Arnaud Boilley
Directeur Général de Karakoram
Parmi nos principales convictions du moment figurent Alcatel, Steria, Tarkett, Mersen, Rexel et Criteo
Publié le 18 Juin 2014
Quel regard portez-vous sur l’évolution des actions européennes à l’issue des six premiers mois de l’année ?
Le bilan que nous pouvons dresser est positif. Tant les actions que les obligations européennes ont très bien performé depuis janvier. L’influence des banques centrales est restée en cela considérable. L’intervention de la Banque centrale européenne en ce début du mois de juin a eu pour effet d’instaurer un certain plancher sur le marché actions de la zone euro. Hors évènement imprévu, celui-ci devrait demeurer très soutenu. Les taux des obligations souveraines des Etats membres ayant vocation à être maintenu à un niveau historiquement bas, les investisseurs n’ont pas d’autres choix que d’aller vers des actifs risqués pour placer leur liquidité et récupérer un peu de rendement.
Le principal moteur du marché dans les mois à venir devrait être encore la poursuite de la prise de risque des investisseurs, donc les flux. Nous devrions assister à une expansion supplémentaire des multiples.
La croissance économique s’avère faible et les perspectives de progression des bénéfices n’ont cessé d’être révisées négativement depuis la fin de l’année dernière. Nous sommes passés d’une estimation supérieure à 10% à 7%.
D’aucuns pensent que nous pourrions être positivement surpris par la croissance au sein de la zone euro dans la seconde partie de l’année ?
Je ne le pense pas. Certes, les actions de la BCE sont censées apporter une bouffée d’oxygène. Toutefois les effets positifs ne devraient pas se faire ressentir sur l’économie réelle avant au moins 9 mois. Il faudra du temps pour que les banques européennes réallouent les ressources octroyés par la Banque centrale sous forme de nouveaux crédits à l’économie et que leur effet se diffuse.
L’estimation de hausse des bénéfices de 7% vous parait elle crédible ?
A ce stade de l’année, elle me parait réalisable mais il sera difficile d’aller bien plus loin.
Quels ont été les principaux ajustements apportés à votre allocation d’actifs depuis le début de l’année ?
Nous avons conservé la même exposition au marché depuis six mois. Nous avons gardé le cap des valeurs de la zone euro ayant une activité dominante en Europe au détriment de celle ayant une activité dominante au sein des pays émergents.
Nous nous sommes appuyés sur les plus values découlant de nos investissements pour initier et renforcer des positions de couverture.
Que voulez-vous dire ?
Compte tenu de la faiblesse de la volatilité, nous avons jugé bon d’avoir des instruments de couverture de manière à se protéger contre une accentuation des variations de marché.
Les positions sont largement acheteuses que ce soit du coté des actions ou des obligations. Elles se sont intensifiées à la suite des dernières annonces de la BCE.
La configuration actuelle suppose que pratiquement aucun grand risque n’est perçu pour le moment par les investisseurs. Aussi, dans le cas de la survenance d’un choc consécutivement à un évènement inattendu, de violentes perturbations pourraient alors se manifester.
De quelle manière pourrait se matérialiser ce choc en premier lieu ?
Une remontée inattendue des taux.
Ce mouvement aurait des incidences d’autant plus néfastes que le couple rendement-risque dans l’univers obligataire européen s’est beaucoup dégradé. Quasiment tous les segments obligataires ont enregistré une performance spectaculaire ces derniers mois, en particulier les emprunts des pays périphériques à la zone euro et les obligations des entreprises européennes à haut rendement. Les valorisations ont atteint des niveaux tendus. Les spreads se sont nettement resserrés et les rendements se sont notablement affaiblis.
Une tension sur le marché obligataire européen ou américain serait intensifiée par le manque de liquidité de la période estivale. Nous ne serions pas à l’abri d’une correction de 5% environ.
Qu’est ce qui pourrait provoquer cette brutale remontée des taux ?
Plus qu’une erreur de communication de la part des banques centrales qui ont été limpides sur le chemin à suivre, l’ascension pourrait émaner d’une inflation aux Etats-Unis plus élevée qu’attendu.
La probabilité d’un tel évènement vous parait-elle grande ?
La probabilité est perçue comme limitée mais les conséquences seraient suffisamment néfastes pour requérir un puissant levier de protection.
Quels secteurs privilégiez-vous dans votre allocation ?
Nous continuons à aimer les financières, à la fois les banques et les compagnies d’assurances.
Les compagnies d’assurances sont attractives en raison de leur valorisation et du niveau des dividendes versés.
Le secteur bancaire est à privilégier. Nous pensons que le regain de confiance favorisé par l’attitude de la BCE devrait conduire à un accroissement des prêts indispensables pour redonner de l’oxygène à l’économie. Dans un scénario idéal, le coût du risque devrait s’amoindrir, et entraîner une meilleure capacité des établissements bancaires à augmenter les volumes de prêts. Un cercle vertueux s’enclencherait susceptible de provoquer enfin une révision en hausse des bénéfices des banques. Mais la route est longue.
Ne craignez-vous pas les répercussions négatives découlant de la multiplication des affaires en justice ?
Tout d’abord, un grand nombre de ces affaires ont déjà été intégrées dans les cours de bourse. Des corrections significatives ont été relevées du fait des craintes liées à ces conflits avec la justice.
Plus spécifiquement, s’agissant de la BNP, nous sommes d’avis que l’amende infligée par les autorités américaines, probablement supérieure à 10 milliards de dollars, ne sera pas de nature à mettre en danger l’institution.
Au-delà des thématiques sectorielles, nous mettons l’accent sur les dossiers estampillés qui présentent une forte capacité de retournement ?
Effectivement. Tel est le cas d’Alcatel, de Steria dont le rapprochement avec Sopra devrait être profitable, de Tarkett qui a beaucoup souffert de son exposition au marché russe.
Quels sont les derniers mouvements opérés dans votre allocation ?
Nous avons rentré en portefeuille Mersen, une entreprise faiblement valorisée dont un des marchés finaux est déprimé (l’industrie solaire). Les attentes sont basses aujourd’hui et l’équipe dirigeante a mis en place un plan d’efficience opérationnelle qui nous semble crédible. Une annonce d’un contrat dans le débouché de la chimie serait un plus.
Nous avons aussi inséré dans notre panier de valeurs, l’action Rexel dont l’activité a atteint un point bas en Europe et qui devrait désormais montrer des signes d’amélioration.
Enfin, nous avons décidé d’investir dans Criteo, une société française cotée aux Etats-Unis qui a un très bon positionnement dans l’achat d’espaces publicitaires online.
Nous n’avons cependant pas procédé à des sorties de titres.
Quelle recommandation donneriez-vous aux investisseurs qui souhaiteraient initier ou renforcer des positions sur le marché des actions de la zone euro ?
Du potentiel existe encore, toutefois un beau chemin ayant déjà été parcouru, les opportunités sont moins nombreuses et la sélectivité devra être plus rigoureuse.
Le bilan que nous pouvons dresser est positif. Tant les actions que les obligations européennes ont très bien performé depuis janvier. L’influence des banques centrales est restée en cela considérable. L’intervention de la Banque centrale européenne en ce début du mois de juin a eu pour effet d’instaurer un certain plancher sur le marché actions de la zone euro. Hors évènement imprévu, celui-ci devrait demeurer très soutenu. Les taux des obligations souveraines des Etats membres ayant vocation à être maintenu à un niveau historiquement bas, les investisseurs n’ont pas d’autres choix que d’aller vers des actifs risqués pour placer leur liquidité et récupérer un peu de rendement.
Le principal moteur du marché dans les mois à venir devrait être encore la poursuite de la prise de risque des investisseurs, donc les flux. Nous devrions assister à une expansion supplémentaire des multiples.
La croissance économique s’avère faible et les perspectives de progression des bénéfices n’ont cessé d’être révisées négativement depuis la fin de l’année dernière. Nous sommes passés d’une estimation supérieure à 10% à 7%.
D’aucuns pensent que nous pourrions être positivement surpris par la croissance au sein de la zone euro dans la seconde partie de l’année ?
Je ne le pense pas. Certes, les actions de la BCE sont censées apporter une bouffée d’oxygène. Toutefois les effets positifs ne devraient pas se faire ressentir sur l’économie réelle avant au moins 9 mois. Il faudra du temps pour que les banques européennes réallouent les ressources octroyés par la Banque centrale sous forme de nouveaux crédits à l’économie et que leur effet se diffuse.
L’estimation de hausse des bénéfices de 7% vous parait elle crédible ?
A ce stade de l’année, elle me parait réalisable mais il sera difficile d’aller bien plus loin.
Quels ont été les principaux ajustements apportés à votre allocation d’actifs depuis le début de l’année ?
Nous avons conservé la même exposition au marché depuis six mois. Nous avons gardé le cap des valeurs de la zone euro ayant une activité dominante en Europe au détriment de celle ayant une activité dominante au sein des pays émergents.
Nous nous sommes appuyés sur les plus values découlant de nos investissements pour initier et renforcer des positions de couverture.
Que voulez-vous dire ?
Compte tenu de la faiblesse de la volatilité, nous avons jugé bon d’avoir des instruments de couverture de manière à se protéger contre une accentuation des variations de marché.
Les positions sont largement acheteuses que ce soit du coté des actions ou des obligations. Elles se sont intensifiées à la suite des dernières annonces de la BCE.
La configuration actuelle suppose que pratiquement aucun grand risque n’est perçu pour le moment par les investisseurs. Aussi, dans le cas de la survenance d’un choc consécutivement à un évènement inattendu, de violentes perturbations pourraient alors se manifester.
De quelle manière pourrait se matérialiser ce choc en premier lieu ?
Une remontée inattendue des taux.
Ce mouvement aurait des incidences d’autant plus néfastes que le couple rendement-risque dans l’univers obligataire européen s’est beaucoup dégradé. Quasiment tous les segments obligataires ont enregistré une performance spectaculaire ces derniers mois, en particulier les emprunts des pays périphériques à la zone euro et les obligations des entreprises européennes à haut rendement. Les valorisations ont atteint des niveaux tendus. Les spreads se sont nettement resserrés et les rendements se sont notablement affaiblis.
Une tension sur le marché obligataire européen ou américain serait intensifiée par le manque de liquidité de la période estivale. Nous ne serions pas à l’abri d’une correction de 5% environ.
Qu’est ce qui pourrait provoquer cette brutale remontée des taux ?
Plus qu’une erreur de communication de la part des banques centrales qui ont été limpides sur le chemin à suivre, l’ascension pourrait émaner d’une inflation aux Etats-Unis plus élevée qu’attendu.
La probabilité d’un tel évènement vous parait-elle grande ?
La probabilité est perçue comme limitée mais les conséquences seraient suffisamment néfastes pour requérir un puissant levier de protection.
Quels secteurs privilégiez-vous dans votre allocation ?
Nous continuons à aimer les financières, à la fois les banques et les compagnies d’assurances.
Les compagnies d’assurances sont attractives en raison de leur valorisation et du niveau des dividendes versés.
Le secteur bancaire est à privilégier. Nous pensons que le regain de confiance favorisé par l’attitude de la BCE devrait conduire à un accroissement des prêts indispensables pour redonner de l’oxygène à l’économie. Dans un scénario idéal, le coût du risque devrait s’amoindrir, et entraîner une meilleure capacité des établissements bancaires à augmenter les volumes de prêts. Un cercle vertueux s’enclencherait susceptible de provoquer enfin une révision en hausse des bénéfices des banques. Mais la route est longue.
Ne craignez-vous pas les répercussions négatives découlant de la multiplication des affaires en justice ?
Tout d’abord, un grand nombre de ces affaires ont déjà été intégrées dans les cours de bourse. Des corrections significatives ont été relevées du fait des craintes liées à ces conflits avec la justice.
Plus spécifiquement, s’agissant de la BNP, nous sommes d’avis que l’amende infligée par les autorités américaines, probablement supérieure à 10 milliards de dollars, ne sera pas de nature à mettre en danger l’institution.
Au-delà des thématiques sectorielles, nous mettons l’accent sur les dossiers estampillés qui présentent une forte capacité de retournement ?
Effectivement. Tel est le cas d’Alcatel, de Steria dont le rapprochement avec Sopra devrait être profitable, de Tarkett qui a beaucoup souffert de son exposition au marché russe.
Quels sont les derniers mouvements opérés dans votre allocation ?
Nous avons rentré en portefeuille Mersen, une entreprise faiblement valorisée dont un des marchés finaux est déprimé (l’industrie solaire). Les attentes sont basses aujourd’hui et l’équipe dirigeante a mis en place un plan d’efficience opérationnelle qui nous semble crédible. Une annonce d’un contrat dans le débouché de la chimie serait un plus.
Nous avons aussi inséré dans notre panier de valeurs, l’action Rexel dont l’activité a atteint un point bas en Europe et qui devrait désormais montrer des signes d’amélioration.
Enfin, nous avons décidé d’investir dans Criteo, une société française cotée aux Etats-Unis qui a un très bon positionnement dans l’achat d’espaces publicitaires online.
Nous n’avons cependant pas procédé à des sorties de titres.
Quelle recommandation donneriez-vous aux investisseurs qui souhaiteraient initier ou renforcer des positions sur le marché des actions de la zone euro ?
Du potentiel existe encore, toutefois un beau chemin ayant déjà été parcouru, les opportunités sont moins nombreuses et la sélectivité devra être plus rigoureuse.
Propos recueillis par Imen Hazgui