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Interview de Sophie  Chauvellier  : Gérante actions au sein de la société Dorval Finance

Sophie Chauvellier

Gérante actions au sein de la société Dorval Finance

Pour des questions de valorisations, nous privilégions l'Europe par rapport aux Etats-Unis

Publié le 21 Juin 2011

Quel regard portez-vous sur la valorisation actuelle des marchés actions en Europe et aux Etats-Unis ?
On se concentre sur plusieurs indicateurs, les niveaux de PE en absolu et en relatif, les anticipations de résultats, et les niveaux de prime de risque.
Sur le MSCI US, le PE est à 12,9 Sur le MSCI Europe, le PE est à 10,4, niveaux relativement peu chers, sans atteindre des plus bas historiques. Ces PE reposent sur des anticipations de résultats relativement élevés +19% aux Etats-Unis et +13% en Europe.
Nous sommes sur un niveau de prime de risque qui intègre déjà beaucoup de stress. Le marché prend bien la mesure des problèmes qui existent. La prime de risque est à 6,6% en Europe (contre une moyenne historique de 4% et un pic atteint au moment de la crise de 2008 à 10%) et à 5% aux Etats-Unis (contre une moyenne historique de 2,5% et un pic atteint au moment de la crise de 2008 à 7%).

Selon vous nous devrions avoir des révisions à la baisse des perspectives des bénéfices ?
Nous avons déjà eu des corrections. En janvier le consensus tablait sur des anticipations de bénéfices de +19%. Anticipations revues à la baisse à +13%. Aux Etats-Unis, nous étions à +18%, nous sommes maintenant à +19%.
Les anticipations devraient de nouveau être révisées à la baisse dans les deux à trois mois à venir. Nous tablons sur des bénéfices de +10% en Europe et de +15% aux Etats-Unis. La grande différence entre les deux régions vient de faiblesse du dollar qui profite aux sociétés exportatrices américaines.
Cette mauvaise nouvelle est intégrée dans les marchés.

Quels éléments pourraient conduire à une dégradation des niveaux de valorisation actuels ?

Deux risques nous paraissent évidents. Le premier est lié à la crise de la dette en Europe. Au regard de la façon que ça se déroule, nul ne peut présager de ce qui va se passer avec exactitude. Nous sommes véritablement à la merci de l’entente qui pourra se faire entre les différents responsables des gouvernements européens. La volonté politique de trouver un accord apparait forte. Cependant, il y a beaucoup de précisions à apporter autour de cet accord. Le marché restera balloté à ce niveau là tant qu’il n’y aura d’issue favorable.
Ceci étant, le problème de la Grèce n’est pas un problème de liquidité mais de solvabilité. La Grèce a trop de dette par rapport à son PIB et sa capacité de croissance.
Dans le cas où nous aurions un défaut total de la dette grecque dans les semaines qui viennent, ce qui ne constitue pas notre scénario central, nous pourrions atteindre un pic bien plus haut au niveau de la prime de risque. La charge de ce défaut devra être répartie entre le secteur public et le secteur privé, sachant que le FMI sera détenteur d’une dette super senior.

On annonce une date du 11 juillet pour la résolution du dossier grec. Pensez-vous que cette date va être respectée ? Cette résolution apportera-t-elle de l’accalmie sur les marchés ?
Depuis un an et demi nous avons une série de phases de rémission et de rechute sur le cas grec. Cette oscillation devrait au moins perdurer jusqu’en 2013, autrement dit jusqu’à ce que le mécanisme européen de stabilité (ESM) soit opérationnel. Ainsi l’accord qui sera trouvé d’ici le 11 juillet soulagera quelque peu le marché mais nous ne serons pas au bout de l’histoire grecque.

Un accord est attendu aux Etats-Unis le 2 aout entre républicains et démocrates pour augmenter le plafond de la dette américaine et éviter un défaut. Pensez vous que cet accord sera atteint. Quelles pourraient en être les conséquences sur les marchés ?
Cet épisode de grande tension devrait trouver un terme début aout. Un républicain ne pourra pas prétendre à une élection présidentielle en 2012 s’il a précipité son économie à un défaut en 2011. Cet accord, même s’il ne résoudra pas le problème du déficit budgétaire américain qui est colossal, sera également contributeur à une accalmie sur les marchés.

Quel pourrait être le potentiel de rebond des marchés ?
Si l’on considère que la croissance des entreprises en 2011 sera de 11% et que par ailleurs on n’aura pas d’inflation des PE, alors on aboutit à la conclusion que le marché européen peut rebondir de 10 à 15% maximum. Les annonces de résultats des entreprises, au-delà des éléments de soulagement politiques, devraient être déclencheuses de ce rebond.

Sur le plan macroéconomique, une baisse de l’inflation devrait concourir à une réduction du stress sur les marchés ?
Par simple effet de base, l’inflation dans les émergents pourrait refluer. En outre, la révision à la baisse des perspectives de croissance mondiale, on observe un recul du prix des matières premières, en particulier du prix du baril. Cela devrait davantage participer à la diminution des pressions inflationnistes à la fois dans les émergents mais également dans les pays occidentaux.
Au-delà de l’inflation, l’emploi en particulier aux Etats-Unis sera aussi un indicateur nécessaire à surveiller. Il est primordial que l’on voit une poursuite de l’amélioration de l’emploi dans l’économie américaine.

Qu’en est-il de votre allocation d’actifs à l’heure actuelle ?
Nous sommes relativement prudents dans notre allocation d’actifs. Nous avons un taux d’exposition de 45% sur nos fonds flexibles internationaux. Parmi les catalyseurs que nous surveillons, un retour du baril de pétrole à 90 dollars permettrait d’augmenter le pouvoir d’achat des consommateurs dans les pays développés et de réduire l’inflation dans les pays émergents- l’avancée des négociations en Europe sur le dossier grec et l’accord entre républicains et démocrates le 2 aout aux Etats-Unis.
Dans la réalisation de ces différents événements, la réexposition au marché actions se fera progressivement, au fur et à mesure que des points d’entrée se présentent. Le taux d’exposition pourrait aller jusqu’à 75% avec un investissement plus massif sur les émergents.

Actions européennes versus actions américaines ? Larges caps versus small et mid caps ? Growth versus value ? Défensives versus cycliques ? Que préférez-vous ? Quelles histoires jouez-vous principalement ?
Pour des questions de valorisations, nous aurions tendance à préférer l’Europe. Ceci étant les deux marchés se comportent de manière comparable. On est dans les deux cas dans une logique de crise de la dette et dans une logique de ralentissement économique.
Nous avons privilégié des valeurs dites « défensives », des valeurs françaises, avec un style value. Dans un contexte plus prononcé de maintien de la croissance économique, nous pensons que le biais se fera plus en faveur des titres de croissance.
Sur le plan géographique, le choix s’oriente vers un positionnement dominant sur le Dax.

Vous attendez-vous à un retour des particuliers sur les marchés ?
Les marchés financiers connaissent une forte volatilité suite à la multiplication des mauvaises nouvelles. Les investisseurs particuliers recherchent avant tout des véhicules d’investissements offrant une capacité à traverser les crises lorsqu’il s’agit de la gestion de leur patrimoine. Néanmoins, en tant que professionnel de la finance c’est pendant les périodes de stress comme celle que l’on connait aujourd’hui, que nous trouvons le plus d’opportunités.

Propos recueillis par Imen Hazgui

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