Vincent Strauss

Directeur Général, membre du directoire et gérant de Comgest

Nous sommes relativement réservés et prudents sur la Chine et l'Inde

Publié le 05 Février 2010

Selon vous, la gestion sur les pays émergents en particulier et sur le marché des actions plus globalement est de plus en plus une gestion benchmarkée qui ne veut pas dire son nom…
De plus en plus, les établissements bancaires cherchent à réduire leurs couts. A ce titre, ils ont tendance parfois sans le dire à transformer leurs fonds en gestion réellement indicielle avec un modèle de plus en plus souvent quantitatif. Des gérants et analystes «buy side», qui suivent les valeurs sur les marchés sont virés et remplacés par des ordinateurs.  

Cette gestion indicielle se fait de manière perverse. Pour justifier les commissions prélevées, les banques continuent à annoncer la pratique d’une gestion conventionnelle qui ne l’est plus en réalité et s’arrangent pour éviter que ces fonds ne soient présentés comme purement indiciels. 
C’est une manière d’améliorer leurs marges et leurs comptes d’exploitation avec un soupçon de tromperie. Si les banques annonçaient la couleur, les clients finaux pourraient ne pas vouloir payer les commissions précédemment réclamées.

De quelle manière ce phénomène est-il perceptible ?
Nous pouvons identifier les divers mouvements de consolidation dans l'industrie, la fusion de SGAM et de CAAM.
On fait un agrégat des gestions qui existaient,  des économies d’échelles, des synergies. Les actifs sont en croissance, mais les moyens humains ne progressent pas du tout.
Cette tendance existait déjà avant mais  elle s'est accélérée avec la crise.

Il est plus facile de se démarquer avec une gestion de stock picking sur les marchés émergents…
Notre univers est très vaste et hétérogène entre des marchés asiatiques qui sont dans certains cas plus liés à l’activité économique des marchés développés en raison de la corrélation avec l’exportation. Nous avons une capacité à faire une gestion plus en décalage, qui sort des sentiers battus, qui ainsi donne plus de poids au stock picking.
Nous regardons dans des pays des entreprises qui sont moins à la mode, moins sexys.
Les marchés émergents constituent un des derniers univers où une gestion de conviction peut faire un peu plus d’écart.

Quels sont les principaux critères sur lesquels vous vous basez pour faire votre stock picking ?
Je dis souvent à mes clients que le métier de gérant est un métier de paysan. Ce n'est pas un métier sophistiqué. Il faut beaucoup de bon sens.
Nous avons une approche très conservatrice. Nous achetons des titres de grande  qualité, de managements exceptionnels, qui vendent des produits exceptionnels avec des marges exceptionnellement élevées.
Or ce qui est exceptionnel est par définition pas nombreux. Le nombre de sociétés que l'on a dans le portefeuille sont limitées. Le fonds asiatique fait 30 lignes et le fonds émergent fait un peu plus de 40 lignes dans un univers de l'ordre de 300 sociétés au sens large et de 150 sociétés que nous estimons investissables.
Notre horizon d'investissement est d'environ 4,5 ans en moyenne.
Nous investissons dans les moyennes et dans larges caps : 8-10 milliards de dollars

Avec une prédominance pour les pays BRIC ?
Pas du tout. Selon moi, la notion de BRIC n'a pas de sens. C'est un simple concept marketing.
Il n'existe aucun lien entre la Russie, la Chine et l'Inde par exemple.
C'est un acronyme inventé par un expert de Goldman Sachs qui avait sans doute découvert quelque chose d'extraordinaire pour lui, à savoir que deux pays sur la planète avaient plus de population que les Etats-Unis.
Il faut savoir qu'un sondage réalisé auprès d'étudiants de MBA de grandes universités américaines avait révélé à la question « Y a t-il plus d'habitants aux Etats-Unis ou en Chine ?», 60% des répondant ont donné une mauvaise réponse.

Quel est dans ce cas le top 3 des pays dans lesquels vous investissez ?
Nous aimons bien le Brésil. Il représente 16% de notre allocation.
Par ailleurs l'Afrique du sud a un poids de l'ordre de 14%. Voilà typiquement un marché que les investisseurs institutionnels n'aiment pas beaucoup et qui de ce fait offre des valeurs très intéressantes. Nous trouvons sur le marché sud africain de multiples sociétés leaders, ce que j’appellerais des «consolidateurs», à savoir des entreprises qui ont une position très forte dans leur région, leur secteur, leur spécialité économique et qui peuvent pleinement tirer profit du développement de l'Afrique globale.
Enfin un dernier pays sur lequel nous misons pour des raisons de valorisation est Taiwan où nous trouvons des entreprises de qualité qui sont relativement bon marché.

Est ce à dire que vous évitez la Chine et l'Inde ?
Nous sommes relativement réservés et prudents sur ces deux marchés.

La Chine était très importante dans mes fonds en 1999 sur des entreprises qui n'étaient pas très convoitaient, dans les infrastructures, et la consommation bon marché. Ces sociétés étaient évitées parce que les indices donnaient beaucoup de poids aux sociétés exportatrices. Depuis, ces entreprises se sont beaucoup valorisées. 

Je suis également provocateur. La Chine est sans doute une zone de croissance économique élevée mais cela n'implique pas nécessairement des hausses sur les marchés boursiers

Vous êtes investis sur les marchés émergents depuis une trentaine d'années. Vous avez un poids relatif dans cette classe d’actifs qui n'est pas négligeable en Europe continentale, 10 milliards d'encours sous gestion en tout, dont 8 milliards sur l’Asie et les marchés émergents, uniquement dans des actions.
Peut-on véritablement dire que nous vivons une ère nouvelle avec ces marchés comme on peut l'entendre dire parfois ?
Pas vraiment. Certes ces marchés se caractérisent par une plus forte croissance, des flux financiers entrants plus importants, de nouvelles cotations de titres, plus de transparence, plus d'honnêteté du management. Les marchés sont plus faciles d'accès. Nous avons connu une évolution considérable.
Il y a 15 ans, les marchés latino américains étaient tous en quasi faillite et les entreprises au 36ème dessous. Lorsque vous considérez le Brésil il y a 15 ans et le Brésil aujourd'hui ce n'est clairement plus le même pays.

Les cas défavorables comme le Venezuela, et dans une moindre mesure la Malaisie qui affiche une certaine rétrogradation, font figure d’exception.

Mais le découplage macroéconomique et financier dont on entend souvent parler est à mon sens une plaisanterie, un mythe. La réalité est que les marchés émergents sont pilotés encore beaucoup par l'argent provenant des pays développés.
Hormis en Chine, en règle générale, ce sont beaucoup les étrangers qui détiennent les actions de ces pays. La Chine constitue davantage une exception que la règle.
Les importants investisseurs au Brésil sont des fonds de pension internationaux, des sociétés de gestion internationales. Ce ne sont pas les investisseurs particuliers.

Qui plus est, un certain nombre de pays émergents ou d'entreprises de ces pays sont très dépendants des exportations vers les pays développés
La croissance n'est pas autonome. Les investisseurs qui pensent le contraire se trompent.

Pour autant considérez-vous l’engouement pour les marchés émergents comme un effet de mode ou une tendance de long terme ?
Nous avons observé une multiplication des fonds qui veulent investir dans ces marchés. C'est une réalité quelque peu dérangeante pour une gestion contrariante.

La croissance et les flux de capitaux venant des pays développés m’incitent à penser que probablement à un moment ou à un autre nous irons vers des excès. Il est illusoire de dire aux clients que les marchés émergents sont bon marché par rapport aux pays développés. Ils affichent des prix relativement raisonnables  en ligne avec les pays développés.

Des bulles sont donc à craindre ?
La création d’une bulle  nécessite deux ingrédients de base : des taux d’intérêts très bas ce qui est le cas, et une évidence biblique à savoir le sentiment d’une croissance supérieure des pays émergents sur les pays développés du fait de meilleurs fondamentaux économiques.

Propos recueillis par Imen Hazgui