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ETF, vers une réglementation ad hoc ?

ETF, vers une réglementation ad hoc ?

(Easybourse.com) Pour beaucoup d'experts, une réglementation spécifique aux ETF n'a pas lieu d'être, les ETF étant des OPCVM coordonnés cotés en Bourse. En cela ces produits devraient être mieux régulés dans le cadre de deux directives européennes phares, la directive UCITS et la directive MIFID.

Interview de Thibaud de Cherisey

Interview

Thibaud de Cherisey

Responsable du développement européen des ETF

Invesco Asset Management

Les points d’amélioration principalement mis en avant par les opérateurs concernent la transparence, le risque de contrepartie dans la réplication synthétique, le prêt de titres dans la réplication physique et l’encadrement de la délivrance de certains produits complexes aux investisseurs particuliers.

Les ETF sont censés être des instruments qui s’inscrivent à la pointe de la transparence. «Il faut être clair dans la présentation des produits pour éviter tout malentendu, toute mauvaise compréhension» assure Eric Wohleber. En cela, le responsable de Blackrock milite pour clairement indiquer sur les « fiches produits » un certain nombre d’informations phares pour l’investisseur, à commencer par le mode de réplication de l’indice. De la même manière, s’agissant du prêt de titres, il est fondamental de savoir si les revenus éventuels générés par cette activité sont partagés entre le promoteur et le fonds, dans quelle proportion… Pour ce qui est du collatéral, il est bon de savoir comment celui-ci va être géré, avec des appels de marge quotidiens, des appels de marge hebdomadaires et quel type de collatéral est reçu.
Pour ce qui est du risque de liquidité, les frais de gestion des ETF ne doivent donc pas être les seuls frais mentionnés dans la mesure où ce qui importe est le coût total de détention (qui englobera les spreads).

Cet impératif de transparence, traditionnellement mis en avant, est cependant à considérer avec prudence. Donner les informations est une chose. Encore faut-il la comprendre, savoir l’analyser. «Il est vrai que les investisseurs institutionnels sont beaucoup plus sensibles à ces notions que les investisseurs particuliers. Signaler, expliquer, est une première étape nécessaire. Ensuite, l’idée sera d’orchestrer la délivrance de cette information» rétorque alors Eric Wohleber. Par ailleurs, un trop-plein d’information ne risque-t-il pas de noyer l’investisseur et rendre les choses plus confuses qu’elles ne l’étaient ? «La transparence ne revient pas à donner au client un document qui fait 800 pages. C’est une stratégie de certains fournisseurs de mettre des tonnes de documents sur le comptoir pour noyer le poisson. Plus que de la transparence il faut de la clarté. Les éléments d’information doivent être communiqués avec une certaine logique» soutient de son coté Frédéric Lorenzini.
Au-delà de la transparence, certains experts s’interrogent sur les points à améliorer s’agissant plus spécifiquement du risque de contrepartie, et du prêt emprunt de titres. Frédéric Lorenzini se demande, s’agissant du risque de contrepartie si l’on ne pourrait pas considérer qu’à partir d’un certain volume d’affaires il n’est pas raisonnable de n’avoir qu’une seule contrepartie. «Nous sommes effectivement favorables à la diversification des contreparties ainsi qu’à la sur-collatéralisation» évoque Monsieur Wohleber. Tel n’est cependant pas l’avis d’Alain Dubois, président du directoire de Lyxor AM. «Imposer un nombre de contreparties en fonction d’un certain volume d’affaires n’aurait pas grand sens. Cela me parait également difficile à gérer».

Pour le responsable de Lyxor, il serait plus pertinent de s’intéresser au prêt de titres pratiqué dans le cadre de la réplication physique. «Le prêt de titres est réglementé, de façon disparate, au niveau de chaque Etat membre de l’Union européenne. Il devrait être réglementé fermement et clairement au niveau européen pour s’assurer du respect de règles minimales de contrôle des risques et pour instaurer un « level playing field », autrement dit un même terrain de jeu, avec des règles identiques pour tous les acteurs. Nous avons en Europe depuis 2003, une réglementation des instruments dérivés très élaborée, qui a été renforcée en juillet 2010 avec des lignes directrices du CESR (Committee of European Securities Regulators), qui détaillent sur près de 40 pages l’utilisation des instruments dérivés par les OPCVM. Ces règles couvrent toutes les zones de risques, telles que le risque de contrepartie, la diversification, le collatéral et les conflits d’intérêts. Le plus simple serait d’élargir les règles sur les instruments dérivés à l’ensemble des opérations OTC des OPCVM. Autrement dit, il serait à la fois simple et cohérent sur le plan règlementaire, et efficient sur le plan économique, de soumettre les opérations de prêt de titres aux mêmes contraintes que celles auxquelles sont assujettis les instruments financiers dérivés».

D’autres encore, à l’instar de Thibaud de Cherisey, responsable du développement européen des ETF au sein d'Invesco Asset Management, souhaiteraient que l’on se focalise sur une meilleure définition des règles régissant l’indice. «Est-ce que l’indice doit être calculé en temps réel, diffusé, accessible ? Est-ce que cet indice doit ne pas être un indice maison, en cela doit-il y avoir une stricte ségrégation entre le fournisseur de l’ETF et le fournisseur de l’indice ? Aux Etats-Unis il est interdit de lancer un ETF sur un indice maison. Il y a donc séparation des rôles. Pour nous Powershare, il n’est pas question de créer nous mêmes des indices et de faire des ETF dessus».

Limiter la création de nouvelles variantes d’ETF ?

Personne n’y est favorable. L’essence même d’une industrie étant la créativité et l’innovation. Il n’est pas légitime de vouloir par principe limiter cette innovation.
Certains avancent cependant l’idée d’encadrer cette innovation, par le biais d’un label, d’une meilleure dénomination ou encore par le renforcement de l’obligation de conseil.

«L’AMF a émis l’idée de créer un label « produits complexes » pour les produits structurés du type fonds à formule pour lesquels la compréhension par un investisseur particulier est très difficile. Un tel label peut alerter l’investisseur sur le fait que certains produits ETF peuvent paraitre simples en apparence mais complexes dans la réalité» souligne Frédéric Lorenzini.

La dénomination ETF devrait être réservée à des produits core et simples affirme Eric Wohleber. «Chez BlackRock nous proposons alors la dénomination de ETI, pour Exchange Traded Instruments pour des produits plus sophistiqués comme les ETF inversés ou les ETF à effet de levier». Tel est également le parti pris par Thibaud de Cherisey, responsable du développement européen des ETF au sein d'Invesco Asset Management pour qui l’appellation d’ETI pourrait trouver sens, ou l’appellation ETF structurés.

Alain Dubois, commercialisateur de ce type d’ETF s’y oppose farouchement. «L’acronyme ETF renvoie à exchange- traded fund, autrement dit un fonds coté en Bourse. Ce qui est important, c’est le « F » du nom, et de réserver l’appellation « ETF » aux vrais fonds, et à ceux qui sont réellement cotés en bourse, de manière continue, offrant une vraie liquidité. Mais dans ce cadre, il peut exister de multiples sortes d’ETF, notamment en ce qui concerne la nature de leur indexation. Il est crucial que l’investisseur s’y retrouve. La dénomination des produits intègrent déjà les mentions « short », « bear » ou « leverage » ».

Réserver certains types d’ETF comme les ETF inversés ou les ETF à effet de levier à une catégorie d’investisseurs ne semble être une solution retenue par aucun des experts interrogés. «Restreindre l’accès à certains produits à des catégories d’investisseurs donne l’impression d’une certaine discrimination entre les investisseurs en fonction de leur niveau de revenus» indique Eric Pagniez, délégué général adjoint de l'AFG (Association francaise de la gestion financière). Ce dernier est ainsi davantage partisan d’une meilleure information et d’un conseil approprié. «C’est d’ailleurs ce que prévoit la réforme de la directive MIF, dans le cas où un produit complexe est proposé à un particulier. Si tel est le cas la commercialisation du produit devrait s’accompagner d’un conseil de la part du vendeur».

Au demeurant, tout le monde est unanime pour affirmer qu’une meilleure régulation serait la bienvenue mais qu’au-delà de la responsabilité liée au régulateur et à la régulation, il y a une responsabilité liée à l’éducation. «Si l’on veut que les choses se passent bien il faut renforcer cette éducation» défend Frédérc Lorenzini. «Il reste ainsi un véritable travail pédagogique à faire» conclut Eric Wohleber.

A lire également les articles suivants :

⇒ "Les cinq dangers à éviter dans le débat sur la régulation des ETF"

⇒ "Pour Patrick Artus : «les ETF ont un rôle macroéconomique substantiel à jouer»"




Imen Hazgui

Publié le 16 Décembre 2011

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