Emmanuel Painchault
Gérant de fonds spécialisé sur les matières premières chez Edmond de Rothschild Asset Management
Le facteur Iran ne devrait pas jouer pleinement sur le marché du pétrole avant 2019
Publié le 28 Juillet 2015
Quel regard portez-vous sur l’évolution du cours de l’once d’or ?
A la suite de la forte correction de 2013, l’once d’or a évolué dans une fourchette relativement étroite comprise entre 1200 et 1300 dollars l’once. Une certaine résistance a persisté au second semestre 2014 malgré la vive appréciation du dollar qui est passé de 1,30 à 1,10 contre l’euro, sur fond d’une demande tout particulièrement soutenue provenant de Chine et d’Inde.
La phase de consolidation s’est ensuite accélérée ces dernières semaines en raison de diverses considérations. En premier lieu, on se rapproche du moment auquel la Réserve fédérale américaine amorcera le relèvement de ses taux directeurs. Parallèlement les multiples complications autour du dossier grec n’ont pas totalement affecté l’appétit des investisseurs pour les actifs risqués, si bien que l’aboutissement d’un accord entre la Grèce et ses créanciers a même eu pour conséquence, par une appréciation supplémentaire du dollar, un impact négatif sur l’or. A cela s’ajoute le fait que la demande pour l’or physique est actuellement assez faible.
Ce que nous avons observé sur le marché de l’or vendredi 17 et lundi 20 juillet me rappelle ce qui s’était passé en avril 2013. A l’époque l’or avait perdu 20% en l’espace de quelques séances. Certains investisseurs avaient profité de l’environnement moins porteur pour la matière première pour procéder à des ventes massives ou générer des positions vendeuses dans un faible volume de transactions. Des niveaux techniques ont été franchis aussi bien en 2013 qu’en 2015, autour de respectivement 1525 dollars l’once et 1150 dollars l’once. Ces niveaux ayant été atteints, des stop loss ont été activés.
D’aucuns expliquent également l’accélération de cette phase de consolidation par les dernières révélations de la Banque centrale de Chine sur ses réserves d’or ?
Effectivement, la Banque centrale de Chine a fait état vendredi 17 juillet de l’état de ses réserves d’or afin de donner un gage de transparence et d’aider à l’intégration de sa devise dans le panier des devises du Fonds monétaire international. Ces réserves sont montées en six ans de 57%, autrement dit de 1054 tonnes au premier trimestre 2009 à 1658 tonnes. De nombreux acteurs s’attendant à bien davantage ont été déçus par cette estimation.
Pour la Chine l’or continue de constituer un actif de diversification. A ce jour, il représente moins de 2% du total des réserves détenues. La tendance acheteuse n’est en cela pas terminée.
Quelles sont vos perspectives pour la matière première ?
Difficile de le dire. Au niveau actuel, le cours de l’or est proche d’un niveau d’achat sur le plan fondamental. Cependant, nous n’avons pas de momentum positif pour l’instant.
Nous pouvons escompter que la fin d’année sera plus favorable, une fois que la première hausse des taux de la Fed aura été effectuée. Un certain soulagement des marchés devrait en découler. La demande pour l’or physique est également traditionnellement plus élevée sur la seconde partie de l’année.
D’aucuns tablent sur une once d’or à 1000 dollars d’ici fin d’année. Qu’en pensez-vous ?
Le potentiel de baisse supplémentaire me parait limité. Nous ne pouvons cependant pas l’exclure. Nous pourrions flirter avec le niveau des 1000 dollars l’once avant de revenir autour de 1100-1150 dollars.
De quelle manière êtes vous actuellement positionnés sur le secteur aurifère ?
Il est compliqué d’être acheteur sur le secteur lorsque le prix de la matière première recule et que l’on n’a pas encore suffisamment de visibilité. Après deux années de prix relativement bas, les sociétés du secteur ont eu le temps d’ajuster leur base de coûts et leurs investissements, leur permettant de rester profitables à 1100 dollars l’once. Cependant à 1000 dollars l’once une bonne partie de ces sociétés se retrouverait dans une situation beaucoup plus délicate.
L’accélération de cette phase de consolidation a-t-elle amené à des ajustements notables ?
Nous sommes déjà depuis un certain temps dans une approche prudente, favorisant les sociétés peu endettées et dont les coûts de production sont compétitifs à l’instar de RandGold. A l’inverse, nous avons limité notre exposition à Barrick Gold. La récente baisse du cours de l’or est un vrai problème pour la société, limitant la génération de free cash flows et la possibilité de céder des actifs dans de bonnes conditions.
Nous avons également mis l’accent sur les sociétés de redevance et de streaming comme Franco Nevada, qui gagnent de l’argent sur la production d’autres sociétés sans en avoir le risque opérationnel.
Quelle vision avez-vous des mouvements constatés sur le pétrole ?
Après quatre années de relative stabilité des prix du baril entre 100 et 120 dollars, une forte correction a été entamée au second semestre 2014 qui a touché un point bas début 2015.
Parmi les éléments explicatifs de la correction nous trouvons de nouveau l’appréciation du dollar, mais surtout un déséquilibre entre l’offre et la demande.
L’offre s’est retrouvée excédentaire du fait du fort développement du pétrole de schiste aux Etats-Unis. L’OPEP a décidé en novembre 2014 de ne pas abaisser sa production et de laisser le marché se rééquilibrer de lui-même de manière à limiter le développement du pétrole de schiste.
La production aux Etats-Unis est maintenant stabilisée mais n’a pas encore enclenché de baisse significative, du fait de la capacité des sociétés à ajuster leur cout de production et à fortement augmenter la productivité.
De quelle manière analysez-vous la hausse de la production de l’Arabie Saoudite ?
Cette forte production s’explique par deux principaux facteurs à mon sens. En premier lieu, l’Arabie Saoudite génère son électricité à partir du pétrole, elle doit donc produire beaucoup plus en période estivale. Ensuite, le pays ne souhaite vraisemblablement pas que le cours du baril remonte excessivement. A 65 dollars, les sociétés américaines serait en position de recommencer à forer et de développer les bassins de schiste, ce qui n’est pas dans l’intérêt des autorités saoudiennes.
L’obtention d’un accord avec l’Iran sur son programme nucléaire fait-il peser un risque sur la production de pétrole et l’offre excédentaire ?
Par rapport à la période qui a précédé l’implémentation des sanctions, l’Iran exporte environ 1 million de barils en moins. La question que se pose le marché est de savoir quand est-ce que ce million reviendra sur le marché et à quelle vitesse.
A mon sens, le retour du pétrole iranien sur le marché se fera très graduellement. L’accord trouvé doit encore être approuvé par le Congrès américain, et un rapport des inspecteurs de l’Agence internationale de l’énergie atomique doit être rendu en fin d’année sur l’état des lieux et le début du respect par l’Iran de ses engagements. Nous ne devrions donc pas voir un retour du pétrole iranien avant début 2016.
A quel rythme ?
Je table sur un retour de 500 000 barils par jour sur l’année prochaine. Les champs sont endommagés et des investissements doivent être effectués. De multiples sociétés internationales ont manifesté leur intérêt, les réserves étant évidemment abondantes. L’importance de ces investissements dépendra toutefois du type de contrat que l’Iran sera en mesure de proposer. Le facteur Iran ne devrait pas jouer pleinement sur le marché avant 2019.
Qu’attendez-vous de la prochaine réunion de l’OPEP ?
Le marché attend des lignes directrices plus fortes. Si l’on se fie aux dernières déclarations du ministre du pétrole d’Arabie Saoudite, la démarche se veut pragmatique. La décision sera prise en fonction du retour effectif ou non de l’Iran sur le marché.
Qu’escomptez-vous pour le cours du baril ?
Je pense que le baril de Brent pourrait naviguer entre 60 et 65 dollars à moyen terme. A plus court terme, il serait hasardeux de donner une prévision. Ce qui parait certain c’est que le point bas du baril est derrière nous.
Que voyez-vous du coté de la demande des pays émergents ?
La Chine ne sera plus un fort moteur. Les autorités de Pékin semblent plus soucieuses à venir en aide à leur marché boursier qu’à leur économie.
Une bouffée d’oxygène pourrait venir de l’Inde mais cela prendra du temps en raison de la lourdeur administrative qui règne dans le pays et qui empêche les réformes d’être mises en œuvre à rapidement.
De quelle manière êtes-vous positionnés sur le secteur pétrolier ?
Nous avons repris de la sensibilité.
Nous avons réduit notre exposition sur les valeurs intégrées. Nous nous sommes orientés davantage vers des sociétés d’exploration-production. Nous avons stabilisé nos positions. Il est encore tôt pour nous renforcer.
Nous restons vigilants à l’égard des sociétés de services pétroliers.
A la suite de la forte correction de 2013, l’once d’or a évolué dans une fourchette relativement étroite comprise entre 1200 et 1300 dollars l’once. Une certaine résistance a persisté au second semestre 2014 malgré la vive appréciation du dollar qui est passé de 1,30 à 1,10 contre l’euro, sur fond d’une demande tout particulièrement soutenue provenant de Chine et d’Inde.
La phase de consolidation s’est ensuite accélérée ces dernières semaines en raison de diverses considérations. En premier lieu, on se rapproche du moment auquel la Réserve fédérale américaine amorcera le relèvement de ses taux directeurs. Parallèlement les multiples complications autour du dossier grec n’ont pas totalement affecté l’appétit des investisseurs pour les actifs risqués, si bien que l’aboutissement d’un accord entre la Grèce et ses créanciers a même eu pour conséquence, par une appréciation supplémentaire du dollar, un impact négatif sur l’or. A cela s’ajoute le fait que la demande pour l’or physique est actuellement assez faible.
Ce que nous avons observé sur le marché de l’or vendredi 17 et lundi 20 juillet me rappelle ce qui s’était passé en avril 2013. A l’époque l’or avait perdu 20% en l’espace de quelques séances. Certains investisseurs avaient profité de l’environnement moins porteur pour la matière première pour procéder à des ventes massives ou générer des positions vendeuses dans un faible volume de transactions. Des niveaux techniques ont été franchis aussi bien en 2013 qu’en 2015, autour de respectivement 1525 dollars l’once et 1150 dollars l’once. Ces niveaux ayant été atteints, des stop loss ont été activés.
D’aucuns expliquent également l’accélération de cette phase de consolidation par les dernières révélations de la Banque centrale de Chine sur ses réserves d’or ?
Effectivement, la Banque centrale de Chine a fait état vendredi 17 juillet de l’état de ses réserves d’or afin de donner un gage de transparence et d’aider à l’intégration de sa devise dans le panier des devises du Fonds monétaire international. Ces réserves sont montées en six ans de 57%, autrement dit de 1054 tonnes au premier trimestre 2009 à 1658 tonnes. De nombreux acteurs s’attendant à bien davantage ont été déçus par cette estimation.
Pour la Chine l’or continue de constituer un actif de diversification. A ce jour, il représente moins de 2% du total des réserves détenues. La tendance acheteuse n’est en cela pas terminée.
Quelles sont vos perspectives pour la matière première ?
Difficile de le dire. Au niveau actuel, le cours de l’or est proche d’un niveau d’achat sur le plan fondamental. Cependant, nous n’avons pas de momentum positif pour l’instant.
Nous pouvons escompter que la fin d’année sera plus favorable, une fois que la première hausse des taux de la Fed aura été effectuée. Un certain soulagement des marchés devrait en découler. La demande pour l’or physique est également traditionnellement plus élevée sur la seconde partie de l’année.
D’aucuns tablent sur une once d’or à 1000 dollars d’ici fin d’année. Qu’en pensez-vous ?
Le potentiel de baisse supplémentaire me parait limité. Nous ne pouvons cependant pas l’exclure. Nous pourrions flirter avec le niveau des 1000 dollars l’once avant de revenir autour de 1100-1150 dollars.
De quelle manière êtes vous actuellement positionnés sur le secteur aurifère ?
Il est compliqué d’être acheteur sur le secteur lorsque le prix de la matière première recule et que l’on n’a pas encore suffisamment de visibilité. Après deux années de prix relativement bas, les sociétés du secteur ont eu le temps d’ajuster leur base de coûts et leurs investissements, leur permettant de rester profitables à 1100 dollars l’once. Cependant à 1000 dollars l’once une bonne partie de ces sociétés se retrouverait dans une situation beaucoup plus délicate.
L’accélération de cette phase de consolidation a-t-elle amené à des ajustements notables ?
Nous sommes déjà depuis un certain temps dans une approche prudente, favorisant les sociétés peu endettées et dont les coûts de production sont compétitifs à l’instar de RandGold. A l’inverse, nous avons limité notre exposition à Barrick Gold. La récente baisse du cours de l’or est un vrai problème pour la société, limitant la génération de free cash flows et la possibilité de céder des actifs dans de bonnes conditions.
Nous avons également mis l’accent sur les sociétés de redevance et de streaming comme Franco Nevada, qui gagnent de l’argent sur la production d’autres sociétés sans en avoir le risque opérationnel.
Quelle vision avez-vous des mouvements constatés sur le pétrole ?
Après quatre années de relative stabilité des prix du baril entre 100 et 120 dollars, une forte correction a été entamée au second semestre 2014 qui a touché un point bas début 2015.
Parmi les éléments explicatifs de la correction nous trouvons de nouveau l’appréciation du dollar, mais surtout un déséquilibre entre l’offre et la demande.
L’offre s’est retrouvée excédentaire du fait du fort développement du pétrole de schiste aux Etats-Unis. L’OPEP a décidé en novembre 2014 de ne pas abaisser sa production et de laisser le marché se rééquilibrer de lui-même de manière à limiter le développement du pétrole de schiste.
La production aux Etats-Unis est maintenant stabilisée mais n’a pas encore enclenché de baisse significative, du fait de la capacité des sociétés à ajuster leur cout de production et à fortement augmenter la productivité.
De quelle manière analysez-vous la hausse de la production de l’Arabie Saoudite ?
Cette forte production s’explique par deux principaux facteurs à mon sens. En premier lieu, l’Arabie Saoudite génère son électricité à partir du pétrole, elle doit donc produire beaucoup plus en période estivale. Ensuite, le pays ne souhaite vraisemblablement pas que le cours du baril remonte excessivement. A 65 dollars, les sociétés américaines serait en position de recommencer à forer et de développer les bassins de schiste, ce qui n’est pas dans l’intérêt des autorités saoudiennes.
L’obtention d’un accord avec l’Iran sur son programme nucléaire fait-il peser un risque sur la production de pétrole et l’offre excédentaire ?
Par rapport à la période qui a précédé l’implémentation des sanctions, l’Iran exporte environ 1 million de barils en moins. La question que se pose le marché est de savoir quand est-ce que ce million reviendra sur le marché et à quelle vitesse.
A mon sens, le retour du pétrole iranien sur le marché se fera très graduellement. L’accord trouvé doit encore être approuvé par le Congrès américain, et un rapport des inspecteurs de l’Agence internationale de l’énergie atomique doit être rendu en fin d’année sur l’état des lieux et le début du respect par l’Iran de ses engagements. Nous ne devrions donc pas voir un retour du pétrole iranien avant début 2016.
A quel rythme ?
Je table sur un retour de 500 000 barils par jour sur l’année prochaine. Les champs sont endommagés et des investissements doivent être effectués. De multiples sociétés internationales ont manifesté leur intérêt, les réserves étant évidemment abondantes. L’importance de ces investissements dépendra toutefois du type de contrat que l’Iran sera en mesure de proposer. Le facteur Iran ne devrait pas jouer pleinement sur le marché avant 2019.
Qu’attendez-vous de la prochaine réunion de l’OPEP ?
Le marché attend des lignes directrices plus fortes. Si l’on se fie aux dernières déclarations du ministre du pétrole d’Arabie Saoudite, la démarche se veut pragmatique. La décision sera prise en fonction du retour effectif ou non de l’Iran sur le marché.
Qu’escomptez-vous pour le cours du baril ?
Je pense que le baril de Brent pourrait naviguer entre 60 et 65 dollars à moyen terme. A plus court terme, il serait hasardeux de donner une prévision. Ce qui parait certain c’est que le point bas du baril est derrière nous.
Que voyez-vous du coté de la demande des pays émergents ?
La Chine ne sera plus un fort moteur. Les autorités de Pékin semblent plus soucieuses à venir en aide à leur marché boursier qu’à leur économie.
Une bouffée d’oxygène pourrait venir de l’Inde mais cela prendra du temps en raison de la lourdeur administrative qui règne dans le pays et qui empêche les réformes d’être mises en œuvre à rapidement.
De quelle manière êtes-vous positionnés sur le secteur pétrolier ?
Nous avons repris de la sensibilité.
Nous avons réduit notre exposition sur les valeurs intégrées. Nous nous sommes orientés davantage vers des sociétés d’exploration-production. Nous avons stabilisé nos positions. Il est encore tôt pour nous renforcer.
Nous restons vigilants à l’égard des sociétés de services pétroliers.
Propos recueillis par Imen Hazgui