Interview de Christophe Blanchot : Gérant actions chez Financière de l'Oxer

Christophe Blanchot

Gérant actions chez Financière de l'Oxer

Parmi nos principales convictions du moment en France : Teleperformance, Orpea, Vivendi, Essilor, Société Générale, CGG

Publié le 09 Décembre 2014

Quel regard portez-vous sur la toile de fond macroéconomique à ce jour ?
Plusieurs éléments sont aujourd’hui surveillés de près par les opérateurs sur les marchés. En premier lieu desquels, l’évolution de la politique monétaire de la Banque centrale européenne. La croissance économique est morose et l’inflation est atone au sein de la zone euro. La BCE a fait état de mesures additionnelles en septembre en vue d’assurer sa mission de maintien de stabilité des prix : TLTRO, achats d’obligations sécurisées et d’ABS. Aujourd’hui face à la poursuite d’une spirale baissière des prix, une forte anticipation est palpable pour un stimulus supplémentaire, notamment un programme d’achat de titres souverains.

Quand escomptez-vous ce stimulus supplémentaire ?
Probablement au cours du premier semestre. A juste titre la BCE souhaite attendre de percevoir les effets des dernières mesures adoptées. En particulier une seconde tranche de l’opération TLTRO est envisagée ce 11 décembre.
La forte correction du cours de baril de pétrole n’est pas de nature à aider l’inflation à reprendre de l’élan. Des membres influents de l’OPEP, en premier lieu desquels l’Arabie Saoudite ayant décidé de ne pas réduire de manière drastique les productions de pétrole en vue de faire remonter le prix du baril, le repli observé ces derniers mois me semble durable. Aussi, je pense que rapidement la BCE va devoir faire état de mesures supplémentaires pour remplir sa mission première.

De quelle ampleur pourrait être la demande des banques à lors de cette deuxième phase de l’opération ?
Les conclusions de l’audit des actifs dans les bilans des banques et des stress tests ayant été révélés, il est fort probable que la demande formulée par les banques à l’issue de la deuxième opération de LTRO soit supérieure à celle résultant de la première opération qui s’est déroulée en septembre.
Le consensus table sur une fourchette de 150 à 175 milliards d’euros.

Dans ces conditions l’excès de liquidité dans le système a vocation à diminuer si l’on considère que 300 milliards d’euros découlant des opérations de refinancement de la BCE de fin 2011 et début 2012 doivent être remboursés en début d’année prochaine ?
Oui si on ajoute à cette attente la somme demandée en septembre dernier (82,6 milliards d’euros).
Même si la nouvelle liquidité octroyée ne devrait pas permettre de compenser intégralement la liquidité qui arrive à maturité, cela ne devrait pas poser difficulté et au contraire pourrait forcer la BCE à annoncer de nouvelles mesures.
Tablez-vous dans votre scénario central sur un quantitative easing ?
Le lancement d’un programme d’achat de titres souverains me parait fort possible.

Quelle vision avez-vous des perspectives à venir sur les marchés des actions européennes ?
Nous avons une vision positive tout en restant très prudent.
Le fort repli du cours du baril devrait se traduire positivement par un gain de pouvoir d’achat pour les ménages et donc éventuellement par une hausse de la consommation. Les entreprises devraient profiter d’une base de cout plus favorable.
On estime en moyenne qu’une diminution du baril de 10 dollars apporte 0,2% de plus à la croissance en Europe et un peu plus dans certains pays émergents comme la Chine très consommatrice de pétrole.

En plus de l’intervention supplémentaire de la BCE qui devrait apporter plus de liquidité dans le système, de la réduction du prix du baril, un troisième élément devrait également soutenir les actions de la zone euro...
Le différentiel de politique monétaire menée de part et d’autre de l’Atlantique a conduit à une dépréciation significative de l’euro contre le dollar. Ce trend devrait perdurer.

13% de hausse des profits sont attendues pour 2015 ?
Cette estimation est sans doute encore trop ambitieuse. En dépit des facteurs positifs précités, nous avons encore de nombreuses sociétés qui font face à des indécisions criantes de la part de leurs clients. Pour celles-ci les carnets de commandes peinent à se remplir.
Nous aurons vraisemblablement des révisions négatives de cette estimation en début d’année.

Que pensez-vous de la valorisation du segment de marché ?
Les valorisations sont beaucoup remontées et laissent peu de place désormais à un fort rallye supplémentaire si nous n’avons pas d’éléments plus rassurants du coté des perspectives de résultats des sociétés.

Quid de la volatilité ?
Nous avons pu relever une intensification de la volatilité en octobre consécutivement à des interrogations autour du comportement à venir de la BCE. Les mouvements ont été encore plus brutaux dans certains compartiments moins liquides comme celui des valeurs moyennes. Ceci étant la violente correction a été rapidement suivie d’un rebond tout aussi spectaculaire même si de moindre ampleur.
Nous ne sommes pas à l’abri d’autres épisodes similaires particulièrement si les décisions de la BCE se font trop attendre. Les marchés pourraient de nouveau se questionner sur les réels moyens de la Banque centrale par rapport aux conditions économiques.

Certains risques géopolitiques pourraient également revenir sur le devant de la scène et être aussi sources de perturbations.

Quels principaux risques pourraient compromettre votre scénario central d’une hausse des cours de bourse ?
Les efforts fournis par la BCE pourraient être compromis par la dégradation de la situation économique et financière ailleurs dans le monde notamment dans certains pays émergents.

Le recul du prix du pétrole pourrait mettre sévèrement à mal certains pays émergents. Même s’il y a lieu d’avoir une lecture dynamique des conséquences de cette importante diminution du prix du pétrole-certains pays devant en souffrir et d’autres en bénéficier-pour autant des perturbations pourraient se faire ressentir.

Le comportement de la Fed pourrait aussi être source d’agitation. Le marché anticipe un premier relèvement des taux directeurs au troisième trimestre 2015. Si la croissance économique s’est affermie, l’inflation n’arrive pas à converger vers sa cible de 2%. Ainsi, des dissensions se sont manifestées entre les membres de la Banque centrale. Si certains veulent rapidement rompre avec l’environnement de taux bas actuel, d’autres souhaitent reporter dans le temps les anticipations de remontée des taux.

Quelle est l’importance de votre exposition au marché aujourd’hui ?
Nous sommes exposés à hauteur d’environ 92%. Une petite poche de liquidité a été générée au cours de ces dernières semaines suite à des prises de profits sur des titres qui ont bien fonctionné et après les interrogations soulevées en octobre sur le type d’intervention de la BCE et son impact éventuel sur les marchés.
Bien que nous soyons avant tout stock pickers, les mouvements de marché étant devenus très violents et très rapides, nous nous devons d’être à l’écoute de la macroéconomie pour piloter nos portefeuilles.

Quelles thématiques exploitez-vous en particulier ?
Nous mettons davantage l’accent sur certaines valeurs défensives très délaissées depuis le début de l’année. Accordant beaucoup d’importance au pricing power, au dégagement de cash flow récurrent, à la distribution de dividendes pérennes pour les actionnaires nous sommes sur des valeurs comme Teleperformance, Amadeus, Orpea, Vivendi, Essilor, Kinepolis.

Nous restons positionnés sur les valeurs bancaires eu égard à la bonne surprise des conclusions des stress tests, comme Société Générale ou ING.

Nous jouons également les situations spéciales. Malgré un environnement économique chahuté, il y a encore beaucoup d’opérations de fusion acquisition à attendre dans le monde. Nous avons ainsi une ligne sur le titre Ansaldo dont la maison mère Finmeccanica souhaite rééquilibrer le portefeuille d’actifs et sur CGG. Nous pensons que c’est à juste titre que le board de CGG a considéré que le prix mentionné par Technip n’était pas suffisant. Malgré un environnement compliqué pour les parapétrolières, certains actifs de CGG méritent meilleure valorisation. Nous sommes d’avis que l’action ne devrait pas retourner sur les niveaux bas observés ces dernières semaines.

Propos recueillis par Imen Hazgui