Interview de Cédric  Chaboud : Gérant actions au sein de Société Privée de Gestion de Patrimoine (SPGP)

Cédric Chaboud

Gérant actions au sein de Société Privée de Gestion de Patrimoine (SPGP)

Facebook, l'action devrait continuer à baisser fortement. Cela permettra de retrouver des points d'entrée intéressants.

Publié le 29 Mai 2012

Quel regard portez-vous sur l'introduction en bourse de Facebook?
Pour moi, l'introduction en elle même a été réussie. Une introduction qui débouche sur un échec est une introduction qui ne parvient pas à se faire ou qui ne se fait pas au cours prévu. Cela n'a pas été le cas de l'IPO de Facebook.
Plus de 18 milliards de dollars ont été placés à un cours de 38 dollars, autrement dit au sommet de la fourchette qui a été établie.

Comment expliquez-vous la forte correction du titre ?
Il me semble que trois facteurs expliquent cette forte correction. En premier lieu, le prix a été trop élévé. La direction a été gourmande au dernier moment. L'action qui était déjà chère au plus haut de la première fourchette avancée à 35 dollars a été relevée à 38 dollars. Les trois dollars supplémentaires auraient du conduire certains investisseurs à retirer leurs ordres. Cela n'a pas été fait.

Une deuxième erreur a résidé dans le fait que beaucoup d'investisseurs n'ont pas entrepris de travail de reflexion et ont confondu business model, succès de la compagnie d'un côté et valorisation boursière de l'autre.

Enfin des problèmes techniques importants se sont manifestés au cours des premières heures de trading. Il y a eu notamment des difficultés d'exécution des ordres sur le Nasdaq. Les ordres ont été suspendus pendant tout le week-end si bien que lundi à l'ouverture de la bourse, une vente massive a été observée de la part des investisseurs qui ne savaient pas trop si leurs ordres avaient été exécutés ou pas.

Face au fléchissement du cours du titre, et à la vente supplémentaire de titres par les actionnaires historiques comme Goldman Sachs, plusieurs spéculateurs se sont dégagés de leur position quitte à subir des pertes et ont en conséquence quelque peu amplifié le mouvement. Le comportement a été quelque peu auto entretenu.

Vous attendiez-vous à une telle évolution?
Nous escomptions effectivement une forte correction du titre et ne sommes pas du tout investisseurs actuellement.

Pensez-vous que l'opération aurait connu un sort différent si l'environnement macroéconomique et financier avait été meilleur?
Il est certain que les craintes pesant sur l'aggravation de la crise au sein de la zone euro avec une probable sortie de la Grèce n'a pas aidé.
Le cours aurait peut être pu tenir dans un contexte plus porteur mais cela n'est pas du tout certain.

Ne pensez-vous pas que certains courtiers aient été de mauvais conseils? N y a t il pas eu de la mauvaise information ou de la désinformation?
Aux Etats-Unis, les analystes financiers n'ont pas le droit de communiquer des perspectives avant l'opération d'introduction, contrairement à ce qui se passe en Europe. Pendant le road show, seul un bilan de l'activité, le trend de croissance par le passé, la stratégie de développement, les problématiques liées à cette stratégie notamment dans le mobile peuvent être présentés.

Ce n'est qu'au bout de 40 jours que la recherche effectuée peut être diffusée.

Comment expliquez-vous que des actions en justice aient été intentées à l'encontre de certaines banques américaines, notamment Morgan Stanley ?
Dans les grandes banques américaines comme Morgan Stanley, existent plusieurs départements, en particulier un département vente et un département recherche actions. Entre ces départements, il y a des murailles de Chine et de ce fait une certaine indépendance. Or le département recherche actions de Morgan Stanley a rapidement signalé que le cours d'introduction était trop cher.
Cette mise en garde n'a pas été relayée par le département vente qui avait un avis contraire.
Cette divergence de point de vue n'est pas un fait anormal. Les deux entités sont juridiquement séparées et n'ont pas le droit en principe de communiquer. Les opérateurs du département vente était dans leur droit d'avoir une opinion différente des experts du département recherche actions.

Au delà du fait qu'un amalgame ait ait été fait sur ce sujet, certains investisseurs particuliers ont l'impression que la mise en garde du département recherche actions a été réservée aux meilleurs clients de la banque et qu'en cela ils ont été floués.
Une enquête a été ouverte sur le sujet. Reste à attendre les conclusions.

A quelle suite des évènements vous attendez-vous?

L’ajustement devrait se poursuivre. Beaucoup de positions très spéculatives ont été prises à court terme. Cela va forcer à une vente massive des titres de manière mécanique durant les prochaines semaines.
Par ailleurs, un lockup de 20 à 30 jours, en fonction des banques vendeuses, a été défini pour les investisseurs particuliers. Cela signifie que ces derniers n'ont pas le droit de vendre le titre d'ici là. Si à la fin de la période, la correction du titre se poursuit, nous pourrions voir des ventes massives de la part de ces investisseurs particuliers une fois qu'ils seront dégagés de leur obligation de tenir le titre.
Au final, à l'instar de l'irrationalité que l'on a vu au moment de la vente du titre, nous devrions avoir une irrationalité dans la négociation du titre à court terme. En d'autres termes, comme il y a eu une surexcitation démesurée à la hausse, nous aurons une surexcitation démesurée à la baisse. Cela permettra de retrouver des points d'entrée intéressants.

Jusqu'où pourrait aller la correction?
Il est compliqué de répondre à la question car cela relève vraiment de la dimension irrationnelle. Cela pourrait aller très bas.

Quel point d'entrée pourrait vous sembler intéressant?
La fourchette initiale du prix de l'action avancée par le management de Facebook s'est situé entre 28 et 35 dollars. 28 dollars nous semblait être un cours d'équilibre eu égard aux risques auxquels le société était sujette pour monétiser ses services.
A priori le marché pourrait commencer à vouloir racheter à partir de 30 dollars cependant nous devrions patienter jusqu'à 28 dollars.
Nous considérerons de près les flux. Facebook a aujourd'hui un des plus important volume d'actions cotées sur le Nasdaq. En cela, la négociation du titre peut est propice aux modèles algorithmiques. Ces modèles vont avoir tendance à accentuer l'exagération. Ils pousseront vers des points hauts ou des points bas extrêmement violents

Peut-on penser que les banques américaines, chargées de l'opération auraient pu avoir cette stratégie à l'esprit au moment de la vente des actions : une surexcitation à la hausse qui conduirait à une surexcitation à la baisse et à des points d'entrée intéressants ?
Je ne le pense pas. Tout d'abord, du fait de l'étanchéité des départements vente et recherche.
En outre, et surtout, il y a plus à perdre qu'à gagner à placer le deal volontairement trop haut pour frustrer les investisseurs. Cela risque d'être très destructeur pour l'image de marque de la banque et donc pour sa crédibilité. Les prochaines sociétés qui voudront s'introduire en bourse ne voudront pas de l'image négative véhiculée par la banque dont le scandale est ressorti.
Enfin, le prix de l'action n'a pas été uniquement déterminé par les banques. Ces banques ont certes joué un rôle mais c'est la direction de la société qui a eu le dernier mot.

S'il est délicat de trouver un coupable, pour autant, le responsable est sans équivoque l'investisseur...
Il y a eu beaucoup de spéculation et pas assez d'analyse fondamentale. Très tôt, des interrogations ont été soulevées sur le niveau de valorisation, la cherté du deal, le succès de l'opération.
La majorité des investisseurs n'ont tout simplement pas regardé ce qu'ils étaient en train d'acheter. Ils n'ont pas pris le temps de se faire leur propre conviction sur les projections, la solidité du business model.
Si le cours du titre avait tenu et n'était retombé qu'à la suite d'un avertissement sur résultat ou d'un évènement quelconque impactant négativement la société, la déception liée au recul du titre serait compréhensible.
Or en l'occurrence, la correction a été observée, deux heures à peine après que l'introduction ait eu lieu. Cela témoigne du fait que certains investisseurs ont acheté le titre uniquement sur la base de pure spéculation. Par ailleurs, beaucoup de particuliers se sont seulement fondés sur la notoriété de la société et ont confondu image de marque et valorisation en bourse.

Vous conseillez vivement aux investisseurs qui ne sont pas initiés de ne pas tenter de se positionner sur le titre...
Il est difficile de valoriser l'action sur une base actuelle. La projection à long terme est très dépendante de l'appétit pour le risque, des flux, des techniques de trading. Se positionner sans une bonne maitrise de ces éléments pourrait faire très mal.

Toucher les actions peut être dangereux, toucher à une IPO sur laquelle il n'y a pas d'historique de trading, pas de recherche, sur un prix très cher, est encore plus dangereux.
Ces particuliers doivent ou bien aller vers d'autres actifs, ou bien passer par des professionnels capable d'opérer un choix judicieux, ou d'avoir un trading relativement rapide pour limiter les pertes et ne pas rester bloqué. Cela n'est pas anodin si l'on a créé un fonds spécialisé dans les IPO, Skylar Origin, que nous gérons maintenant depuis 6 ans.

Pour vous, c'est une catastrophe d'avoir laissé un accès en direct aux investisseurs non initiés...
S'intéresser à ce type d'opération requiert une certaine spécialisation, un travail à plein temps, une équipe, une appréhension des tenants et des aboutissants pour éviter les pièges.
Il y a près de 5000 IPO qui sont réalisées dans l'année. Il est dommage de n'aller que vers les IPO qui se comportent mal, et qui représentent la moindre proportion.

Qualifieriez-vous l'IPO de Facebook comme un fait historique ?
Ce qui est historique, malgré le comportement du cours de bourse, c'est le succès de l'introduction d’une société dont le business model est difficile à saisir, à évaluer, dont il est compliqué d’aborder le potentiel, la réalité économique. Cela a été le cas d'Apple, de Microsoft, de Google.

Propos recueillis par Imen Hazgui