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Interview de Daniel  Tondu  : Président directeur général de Gestion 21

Daniel Tondu

Président directeur général de Gestion 21

Le Cac 40 pourrait encore monter de 20% additionnels, ce qui ferait une performance de 40% sur l'ensemble de l'année

Publié le 22 Avril 2015

Quel regard portez-vous sur le parcours des actions françaises depuis le début de l’année ?
La notable performance enregistrée depuis le début de l’année est avant tout la résultante d’un environnement de taux extrêmement bas. L’écart entre le rendement procuré par les taux français et le rendement procuré par les actions françaises est historiquement élevé.
D’une certaine manière nous pouvons dire que les obligations ont rejoint le statut de l’or à savoir celui d’actifs « refuge » qui ne rapportent pratiquement plus rien.

Quelle lecture faites-vous de la vitesse de la hausse ?
Au-delà de la faiblesse des taux qui n’est pas nouvelle mais qui s’est renforcée sous l’impulsion de l’activation du programme d’assouplissement quantitatif de la BCE, l’élément différenciant par rapport à la fin de l’année dernière réside dans une amélioration de la toile de fond macroéconomique.

Malgré sa force de ce début d’année, le rallye a-t-il vocation à se poursuivre au cours des prochains trimestres ?

A mon sens tous les ingrédients sont réunis pour que le rallye se poursuive.

Une pause s’impose-t-elle pour autant ?
Probablement.

D’aucuns s’attendent à une correction de 10% à 15% ?

Cette ampleur me semble exagérée.
Le dossier grec est probablement sous estimé dans sa complexité de résolution. Nous pourrions voir quelques perturbations en découler.

Je pense que c’est la seule mauvaise surprise éventuelle qui n’est pas pleinement intégrée.
La crainte liée au comportement à venir de la Réserve fédérale américaine me parait exagérée. Par ailleurs, la vulnérabilité du monde émergent apparait clairement identifiée aujourd’hui.

Une progression de bénéfices de 15% est attendue pour les sociétés françaises. Qu’en pensez-vous ?
Sur ces 15%, 10% sont liés à l’effet induit par le taux de change.
Au début d’année nous pensions que cet effet taux de change induirait un accroissement de 1% du chiffre d’affaires. Nous tablons aujourd’hui sur une élévation de 5%, ce qui entrainerait une variation de +10% des profits.

Quelle vision avez-vous des valorisations ?
Ces valorisations sont en lignes avec la moyenne historique. Cependant je ne suis pas certain que cette comparaison avec le passé soit judicieuse. Traditionnellement l’appréciation de la valorisation des actions se fait comparativement au niveau auquel se trouvent les taux. Ces taux étant aujourd’hui à 0, la question est pleinement posée de déterminer quels ajustements doivent être apportés aux modèles d’évaluation conçus sur la base de taux situés autour de 4%. Or la plupart des brokers n’ont opéré que peu de changements sur ce terrain.
Si l’on considère que les taux d’intérêt ont vocation à demeurer durablement proches de 0, dans ce cas, on peut aisément justifier un PE moyen du marché de 25 voire au delà.

Quel vous semble être le potentiel d’upside supplémentaire pour le reste de l’année ?

Dans la même logique que pour l’appréciation des valorisations, la configuration dans laquelle nous sommes rend très difficile l’estimation de ce potentiel d’upside.
Si l’on venait à descendre les taux d’actualisation vers le niveau actuel des taux d’intérêt, le Cac aujourd’hui à 5000 points pourrait très bien monter à 7000 points, voire au delà.
De manière plus réaliste, si l’on considère un taux d’actualisation proche de 3%, le Cac pourrait encore monter de 20% additionnels, ce qui ferait une performance de 40% sur l’ensemble de l’année.

Quelles sont vos principales thématiques d’investissement ?
Nous sommes légèrement revenus sur les valeurs pétrolières, notamment sur Technip à raison de 3% du portefeuille. Le cours du baril a vraisemblablement réalisé une bonne part de sa baisse. Nous devrions à présent constater une stabilisation. La nouvelle donne de l’Arabie Saoudite plaide pour l’absence de remontée brusque et significative du cours du pétrole à court terme.
Nous nous sommes également orientés vers les dossiers liés à la consommation, comme Havas, Fnac, ou Crit dans le travail temporaire qui a décidé de s’aventurer sur le territoire américain offrant des marges deux fois supérieures au marché français.
Nous nous sommes enfin renforcés sur l’immobilier, essentiellement sur des petites valeurs dont les cours sont très dépréciés par rapport aux grandes capitalisations, à l’instar de Tour Eiffel. Le management est très mobilisé pour assurer le bon développement de la société. Une incertitude porte sur leur maintient de statut SIIC compte tenu de l’acquisition de 90% de la société par SMABTP. Il y a une réelle volonté de chercher à garder ce statut. Dans le cas contraire, la valeur reste intéressante singulièrement du fait de sa valorisation et du rendement versé de 5%.

Quid des sociétés exportatrices ?

Les sociétés françaises plébiscitées ces dernières années pour leur exposition à la croissance des pays émergents ne semblent pas avoir le vent en poupe. Au premier trimestre, Carrefour a enregistré un repli de plus de 10% de ses ventes organiques en Chine. Mieux vaut préférer les sociétés françaises qui ont une activité à l’intérieur de la zone euro ou aux Etats-Unis.

Quels dossiers avez-vous décidé d’alléger ?
Nous avons réduit les dossiers dont les valorisations s’avèrent s’être tendues. Nous avons allégé notre position sur L’Oréal de 6% à 2,5% ainsi que sur Teleperformance.
Nous sommes sortis des dossiers qui nous avaient l’air de souffrir d’un changement de stratégie important sur le marché, comme Michelin. Le rachat du fabricant italien de pneus Pirelli par le groupe chinois China National Chemical a une véritable incidence. Michelin devrait se retrouver face à une concurrence intensifiée en Europe alors même qu’il a du mal à vendre en Asie. La valorisation n’est pas suffisamment attractive eu égard à ce nouvel environnement.

Propos recueillis par Imen Hazgui