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La France, une cible à venir pour les marchés financiers

La France, une cible à venir pour les marchés financiers

(Easybourse.com) Cette semaine, les inquiétudes sur la dette souveraine de plusieurs pays périphériques de la zone euro se sont renforcées. Les investisseurs semblent de plus en plus croire à un défaut sur la dette de la Grèce, du Portugal, et surtout de l'Irlande. Les CDS à cinq ans irlandais (qui estiment le coût pour assurer un pays contre un risque de défaut) ont atteint jeudi le niveau record de 625 points de base. Le renforcement de ces craintes a eu un effet de diffusion sur la dette des autres pays de la zone euro, et notamment de la France.

Au point que certains se demandent si l'hexagone ne sera pas une cible prochaine des marchés financiers. La réponse semble inéluctablement positive, même si elle ne s'inscrit pas dans l'immédiat.

Pas de quoi s'alarmer pour l'instant

Les interrogations sur le comportement des marchés financiers vis-à-vis de la dette française se sont récemment renforcées pour trois raisons au moins
: l'accentuation de l'écart entre le CDS français et le CDS allemand, la dégradation de la note française par l'agence de notation chinoise cet été, la convergence de profil de la France avec celui de l'Italie que certains n'hésitent pas à ajouter dans l'acronyme des PIIGS. Pour l'ensemble des experts interrogés tous ces points sont à nuancer et surtout ne sont pas de nature à conduire à une remise en cause immédiate de la qualité de la dette française aux yeux des investisseurs.

Le spread de CDS entre la France et l'Allemagne était de 25 points de base au moins d'août. Il est de 45 points de base actuellement. Ce spread témoigne d'une montée de la prime de risque du coté français qui s'explique en partie par la fragilisation politique de Nicolas Sarkozy suite à la réforme des retraites, et par le remaniement ministériel en perspective.
«Les dernières discussions au moment de l'adoption de la réforme des retraites ont fait apparaitre le fait que chacun espère que ce sera l'autre qui fera l'ajustement nécessaire pour contribuer au rétablissement des finances publiques. Des arbitrages importants vont devoir être faits rendant plus ardue la tâche de l'actuel Président» commente Philippe Waechter, directeur des études économiques de Natixis Asset Management.

Cette remontée du spread est cependant à relativiser. L'écart entre le CDS français et le CDS allemand était monté jusqu'à 55 pb en juin dernier et le niveau le plus haut a été atteint en mars 2009 à 63 pb. «S'il n'est pas impossible que la prime de risque entre la France et l'Allemagne atteigne de nouveau ce plafond, nous ne serions pas pour autant dans une zone de danger.
Par ailleurs, il est plus facile de faire bouger des cours quand il y a peu de profondeur de bourse. Il n'y a pas beaucoup de transparence et de volume sur les CDS, on peut arriver à se faire peur sans qu'il y ait beaucoup de capital mis en œuvre
» signale Philippe-Henri Burlisson, responsable de la gestion taux au sein de Groupama AM. C'est d'ailleurs ce qui incite d'aucuns à préférer prendre en compte le taux des OAT vis-à-vis du Bund. A ce jour, le spread entre l'obligation française et l'obligation allemande s'élève à quelques dizaines de points de base.

Le 15 juillet dernier, l'agence de notation chinoise Dagong Global abaissait la notation de la France de trois rangs à AA-. Cette dégradation avait alors été reprise par la plupart des médias français et internationaux. Mais pour Philippe Waechter, la fiabilité d'une telle annonce est à prendre avec beaucoup de précaution. «Nous n'avons aucun historique de l'évolution des notations de cette agence. Nous pouvons raisonnablement nous demander si nous sommes face à une notation qui est le fruit d'une évaluation rigoureuse ou le résultat d'une volonté politique. Nous ne savons pas du tout comment cette agence fonctionne. Aussi, j'ai du mal au regard de l'information dont je dispose à tirer une conclusion trop rapide sur la crédibilité de cette notation» explique le responsable de Natixis AM.

Un autre élément défavorable au cas français réside aux yeux d'autres observateurs dans le rapprochement de la dynamique du déficit français avec ce qui se passe chez nos voisins italiens. Sur ce plan «la France est plus proche de l'Italie que de l'Allemagne» constate François Veverka consultant au sein du cabinet Banquefinance Associés.
Depuis vingt ans, la France fait face à une augmentation régulière de son déficit. La dette publique est passée de moins de 20% du PIB dans les années 80 à 77% aujourd'hui. La tendance devrait se poursuivre à la hausse. En 2009, la dette publique italienne a atteint 115,8% du PIB et devrait progresser à 118,4% cette année.
Pour Philippe Waechter, si l'analogie faite entre la situation de la France et celle de l'Italie a lieu d'être, elle trouve cependant rapidement sa limite. «Il existe au moins deux différences majeures entre l'Italie et la France. Tout d'abord l'Italie traine une dette publique importante depuis très longtemps. Même pendant les périodes de forte croissance la dette italienne est demeurée élevée. Ensuite, l'évolution de la croissance italienne est plus inquiétante que l'évolution de la croissance française».

Ainsi, la France ne s'inscrit à proprement parler dans aucune des configurations affichées par les pays PIIGS, et même pas dans celle de l'Italie. «Sur la France, la question porte sur la robustesse du modèle. Ce dernier continue à fonctionner. Nous n'avons pas de rupture de modèle comme on l'a dans la plupart des PIIGS. Que l'on soit affecté par la crise, que l'on ait une dérive des finances publiques, cela est indéniable, mais l'économie française n'est pas devenue infréquentable» assure M. Waechter.

Un test de crédibilité envisagé pour 2013-2014


Si le danger n'est pas imminent, pour autant il est loin d'être nul sur une plus longue période, plus précisément à l'horizon 2013, 2014. Le gouvernement français s'est effectivement fixé un certain nombre d'objectifs à cet horizon, en particulier celui de réduire le déficit public à 3% du PIB (alors qu'il est attendu à 7,70% cette année). Autant dire une belle illusion que les marchés ne tarderont pas à démasquer.

Pour atteindre une telle réduction, le pays aurait besoin d'une croissance de 3%. Or avant la crise l'économie française tournait autour de 2%. Après crise, la croissance potentielle se situe aux environs de 1,8%. La France a besoin de plus de puissance que ce que peut délivrer son moteur à ce jour pour respecter son engagement. Cette puissance ne peut être atteinte que si nous avons une révolution technologique ou une modification en profondeur des structures de l'économie, avec en sous-jacent une réduction des dépenses publiques et une augmentation des investissements privés. «Il n'y a aucune chance que cela se produise d'ici 2013. Les hypothèses retenues pour atteindre le déficit à 3% sont en décalage par rapport à la situation fondamentale de l'économie française» estime sans hésitation François Veverka.

Pour ce dernier, au prix d'une politique rigoureuse la France peut stabiliser sa dette aux abords de 2020 entre 90 et 100% du PIB. Elle sera alors dans une situation comparable à celle de la Belgique et certainement pas à celle de l'Allemagne.

Dans tous les propos tenus sur la Grèce, l'Irlande, l'Espagne par les agences de notation, le point mis en avant est la problématique de la croissance pour faire en sorte que les finances publiques se rééquilibrent.
«Or, les sources qui permettraient à la croissance française de sensiblement s'améliorer dans les années qui viennent ne sont clairement pas encore identifiées» note M. Waechter.

Nous sommes dans une situation moins dramatique que les PIIGS certes, mais nous sommes tout de même dans une situation très fragile. «Revenir dans le rang des bons élèves de la classe sera extrêmement difficile. Il faudra un environnement économique et des taux d'intérêt favorables ce qui n'est pas du tout gagné» indique François Veverka.

Dans ces conditions, la note de la France pourrait très bien être dégradée par les agences de notation américaines. Selon François Veverka, le moment de vérité interviendra lorsque l'on s'apercevra que la France ne parvient pas à respecter ses objectifs pris auprès de la Commission et présentés dans la loi de finance et devant l'opinion, autrement dit vers 2013, 2014. D'ici là, le AAA est condamné à devenir de plus en plus vulnérable, et la dégradation à se faire progressivement. «Pour Moody's, il y a une zone dangereuse pour les pays notés AAA lorsque les charges d'intérêts représentent environ 10% du PIB. Actuellement ces charges représentent environ 3 à 4% du PIB français. Mais nous pourrions vraisemblablement faire face à une remontée des taux d'intérêt du fait d'une réévaluation à la hausse du spread français, en raison d'une hausse générale des taux d'intérêt, ou parce que nous aurions les deux évènements à la fois».

A ce moment là, la situation de la France serait discutée, voir disputée et la détermination du gouvernement français à tenir le choc forcément testée par les opérateurs de marché. Les investisseurs agiront pour pousser les autorités politiques à agir. Ces dernières n'auront d'autre choix que de démontrer leur volonté de trouver des éléments de solution pertinents et précis pour améliorer les finances publiques. Un impératif d'autant plus important que la dette française est financée à hauteur de 70% par des investisseurs institutionnels étrangers. Il faudra alors convaincre, être on ne peut plus crédible.

Imen Hazgui

Publié le 12 Novembre 2010