Florin Aftalion

Professeur émérite à l'ESSEC, département finance

Il y a un train qui se met en marche et la Fed doit le prendre au bon moment

Publié le 03 Novembre 2009

La Reserve Fédérale américaine doit s’exprimer aujourd'hui sur l’évolution de sa politique monétaire. Que pouvons-nous en attendre ?
Ce qu’il faut souhaiter, c’est que la Fed commence à préparer l’augmentation de ses taux directeurs, les Fed Funds, ou du moins qu’elle explique comment elle envisage de faire décroître les réserves des banques en annonçant un plan, ce qu’elle n’a pas fait jusque là. Elle s’est contentée de dire que la croissance n’était pas assez vigoureuse. Or la situation peut devenir périlleuse, et la Fed ne doit pas rater le bon moment.

Que voulez-vous dire ?
Depuis le début de l’année 2009, la Fed s’est lancée dans une double politique pour renforcer les fonds propres et permanents des banques et des entreprises et faire revenir la confiance dans le secteur financier. Avec le Trésor américain, elle a participé à un programme consistant à acheter  des créances de toutes sortes, qu’elle s’interdisait de détenir auparavant. Au bout de quelques mois, elle s’est retrouvée avec un bilan qui a doublé de taille.

A l’actif de ce bilan,  vous avez des obligations du Trésor américain, des reconnaissances de dettes d’entreprises privées et une part importante de produits toxiques. Au passif, nous trouvons des réserves de banques et des émissions de monnaie papier. Dans un système de réserves fractionnaires, ce bilan est potentiellement créateur de monnaie. Tant que les Etats-Unis ne seront pas sortis de la crise, la demande de crédit par les particuliers et les entreprises  restera insuffisante pour mettre en circulation ces liquidités excessives.

Y a-t-il un risque de forte inflation à court terme ?
Pas dans l’immédiat. Les prix sont très stables, et pas seulement aux Etats-Unis. Par ailleurs, les anticipations inflationnistes, qui se lisent dans les taux à long terme et les taux à court terme, sont très bas. Ainsi, les taux des obligations du Trésor américain se situent autour de 3,5%, ce qui est très faible pour correspondre à des anticipations inflationnistes. Or, on sait qu’il y a toujours un décalage entre le moment où la masse monétaire s’accroit et sa répercussion sur les prix. Quand on constate cette dernière, il est déjà trop tard parce qu’il ne restera plus, pour la Fed, que l’option d’une augmentation brutale des taux d’intérêt ce qui provoquera une nouvelle crise économique. Le marché obligataire connaitra un crash à cause de la remontée des taux à 10 ans.

Le scénario d’une remontée brutale des taux directeurs n’est-il pas très théorique ?
On se souviendra de Paul Volcker lorsque celui-ci prit la tête de la Fed en 1979 dans un contexte d’inflation à deux chiffres. Il n’a pas hésité à augmenter les taux courts à plus de 20%. Si on avait restreint la croissance de la masse monétaire avant, les mesures auraient été moins extrêmes.

La Fed n’est-elle pas prise entre deux feux : celui de la conjoncture et la pression politique ?
Oui. Pour le moment, la priorité de la Fed est accordée à la relance de l’économie américaine. Mais le choix entre emploi ou inflation n’est pas encore manifeste. Si, plus tard, on avait l’impression que la Fed continue de privilégier l’emploi alors qu’elle devrait augmenter ses taux, alors on pourrait effectivement se dire qu’elle le fait sous la pression politique. Contrairement à la Bundesbank en son temps, la Fed n’est pas uniquement chargée du pouvoir d’achat de la monnaie nationale. Elle doit balancer entre un objectif de plein emploi et un autre de stabilité monétaire.

Une politique monétaire uniquement basée sur une hausse des taux serait-elle suffisante ?
Il ne suffit pas de décréter que les taux augmentent, il faut réduire les liquidités sur le marché interbancaire. Mais aujourd’hui, cela risque de ne pas être suffisant. Il faut donc envisager des techniques un peu plus sophistiquées parce que la Fed a changé de méthode en achetant toutes ces créances à tour de bras depuis un an.

La Banque Centrale Européenne (BCE) souffre-t-elle, selon vous, des mêmes maux que la Réserve Fédérale Américaine ?
La BCE a été plus modérée que la Fed et moins précipitée, d’ailleurs ses taux sont plus élevés. Par cette prudence, elle a préservé son bilan qui s’est beaucoup moins dilaté que celui de son homologue américain.

Un statu quo de la Fed aurait-il des conséquences internationales ?
La Norvège vient d’annoncer une hausse de ses taux, et devient le cinquième pays au monde à envisager un début de resserrement monétaire. L’Australie en est à sa deuxième hausse de ses taux directeurs. Il y a un train qui se met en marche et la Fed doit le prendre au bon moment.

Propos recueillis par Nabil Bourassi