EasyBourse
Le courtier en ligne
de la Banque Postale

DJ30 :

Nasdaq :

Nikkei :

Brent :

CAC40 :

€/$ :

Or :


Obligations d'entreprises : vers une bulle spéculative en 2013 ?

Obligations d'entreprises : vers une bulle spéculative en 2013 ?

(Easybourse.com) Les obligations des entreprises risquées, dites obligations high yield (HY) ou obligations à haut rendement ont délivré une performance peu commune cette année, entre +10% et +25%. Aussi, d'aucuns vont jusqu'à dire que l'année 2012 aura été « l'année du high yield». Pour les experts de cette classe d'actifs, 2013 devrait également être un bon cru. Des risques importants seront cependant à surveiller, en particulier la formation d'un bulle immobilière.

Interview de Alexia  Latorre

Interview

Alexia Latorre
Gestionnaire crédit
Lazard

Interview de Laurent  Geronimi

Interview

Laurent Geronimi
Directeur de la gestion Taux
Swiss Life Gestion Privée

Interview de Eric  Bertrand

Interview

Eric Bertrand
Directeur des gestions taux et crédit
CPR AM

Interview de Bernard  Aybran

Interview

Bernard Aybran
Directeur de la multigestion
Invesco Asset Management

Interview de Alain Krief

Interview

Alain Krief
Responsable des investissements taux et convertibles
Oddo Asset Management

La très bonne performance des obligations risquées en 2012 aura été obtenue principalement à partir de deux éléments : la baisse de la prime de risque qui a conduit à un resserrement significatif des spreads (de 300 points de base) et un rendement important offert par les émetteurs.

Du côté de l’offre, se sont ajoutés aux 200 milliards d’euros d’encours qui compose la classe d’actifs, 25 milliards d’euros supplémentaires. Les actions et annonces de la Banque centrale européenne auront joué un rôle crucial. «Nous avons observé d’importantes émissions à deux périodes cette année, au début de l’année et en septembre. Ces deux périodes ont coïncidé avec le lancement des opérations de refinancement à long terme des banques européennes en décembre 2011 et février 2012, et l’annonce des opérations de rachat des titres de dette des pays de la zone euro en difficulté cet automne. La BCE a eu le pouvoir de restaurer la confiance chez les investisseurs et chez les émetteurs qui ont pu de nouveau intervenir sur le marché» déclare Alexandre Caminade, responsable de l'équipe de gestion et d'analyse crédit d'Allianz Global Investors.
Du côté de la demande, la recherche de rendement dans un environnement de réduction de l’aversion pour le risque a poussé les investisseurs à se ruer vers la classe d’actifs des obligations HY sur l’ensemble de l’année.

En 2013, l’engouement pour les obligations HY devrait demeurer significatif. La demande devrait continuer à surpasser l’offre bien qu’entre 30 et 50 milliards d’euros de nouveaux titres sont attendus sur le marché primaire. «Nous pouvons clairement parler de démocratisation des obligations HY. Des acteurs qui ne venaient pas du tout sur cette classe d'actifs ont fait leur apparition. Certains investisseurs particuliers ont même commencé à acheter des titres en direct» souligne Alexia Latorre, gestionnaire-analyste crédit spécialisée le High Yield chez Lazard.

La force des flux financiers entrants, le faible taux de défaut des entreprises anticipé par les analystes (environ 3%, contre 8,5% intégré par le marché), le rendement offert par les émetteurs, le potentiel supplémentaire de resserrement de spread devraient conduire les obligations HY à enregistrer une performance entre 8 et 11% l’année prochaine.

Les secteurs particulièrement porteurs seront les télécoms, le câble, le packaging, la santé et les services. Le secteur automobile et le secteur du transport n'auront, en revanche, pas un momentum très favorable.

Les sources de danger…

Ces sources de danger sont multiples. Un premier risque est lié au mouvement de dégradation massif de la part des agences de notation. 25 milliards de titres actuellement « investment grade » (obligations bien notées) devraient être dégradés « high yield » (obligations moins bien notées) l’année prochaine.
«Ce basculement pourrait entraîner un petit choc conjoncturel» commente Benoit Soler, Responsable de la gestion High Yield, Edmond de Rothschild Investment Managers.

«Ce chiffre de 25 milliards d’euros est avancé par rapport à une dégradation de la note de crédit de l’Espagne. D’une part, cette dégradation ne va pas de soi. Ensuite, les agences de notation ont de plus en plus tendance à accorder plusieurs notes d'écart entre la note du souverain et la note des sociétés implantées sur le territoire de ce souverain. Qui plus est, ce montant n’est pas significatif eu égard au volume de dette par émetteur» relativise Alain Krief, responsable des investissements taux et convertibles au sein d'Oddo Asset Management.
Tel est également l’avis d’Alexandre Caminade « il faudrait que l’Espagne soit dégradée de deux à trois notes, à BB ou BB-, pour voir mécaniquement les émetteurs privés espagnols rejoindre l’univers du HY. C’est très brutal, le scénario devrait être évité ».
Bien que ce mouvement soit peu probable, sa concrétisation est perçue par certains comme une source d’opportunités pour entrer sur des points plus bas.

Une deuxième menace réside dans les fonds LBO qui devraient faire face à un échéancier de taille en 2013-2014. « Beaucoup de risques sont associés à ces LBO. Certains fonds LBO qui émettent sur le marché présentent une instabilité dans leur capacité à générer du bénéfice. Ces sociétés ne sont pas attractives. D’autres LBO rencontrent des problèmes liés à leur financement. J’en veux pour preuve ce qui s’est passé avec les Pages jaunes qui est un LBO. Bien que générant historiquement une marge brut opérationnelle d’environ 40% et en coupant les dividendes, la société a demandé aux porteurs d’obligations de voter la possibilité d’avoir un mandataire ad hoc afin de renégocier l’intégralité des financements et des lignes bancaires ce qui lui a coûté une forte chute de son cours de bourse et un élargissement du spread de son obligation HY échéance 2018 » explique Laurent Geronimi, directeur de la gestion Taux chez Swiss Life Gestion Privée.
«Beaucoup de ces fonds ont géré leur dette par avance. En 2005-2007, environ 50% des émissions HY étaient faites par ces LBO. Aujourd’hui ces mêmes LBO représentent environ 20% des émissions. En outre, il y a moins de LBO donc moins d’activité qu’auparavant. Nous ne voyons pas de stress lié à ces LBO sur les deux prochaines années » tempère cependant Eric Bertrand, directeur des gestions taux et crédit chez CPR AM.

Un troisième écueil serait un transfert significatif des fonds HY vers les fonds actions au second semestre 2013. «Nous commençons à voir des phénomènes de rachat de la part des investisseurs pour aller sur les actions et les leverage loans. Le rendement n’est plus considéré comme suffisamment attractif. Une vision plus optimiste sur l’économie fait craindre une remontée des taux et de l’inflation» déclare Alexandre Caminade.
«Pour qu’il y ait une sortie massive, il faudrait qu’on soit dans un scénario de risque fort, caractérisé par une importante récession, avec une montée brutale du taux de défaut» tranquillise Alain Pitous, directeur des gestions diversifiées chez Amundi.

Enfin et non des moindres, un dernier péril pourrait concerner la formation d’une bulle sur le compartiment des obligations risquées. «Les flux pourraient bien se concentrer à certains endroits et conduire à des accélérations de prix» met en garde Eric Brard, responsable mondial des gestions taux chez Amundi. «Le mouvement de resserrement des spreads en 2012 a été rapide et très fort, nous ne sommes pas à l’abri d’un retournement» poursuit ce dernier.
A ce sujet, certains experts se veulent rassurant. «Le surcroit de rémunération procuré continue à couvrir amplement le risque d’insolvabilité de l’émetteur sur le marché» certifie Eric Brard. Par ailleurs, « la bulle peut se former, s’arrêter et ne pas exploser » avance Alain Pitous. «Une bulle suppose un écart considérable non justifié par rapport à la valeur fondamentale de l’actif ce qui n’est pas le cas à l’heure qu’il est» continue Philippe Ithurbe, directeur de la recherche et de la stratégie chez Amundi.

D’autres experts en revanche font preuve d’une plus grande prudence. «Nous avons décidé de mettre un frein à notre surpondération dans les obligations high yield en raison de la multiplication des signes d’ébullition et de surchauffe sur ce compartiment. Nous remarquons une diminution de la note moyenne des émetteurs. Nous étions traditionnellement sur du B+, BB-. On se dirige plus vers du B. En raison d’une forte demande, les clauses d’émission sont de plus en plus légères, permettent de plus en plus de sauter les coupons » développe Bernard Aybran, directeur de la multigestion chez Invesco Asset Management.
«Nous avons vu aux Etats-Unis des comportements agressifs de la part d’émetteurs en réponse à l’appétit vorace des investisseurs. Certaines sociétés ont émis avec des « covenants » allégés [ndlr clauses prévoyants l’intervention des banques si la position financière de l’émetteur ou la valeur des actifs sous-jacents venait à se détériorer], d’autres ont émis pour racheter des actions, d’autres encore ont placé des instruments de plus en plus subordonnés comme des obligations dont le coupon n’est pas payé en cash mais en titre et dont le remboursement est fait in fine en cash si la société n’a pas fait défaut, ou encore des obligations dont le coupon est payé à la discrétion de l’émetteur en titres ou en cash» corrobore Alexandre Caminade.

Pour tenter de d’endiguer aux mieux ces différents risques, vigilance et réactivité devront être au rendez-vous.




Imen Hazgui

Publié le 19 Décembre 2012

Derniers commentairesAccès aux forums

a la une

interview

Expert

dossier

Doit-on avoir peur de la Chine cette année ? L'avis de cinq experts sur le pays

Doit-on avoir peur de la Chine cette année ? L'avis de cinq experts sur le pays

(Easybourse.com) Face au ralentissement prononcé de la croissance chinoise... suite

Les dernières tendances

Paris

CAC 40: les résultats d'entreprise soutiennent la confiance.

(CercleFinance.com) - La Bourse de Paris s'inscrit en nette hausse jeudi matin après une avalanche de résultats d'entreprises qui viennent... 24/04 - 10h42
suite...

Wall Street

Wall Street finit en baisse avec AT&T et les biotechnologiques

par Chuck Mikolajczak NEW YORK (Reuters) - Wall Street a terminé en légère baisse mercredi, ce qui met ainsi fin à une série de six séances de... 23/04 - 22h02
suite...

Tokyo

La Bourse de Tokyo finit en baisse de 0,97%

TOKYO (Reuters) - La Bourse de Tokyo a terminé en baisse de 0,97% jeudi, ayant accentué ses pertes dans l'après-midi après l'annonce par... 24/04 - 08h28
suite...

Devises

CHANGES: Le marché est peu actif avant le PIB des Etats-Unis

Les marchés des changes montrent des signes de nervosité vendredi en... 28/01 - 14h13
suite...

Mat. 1ères

Baker Hugues et Aker Solutions s'allient dans le pétrole

Baker Hughes et Aker Solutions ont annoncé mardi une alliance entre leurs divisions sous-marines afin de réduire leurs coûts en réponse à la baisse... 22/04 - 15h27
suite...