, la prolongation de l’espérance de vie suppose l’apparition d’une multitude de maladies chroniques. Le nombre de personnes agées au dessus de 65 ans a vocation à doubler dans les 50 prochaines années.

L’augmentation des revenus par habitant est une thématique particulièrement intéressante dans les pays émergents. Nous avons atteint des niveaux qui justifient des dépenses supplémentaires en termes de santé.

Le fait qu’il y ait des maladies peu, mal ou pas du tout, traitées aujourd’hui est un facteur supplémentaire qui favorise le développement du secteur.

L’apparition en 1956 de la première société biotechnologique a marqué le début d’une ère de progrès scientifique et technologique qui constitue la principale source d’innovation au niveau des pipelines des laboratoires pharmaceutiques.

Parallèlement à cela, le secteur de la santé fait face à de véritables défis : les problèmes de financement (les remboursements de soin auront tendance à être de plus en plus limités par les gouvernements en raison de l'augmentation continue des coûts de la santé et de la dégradation de la conjoncture économique ), l’environnement réglementaire (un protectionnisme grandissant dans certains pays, comme les Etats-Unis au fur et à mesure des avancées dans la recherche et la pratique médicale).

Le secteur souffre par ailleurs d’une image négative alors qu’il a contribué de manière indéniable à une amélioration des qualités de vie. En témoigne l’exemple du HIV, autrefois maladie mortelle dont on craignait des risques d’épidémie majeure qui est devenue une maladie quasiment assimilable à une maladie chronique, qui même si elle reste grave, peut se soigner.

Dans le cadre d’une enquête menée récemment par un des grands leaders du secteur, il a été révélé qu’aux Etats-Unis, une bonne moitié de la population perçoit l’industrie pharmaceutique comme étant proche de la malhonnêteté. Seulement 10% des sondés la juge comme fondamentalement utile.

Quelle est l’importance de l’augmentation des dépenses en termes de santé ?
Pour les Etats-Unis et les pays européens, ces dépenses de santé représentent environ 15% du PIB. Nous sommes en train de parvenir à un tel niveau au Japon. S’agissant des pays émergents, nous sommes aux alentours de 4 à 8%. On observe une accélération de ces dépenses depuis 2000.

Les dépenses pour les médicaments sont la composante qui a cru le plus rapidement. Ils sont passés d’un peu moins de 10% des dépenses totales à près de 15% dans certains pays matures. Cela est dû à la fois aux efforts commerciaux faits par les entreprises et par le fait que les patients comprennent qu’il est plus efficient d’utiliser les médicaments plus tôt et plus agressivement au début du cursus thérapeutique plutôt qu’en fin.

Quel est l’indice de référence du secteur de la santé ?  
Le MSCI santé qui représente 10% du MSCI monde. 70% de cet indice englobe les inventeurs, producteurs et distributeurs de substances thérapeutiques.

Qu’en est-il de la performance de ce secteur ?
Elle a été particulièrement décevante au cours des 5 dernières années. Ceci s'explique en grande partie par la contre-performance des grands laboratoires pharmaceutiques qui n'ont pas su jouer leur rôle défensif du fait de la concurrence de  plus en plus agressive des génériqueurs, et de problème de croissance en raison d’un manque d’investissement en recherche et développement dans les années 90 (la plupart des firmes ayant privilégié l’effort marketing en se focalisant sur des produits à usage chronique comme les antidépresseurs, les antihypertenseurs, les molécules pour réguler le cholestérol…dont les molécules sont arrivées en fin de vie commerciale).

De quelle manière vous positionnez-vous dans un tel secteur qui présente des opportunités et des risques élevés ?
Nous mettons l’accent sur les plus petites industries qui bénéficient de perspectives de croissance attrayantes : à la fois les entreprises qui sont axées sur l’innovation, la biotechnologie et celles qui sont axées sur la production et la distribution de génériques.

Notre politique d’investissement est alors de considérer les 70% de l’indice MSCI santé, et de surpondérer les génériques et les biotechs, au dépend des laboratoires pharmaceutiques.

Entre juillet 2001 et fin mai 2008, le fonds de Pictet spécialisé dans les biotechs a fait +10% chaque année, en dollars. Le fonds générique a dégagé 4% annuellement. Tandis que l’indice MSCI pharma (sous composant de l’indice MSCI santé) est en hausse marginale de 1% par an.

Quelle est la composition de votre fonds biotechs?
Le fonds est géré sur une base bottom up. Nous avons une trentaine de positions. Plus de 50% du fonds est investi dans les 10 principales positions. Quasiment toutes sont proches d’un nouveau cycle produit, soit à 12/24 mois de l’introduction sur le marché, soit dans les premières années de commercialisation.

Ainsi à la fois, nous évitons les risques d’échec clinique important dans les phases précoces de développement et nous bénéficions d’un potentiel boursier relativement important eu égard au rapport risque/rendement.

Sur le plan géographique, nous avons naturellement un biais sur le marché américain. C’est une industrie principalement localisée aux Etats-Unis, (environ 50% des entreprises sont basées sur le marché américain, 80% si on prend en compte les capitalisations boursières).

Une grande partie du portefeuille est investi dans les moyennes capitalisations d’environ 5 milliards de dollars.

Quels sont vos principaux thèmes d’investissement ?
Le thème principal de l’investissement réside dans l’innovation, à savoir la capacité de lancer une nouvelle molécule sur le marché.

Par ailleurs, nous pensons que la biotechnologie est une réponse au problème du coût de la santé dont le véritable enjeu ne réside pas dans les frais occasionnés par les médicaments mais les frais liés à l’hospitalisation et à l’institutionnalisation des patients (environ 75% des dépenses totales). La biotechnologie permet le développement de molécules qui permettent de retarder l’hospitalisation, d’en diminuer la durée ou d’en supprimer la nécessité.
Des thérapies mises en place par Genzyme, une firme américaine faisant partie de notre portefeuille, autorisent ainsi le remplacement d’enzymes manquants dans le cadre de maladies rares. Ce sont des thérapies vendues à des dizaines, voire des centaines de milliers de dollars par année.

La biotechnologie permet de mieux traiter certaines maladies. Elle représente plus de 50% des nouvelles substances thérapeutiques approuvées chaque année dans les marchés matures, Etats-Unis, Europe, Japon.

Quel regard portez-vous sur la consolidation du secteur ?
Depuis le milieu de 2005, l’industrie pharmaceutique a été beaucoup plus agressive dans les acquisitions. Les primes payées sont beaucoup plus élevées. Une grande partie des acquisitions se sont faites en cash. La dilution qui en a résulté pour la partie acquérante a été relativement modeste (ou parle d’un effet dilutif sur 12 à 18 mois).

Ainsi nous n’avons pas affaires à des opérations trop onéreuses.

Le cadre reste très positif pour les fusions acquisitions pour les sociétés de biotechnologie. D’une part les laboratoires pharmaceutiques cherchent de nouveaux relais de croissance, ont de l’argent et vont continuer d’en avoir pendant longtemps. De l’autre coté, de plus petits laboratoires innovants manquent de capacités commerciales et ont besoin de financement.

Les niveaux de valorisations rendent les transactions très probables.

Entre 2003 et aujourd’hui, nous avons assisté à une division par deux des multiples, que ce soit sur le chiffre d’affaires, ou sur les bénéfices. Cette réduction n’est pas due à une dégradation des fondamentaux. L’industrie a connu une croissance de l’ordre de 20% ces dernières années. La tendance devrait perdurer (15% de croissance s’agissant des portefeuilles existants, une contribution de l’ordre de 5% pour la croissance annuelle venant des pipelines).

L’environnement des marchés a été difficile en raison des laboratoires pharmaceutiques qui ont eu des problèmes au niveau de leurs fondamentaux, qui ont vu leur croissance bénéficiaire annuelle passer de 15% dans les années 90 à 5% par an. Les multiples sur Pfizer et consorts, ont été divisés par trois.

Il a été difficile pour les valeurs du secteur des biotechs ou des génériques de rester à leur niveau de valorisation absolu, alors que leurs grandes sœurs ont connu des difficultés.

Ceci étant, les fusions acquisitions ne sont pas le principal facteur que nous prenons en considération lorsque nous choisissons nos positions.
C’est d’ailleurs parfois avec regret que nous voyons certaines transactions s’effectuer.
Nous investissons avec un horizon d’investissement de trois ans à cinq ans. Une prime de 40 à 50% est une bonne chose sur le moment, mais cela enlève un potentiel de croissance sur le long terme.

De quelle manière expliquez-vous la bonne performance de votre fonds biotechs ?
Principalement par trois raisons. Nous avons su éviter certains titres notamment Amgen et Genentech, dans lesquels nous avons eu des positions relativement modestes par rapport à nos compétiteurs et nos indices de référence. Ces entreprises ont souffert d’une compression des multiples sur les douze derniers mois.

En outre, nos positions à long terme ont su afficher de bonnes performances comme Celgène, ou Novo Nordisk qui constituent d’importantes positions dans notre portefeuille. Enfin, nous avons réussi à avoir du succès avec un nombre important de nos petites positions, de 1 à 2%, des laboratoires qui ont lancé avec réussite une molécule clinique ou commercial.
Nous mentionnerons l’exemple d’Alexion, société américaine qui a développé un médicament pour soigner une rare forme d’anémie, et qui une année après la mise sur le marché, réalise près de 300 millions de dollars de chiffre d’affaires par an.

Nous pensons être en mesure, en raison de ces différents paris, de continuer à générer de la surperformance.

Propos retranscrits par Imen Hazgui suite à la conférence de presse organisée lundi 30 juin 2008