Le quantitative easing II aux Etats-Unis, estimé à 600 milliards de dollars, a produit ses effets. Le risque de déflation s’est considérablement affaibli. Les anticipations d’inflation sont reparties. Les indicateurs avancés ont rebondi. Les créations d’emplois sont réapparues. Cependant d’importants problèmes structurels demeurent. La décision de S&P de mettre sous surveillance négative la notation de la première puissance économique mondiale la semaine dernière plaide pour une politique budgétaire plus rigoureuse à un moment où la vulnérabilité est importante. Pour modérer la pression exercée par l’adoption d’éventuelles mesures budgétaires drastiques, certains observateurs pensent que la politique monétaire accommodante de la Fed sera maintenue, voire accentuée via un quantitative easing III.

Une première anomalie structurelle intéresse le marché du travail. «Si le taux de chômage affiche a priori un recul, passant de 10,2% à 8,8%, il faut avoir conscience que les difficultés rencontrées par l’économie et le marché de l’emploi ces quatre dernières années ont découragé beaucoup de travailleurs potentiels. Nous avons alors eu une baisse du taux de participation aux statistiques du chômage. Ce taux est passé de 66% avant la crise à 64%. Si l’on avait conservé le taux de participation de 66%, le taux de chômage serait plutôt aux alentours de 11,5%-12%. Nous avons donc bien une croissance qui a du mal à créer des emplois» constate Frédéric Leroux responsable de la gestion globale au sein de Carmignac Gestion.

Deux principales raisons à cela. D’une part, les coûts unitaires salariaux et la productivité restent élevés. «Il faut une forte croissance des bénéfices pour que les entreprises aient envie ou besoin d’embaucher davantage» note Frédéric Leroux. Qui plus est, une bonne partie des emplois créés par les entreprises américaines est délocalisée. «Apple produit l’essentiel de ce qu’il nous vend en Chine».
Le marché immobilier n’est, par ailleurs, pas encore assaini. «La vente des logements neufs a atteint un plus bas historique le mois dernier».

A coté de ces anomalies structurelles, s’ajoutent des éléments conjoncturels qui viennent jeter un voile sur l’économie américaine. «On observe un retournement de l’indice ISM des services, de l’indicateur de confiance des consommateurs calculé par le Conference Board, de l’indicateur de confiance des dirigeants des PME qui sont les principaux pourvoyeurs d’emplois dans le pays».
«Dans ces conditions, demander à l’économie américaine en plein désendettement d’augmenter ses souffrances par une politique budgétaire plus restrictive serait fortement défavorable à la croissance» admet Frédéric Leroux. Pour compenser les effets négatifs, le gérant de Carmignac table sur une intervention de la Fed. «Ben Bernanke n’hésitera pas à enclencher un quantitative easing 3».

Vers un resserrement tout en douceur

Les choses ne semblent pas si évidentes pour Dominique Barbet, responsable de la recherche économique de marché chez BNP Paribas. «Il y a certes un besoin de durcissement de la politique budgétaire. Cette nécessité fait consensus auprès des républicains, des démocrates, des économistes, et même de la Fed. Cependant il y des désaccords importants sur la méthode pour parvenir à cette politique budgétaire plus orthodoxe».

Selon l’économiste, les divergences d’opinion sont telles qu’elles ont de fortes chances de conduire à un blocage institutionnel. «Les enjeux politiques sont énormes dans un contexte où les républicains sont enclins à durcir leur position du fait d’une montée en puissance du Tea Party dans leur électorat. Nous devrions rester dans des relations difficiles et tendues au moins jusqu’en novembre 2012. Ce qui signifie un an et demi à patienter. La solution de facilité d’ici là sera de conserver un déficit budgétaire massif et de faire porter la responsabilité sur l’autre partie».

Dominique Barbet s’attend de ce fait à un rétrécissement lent du déficit. Dans une telle configuration il ne paraitrait pas logique que la Fed poursuive son effort dès lors qu’elle n’aura pas à compenser le moindre effet déflationniste.
Ainsi «la Fed va terminer progressivement son quantitative easing d’ici le mois de juin et ce en deux temps. Tout d’abord en décidant de ne pas réinvestir les flux de coupons reçus des treasuries américains, ensuite en retirant la mention « taux d’intérêt bas pour une période durable » dans son communiqué. La Banque centrale américaine procédera alors à un relèvement de ses taux au deuxième trimestre 2012 ».

L’expert de la BNP envisage une première remontée du taux directeur de la Fed à 0,25% puis deux autres remontées d’un niveau équivalent les deux derniers trimestres de l’année. «Nous arriverions à un taux de 0,75% à la fin de l’année 2012».

M Barbet n’exclut cependant pas un risque important dans son raisonnement, celui d’un krach obligataire. «Il est possible que les investisseurs constatant que l’Etat fédéral ne réduit pas son déficit budgétaire de manière crédible ne veuillent plus acheter la dette américaine, et/ou carrément en sortent. Nous pourrions alors avoir un effondrement des prix des obligations de l’Etat américain. Face à ce mouvement de panique, la Fed serait contrainte d’intervenir de manière significative. Nous pourrions voir des remontées de taux de plusieurs dizaines de points de base par jour afin de faire retourner la situation».

Si la probabilité que ce scénario se concrétise est faible, pour autant elle n’est pas nulle. «Il y aurait 10% de chance pour qu’un tel scénario se réalise». Et nous devrons alors faire face à un troisième round de quantitative easing.