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Interview de Béatrice Coquelin : Gérant chez Financière de la cité

Béatrice Coquelin

Gérant chez Financière de la cité

Valeurs minières : parmi nos principales convictions figurent ArcelorMittal et Vallourec

Publié le 12 Février 2013

Quel est le niveau de valorisation du secteur des valeurs minières européennes à ce jour ?
Le PE du segment des valeurs minières est de l’ordre de 12. Si l’on se restreint aux grandes valeurs diversifiées cotées à Londres, nous tombons en dessous de 10. Nous ne sommes pas loin du niveau de 2008-2009. Le ratio VE sur ebitda est de l’ordre de 4 et le ratio dette nette sur ebitda de 0,5 contre 1,8 en 2008.

Qu’en est-il du PE historique sur ce secteur ?
Si l’on remonte aux années 1990, le PE est autour de 15.

Quelle a été l’importance de la correction de ces valeurs minières européennes ces dernières années ?
Si l’on considère l’indice Global mining depuis 1996, nous avons connu dernièrement la deuxième plus importante baisse après 2008. Les valeurs minières avaient perdu à l’époque 70% de leur valeur par rapport à leur plus haut niveau. Elles ont ensuite regagné 80% en 2009 puis ont de nouveau perdu 40% par rapport à début 2011.

Combien de valeurs compte l’univers ?
L’ensemble de l’univers investissable est de l’ordre de 100 valeurs.
70% des sites de production se situent dans les pays émergents mais les titres sont cotés à Londres ou souvent au Canada. Les places de cotation en Europe sont la Norvège, la Belgique, la France, l’Allemagne.

Quel potentiel de rebond escomptez-vous ?
Je m’attends à un potentiel de rebond de 30-40%.

Quels seraient les principaux catalyseurs ?
Un premier catalyseur pourrait résider dans l’annonce de chiffres conformes avec les objectifs fixés et la délivrance de perspectives réalistes de la part des sociétés.
Un deuxième catalyseur est lié à la forte décote des valeurs minières par rapport au prix des matières premières (environ 30% en moyenne).
Cette forte décote s’explique en particulier par les erreurs commises par de nombreuses sociétés du secteurs comme Barrick Gold (Equinox) , BHP (gaz de shiste aux US), Rio Tinto (avec Alcan), ou encore Kinross (Red Back ) Ces sociétés ont été sanctionnées pour avoir procédé à des acquisitions trop onéreuses. Les stratégies ont changé, les manager aussi.
Ceci étant, même si les matières premières ne progressent pas beaucoup cette année, les actions ont vocation à remonter par simple effet de rattrapage.

Les sociétés minières ont, en outre, compris qu’il leur fallait faire attention aux actionnaires sous peine d’être délestées. Les dépenses d’investissement ont ainsi été réduites, les bilans nettoyés, les dividendes ont été rehaussés, des titres ont été rachetés. Ces comportements devraient se poursuivre.

Quelle est l’importance des dividendes pour le secteur ?
Nous devons être, pour les plus grandes entreprises sur une moyenne de dividende de 2-2,6%.

Vous attendez-vous à une multiplication des opérations de rachats de titres et des opérations d’acquisition ?

Les sociétés enclines à faire des rachats sont peu nombreuses. BHP pourrait en faire.
Les opérations d’acquisition devraient être plus abondantes dès lors que le coût de refinancement est très bas en raison de la faiblesse des taux d’intérêt. Ces opérations devraient cibler des sociétés de petite taille qui rentreront prochainement en phase production, afin de limiter les dépenses d’investissement aléatoires.
Elles tendront à être une force de rappel de la sous évaluation des actifs.

La hausse des bénéfices pourrait-elle être un élément de support ?
Tout à fait. Les analystes prévoient actuellement une croissance des bénéfices de 15%. Nous devrions cependant avoir des révisions à la hausse. Les prévisions sur les prix des métaux sont habituellement sous estimées. Le prix du minerai de fer est ainsi passé de 100 à 150 dollars en quelques mois grâce à des achats en provenance de la Chine, clef de voute de l’équilibre des prix. Leur nouveau plan d’infrastructure de 156 Milliards de dollars tirera la consommation de métaux.

Quels risques majeurs identifiez-vous ?
Une hausse des taux des banques centrales, un krach boursier comme en 1994, la fin du quantitative easing, la tombée de la zone euro dans une déflation à la japonaise, le ralentissement de la croissance chinoise.

Tous ces facteurs de risque me semblent limités par rapport au confort que procure la valorisation, en particulier celui lié à la Chine.
Que l’on ait une croissance chinoise de 8% ou de 7% importe peu, ce qui essentiel c’est la nature de cette croissance. Or les autorités chinoises veulent passer d’une croissance poussée par l’investissement à une croissance stimulée davantage par la consommation.
Ce changement d’orientation n’est pas de nature à avoir une répercussion sur le volume d’ensemble des matières premières exploité par la deuxième puissance mondiale mais sur les types de matières premières utilisées. En plus du minerai de fer, du charbon, de l’acier ; le gaz, le pétrole, le cuivre, l’aluminium devraient occuper une plus grande place.

Quelles sont les principales caractéristiques de votre stratégie d’investissement dans ce sous- segment des valeurs minières européennes ?

Tablant sur une reprise de l’économie, nous avons décidé de mettre l’accent sur les matières premières qui devraient le mieux profiter de la phase de reprise. Historiquement, ce sont le palladium, le platine, le cuivre, le zinc et les métaux industriels.
Le palladium et le platine devraient singulièrement profiter des ruptures de production et de la hausse de cout marginal de production liée à l’Afrique du Sud dans un contexte de forte consommation tirée par l’essor secteur automobile en Chine et le durcissement des normes environnementales.

Si vous deviez me citer des valeurs de convictions, quelles seraient-elles ?
Rio Tinto me parait constituer une très bonne opportunité à long terme si on croit à la reprise chinoise. Le groupe est très exposé à la hausse du minerai de fer et à la consommation en Chine. Il a procédé à une dépréciation importante de ses actifs (14 millliards), et à un changement de management… Les dépenses ont été réduites de 3 milliards d’euros. Les bénéfices sont attendus en hausse de 20%. Un plus grand versement de dividendes est tout à fait envisageable. Sur 2013, le potentiel de rebond de l’action peut s’estimer à 30%.

Vallourec est également un titre qui peut s’avérer gagnant. La société vend des tubes sans soudure utilisés dans le forage dont le gaz de schiste que la Chine ne fabrique pas. Les derniers commentaires de Schlumberger sont rassurants pour Vallourec car les dépenses d’exploration production du secteur énergie devraient progresser de +10% en 2013, avec une forte demande en Mer du Nord, en Afrique, au Moyen-Orient, et une reprise de l'activité aux US.
Par contre le titre souffre de la faiblesse du dollar. Elle ne doit pas faire face au problème de hausse du cout de l’acier car elle détient directement les mines. Le potentiel de progression pourrait être de 20%.

Arcelormittal pourrait être un bon jocker. Le bilan du métallurgiste est encore endetté mais c’est un levier sur le prix du minerai de fer. Des coupes de dépenses importantes ont été programmées. Le titre pourrait monter de 20%.

En Allemagne, le distributeur d’acier Klöckner est aussi un pari sur ce thème, en moins risqué. Les bénéfices de la société sont étroitement liés à l’évolution des cours de la matière première et la structure de coût est plus légère que celle d’Arcelormittal.

Propos recueillis par Imen Hazgui

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