Espace International - News, articles, interviews et dossiers

Interview de Philippe-Henri Burlisson : Directeur des gestions fondamentales et des relations groupe au sein de Groupama AM

Philippe-Henri Burlisson

Directeur des gestions fondamentales et des relations groupe au sein de Groupama AM

Grèce : les sous-jacents de l'éventuelle participation des banques à la nouvelle aide

Publié le 09 Juin 2011

Quel regard portez-vous sur la participation éventuelle des banques à la nouvelle aide qui devrait être octroyée à la Grèce ces jours prochains ?
Cette contribution poursuit un objectif principal à mon sens, éviter d’abaisser le niveau de la pression mise sur le Portugal et l’Irlande à qui on a également accordé des prêts afin de mettre en œuvre les réformes structurelles nécessaires. Si un nouveau prêt bilatéral est accordé à la Grèce sans autre contrepartie, cette pression diminuerait mécaniquement.

Quelle forme pourrait prendre cette mise à contribution ?
Jusqu’à présent deux options étaient possibles s’agissant de la dette grecque : une restructuration plus ou moins dure, comme le fameux « reprofilage » (avec décote immédiate) qui est un nouveau terme inventé pour l’occasion, ou plus récemment un rollover volontaire (consistant à accepter volontairement d’échanger la dette détenue en portefeuille contre une nouvelle, plus longue, et avec de nouvelles conditions). Tout le monde s’accorde à croire qu’il y a lieu d’oublier la restructuration et de favoriser l’hypothèse du « rollover ». Telle semble être finalement la position acceptable pour le FMI, la BCE, et les différents membres de l’Union européenne.

Pensez-vous que les banques apporteront leur contribution ?
Les banques grecques n’auront probablement pas le choix que de participer. La participation des autres grandes institutions, notamment des banques françaises et allemandes, dépendra de plusieurs choses : la pression politique, et surtout les incitations financières correspondantes aux nouvelles conditions proposées pour les nouvelles dettes dans le cadre de ce rollover.

Quelles incitations financières pourraient être arrêtées ?
Nul ne le sait à ce jour. Ces incitations porteront sur deux aspects principalement : un premier aspect de sécurisation (indexation, structuration, collatérisation, …), un second aspect de rentabilité (le gain escompté par rapport à la durée de détention et eu égard à la dette déjà détenue, la probabilité de décote, la probabilité de défaut, …), la course à l’innovation est ouverte. Ces incitations devront être suffisantes aux yeux 1/ des détenteurs pour être volontaires, et 2/ des agences de notation pour que le défaut ne soit pas acté.

Quel est le calendrier ?
Lundi 20 juin, les ministres des finances de la zone euro se réunissent. Le 24 juin, nous avons le sommet européen. Ces deux réunions devront donner la cadre générales et plusieurs questions devront être résolues ensuite notamment sur ces incitations politiques et financières contingentes à l’acceptation volontaires de ce rollover par les détenteurs et au positionnement des agences de notations.

Selon vous ces questions ne pourront pas être entièrement résolues le 24 juin en raison de l’innovation financière que ces questions supposent et du lobbying politico bancaire ou politico assurantiel. Les amorces de réponse apportées suffiront elles cependant à calmer le marché ?
Nous devons nous attendre à beaucoup de volatilité d’ici le 24 juin. Il est pratiquement certain qu’au moment du sommet seront entérinées deux choses : une deuxième vague de prêts bilatéraux à la Grèce pour arriver à faire la jonction de son financement entre la fin des prêts bilatéraux précédents et le début de l’ESM en juillet en 2013, pour partie, et la nécessité de faire contribuer les détenteurs privés au travers du mécanisme du rollover pour une seconde partie. Si les grandes lignes seront fixées, pour autant les détails seront à préciser. Ces précisions devront être apportées durant l’été. Elles devront être de telle nature à ce qu’à la fois les agences de notations ne soient pas amenées à dégrader la note de la Grèce, à ce que le coût pour la Grèce ne soit pas excessif, et à ce que les acteurs privés soient suffisamment attirés pour participer en grand nombre.

Que devrait représenter la portion du rollover dans les 60 milliards d’euros estimés ?
Cela dépendra très clairement de la pression politique et des incitations financières. Il est très difficile d’imaginer que cette proportion approche le 100%. Nous n’aurons pas la totalité des détenteurs des dettes grecques qui arrivent à échéance dans les deux prochaines années qui accepteront de roller. Ceci étant, il ne faut pas non plus que cette portion du rollover soit trop faible, et il faut aussi que la Grèce accepte sa part d’effort, pour transformer cet épisode en un succès, politique notamment, et pour bien montrer à l’Irlande et au Portugal qu’il leur faut maintenir les efforts de réformes.

Les engagements qui pourraient être pris cet été dans la participation de ce rollover seront-ils forcément respectés au moment du passage à l’acte ? Ne risque-t-on pas de voir un certain nombre de banques accepter et refuser par la suite, avec de manière consécutive une déception pour le marché ?
Il est difficile d’imaginer une institution qui s’engagerait à faire du rollover et qui puisse ensuite changer d’avis.

Par la suite, cette nouvelle vague d’aide à la Grèce devrait permettre d’écarter le sujet de liquidité. En revanche le problème fondamental de solvabilité perdurera.

Effectivement, l’aide globale d’un montant de 60 milliards, qui représente les tombées des dettes grecques à la fin du précédent programme bilatéral de 110 milliards qui s’arrête mi 2012 devrait permettre au pays de résoudre son problème de refinancement jusqu’au déclenchement de l’ESM en juillet 2013 et d’écarter le risque de liquidité. L’argument un peu facile consistant à dire qu’il y a un trou de refinancement susceptible de conduire la Grèce au défaut ne pourra alors plus être évoqué.

Cependant cela ne dispensera pas la Grèce de poursuivre ses efforts de rigueur fiscale et de relance de la croissance qui sont absolument vitaux pour sa solvabilité de long terme.

Nous sommes dans une phase extrêmement intéressante qui constitue une formidable opportunité d’aller plus loin dans la construction européenne par des réformes structurelles. Il ne faut pas que l’arbre cache la forêt. L’arbre c’est la Grèce ou les pays périphériques et leurs risques de liquidité, la forêt c’est la construction européenne et les reformes structurelles que ces pays doivent mener. Aujourd’hui l’horizon est court, car c’est un horizon de marché. Il y a un horizon de plus long terme qui ne doit pas être perdu de vue.

Propos recueillis par Imen Hazgui