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Interview de Dominique  Barbet : Responsable de la recherche économique de marché chez BNP Paribas

Dominique Barbet

Responsable de la recherche économique de marché chez BNP Paribas

La BCE pourrait abaisser son taux de 0,50% dès le 6 octobre prochain

Publié le 21 Septembre 2011

Quel regard portez-vous sur le relèvement du taux directeur de la BCE à 1,5% en début d’année ?
Au moment où elle a procédé au premier relèvement de son taux directeur, l’inflation était en augmentation et l’activité était très soutenue. Compte tenue de sa philosophie, il n’était donc pas étonnant que la BCE souhaite donner un message selon lequel malgré la crise, elle conservait son objectif d’inflation intact et qu’elle maintenait toute sa détermination à l’atteindre.
S’agissant de la deuxième hausse des taux, nous avions déjà des signes de ralentissement. Elle aurait pu sursoir à cette augmentation à ce moment là. Rétrospectivement, on se rend compte qu’elle aurait carrément du y sursoir.

Vous attendez-vous à une baisse de taux ? A quel moment ? De quelle ampleur ?
Nous attendons une baisse de 50 points de base d’ici la fin de l’année.
Cette baisse pourrait avoir lieu dès le 6 octobre. Le climat économique a beaucoup changé. Les perspectives d’inflation sont moins dangereuses qu’elles ne l’étaient. Au début du mois l’institution a reconnu que la tendance de l’activité s’était  sensiblement dégradée.
Contrairement à une hausse des taux qui doit être signalée à l’avance pour éviter une secousse de marché dans un contexte difficile, la BCE n’a pas à prévenir une baisse des taux.

Le conseil du mois d’octobre sera le dernier conseil de Jean Claude Trichet.
Il serait préférable pour l’image de son successeur Mario Draghi que la baisse des taux ait été enclenchée avant qu’il n’arrive à la tête de la BCE.
Son passeport italien étant déjà un handicap aux yeux de certains, si en plus il est celui qui est le premier à diminuer les taux dès son arrivée, cela n’aura pas tendance à assoir sa réputation de banquier central sérieux en Allemagne.

Certains avancent que cette baisse des taux ne serait pas d’actualité dans la mesure où la BCE est occupée sur le front des Etats et sur le front du secteur bancaire ?
La BCE est capable de penser à plusieurs choses en même temps.

Pour d’autres cette baisse des taux ne servirait pas à grand-chose ?

Il est clair que cette baisse ne changera pas la face du monde mais elle pourrait donner un message encourageant à un moment où la confiance s’est effondrée.

Est-il juste selon vous de comparer le bilan de la banque centrale européenne à celui de la banque centrale américaine ?

Il est vrai que le bilan de la BCE parait moindre par rapport à celui des autres grandes banques centrales. La BCE a acheté 143 milliards d’euros, 1,5% du PIB de la zone euro alors que la Fed a acheté pour plus de 10% et bien plus si l’on comptabilise les mortgages, et la Banque d’Angleterre en est à presque 15% du PIB britannique avec 200 milliards de titres anglais.

Cependant, je ne pense pas qu’il soit opportun de procéder à une comparaison entre le bilan de la BCE et le bilan de la Fed s’agissant de la politique non conventionnelle. La Fed s’est engagée dans une véritable politique de quantitative easing en rachetant massivement des titres d’Etat américain pour soutenir le marché obligataire américain et fournir de la liquidité aux banques.
La BCE n’a pas injecté de liquidité. Elle a d’un coté apporté un soutien ponctuel aux compartiments du marché obligataire les plus chahutés ou les plus illiquides en rachetant les titres d’emprunt des Etats en difficultés.

Est-il pertinent de se poser la question jusqu’où peut aller la BCE ?
Je ne le pense pas. Et c’est d’ailleurs la raison pour laquelle elle n’annonce pas d’objectif. Si elle venait à annoncer un objectif limité, tout le monde dirait que ce n’est pas assez. Si elle annonçait un objectif important, beaucoup de gens penseraient que c’est trop. Et si elle annonce un objectif moyen elle s’attirerait les deux critiques en même temps. 
La BCE gère sa politique de rachat en fonction de l’évolution des marchés.
En n’annonçant pas de montant particulier, en laissant planer le doute, elle amène les Etats à conduire une politique d’austérité fiscale, ce qui est le but qu’elle recherche.

Pour certains la BCE devrait clairement annoncer être prête à suivre une politique de quantitative easing unlimited à l’instar de la Banque centrale suisse ?
Je ne sais pas au juste ce qu’aurait comme effet une telle politique. Mais je vois mal la BCE agir de la sorte.
La Banque centrale suisse a un objectif de change et adapte sa politique en fonction de cet objectif.
La BCE n’a pas un tel objectif.
On peut penser, qui plus est, qu’une telle annonce serait contre productive par rapport à sa volonté d’avoir une zone euro sans inflation et des politiques budgétaires qui ne dérapent pas.

Selon vous la BCE a raison de ne pas donner de visibilité sur ce qu’elle
envisage de faire en termes de politique de rachat ?

Un QE limited serait contrecarré par les acteurs de marché. Si la BCE venait à indiquer un montant on peut être sûr que le marché testerait rapidement la limite. En quelques heures elle recevrait le montant pour voir ce qui se passe derrière.
Un QE unlimited pourrait avoir pour effet de déresponsabiliser les gouvernements et de faire craindre un relâchement des politiques fiscales.

La thèse de ceux qui militent pour une visibilité s’appuie sur le caractère dissuasif de l’arme que constitue la politique de rachat. Cela peut avoir un effet rassurant sur le marché mais dans le cadre d’une zone multinationale, cela peut avoir un inconvénient effectif sur les politiques budgétaires.

Ne peut-on pas craindre des effets pervers de la politique multiforme menée par la BCE ?

Il y a bien des effets pervers qui résident dans l’alea moral et ce parce que dans la construction européenne, il manque un pilier.
Tout un pan lié au pacte de stabilité n’a pas été appliqué. On a d’abord laissé déraper les finances publiques de la France et de l’Allemagne, puis derrière les plus petits pays ont suivi.
Ceci étant la politique monétaire de la BCE est adaptée à la situation telle qu’elle est.

Comment voyez vous évoluer cette politique de rachat de la BCE ? Pensez-vous que la mise en place du FESF qui se fait tarder mettra fin à cette politique de rachat ?
Je ne pense pas que la mise en place du FEFS permettra à la BCE d’arrêter nettement sa politique, surtout si la capacité du fonds est jugée insuffisante par le marché.
La BCE n’aura pas d’autres choix que de poursuivre cette politique de rachat jusqu’à ce que la capacité du FESF soit estimée crédible et s’accompagne d’une politique économique rassurante de la part des 17 pays membres de la zone euro.

De quelle manière avez-vous accueilli l’action concertée des banques centrales de permettre un refinancement illimité aux banques en dollar jusqu’à la fin de l’année ?
Cela a démontré qu’il suffisait que l’outil soit disponible pour que l’on ait plus besoin de s’en servir. L’action concertée des banques centrales a visiblement calmé les inquiétudes alors que pour le moment l’accès au repo en dollar à 3 mois n’a pas été utilisé. D’ailleurs le repo en dollar à 7 jours n’a été que très peu employé.

Une dernière question concernant la Grèce. De plus en plus on entend parler d’un défaut organisé de la péninsule hellénique. Qu’en pensez-vous ? Quel rôle pourrait jouer la BCE dans cette organisation ? 
La question est clairement ouverte. Nul ne sait ce que seraient les dégâts collatéraux. Je pense que même ceux qui prônent cette solution mésestiment les effets indirects qu’aurait un défaut de la Grèce sur leur propre économie. Si les banques allemandes n’ont pas d’énormes encours de prêt à la Grèce, il y a tout de même tout des titres d’emprunt grecs qui étaient dans les banques régionales  publiques et qui sont a présent logées dans les bad banks garanties par les autorités publiques allemandes. 

Propos recueillis par Imen Hazgui

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