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Interview de Emmanuel Painchault : Gérant de fonds spécialisé sur les matières premières chez Edmond de Rothschild Asset Management

Emmanuel Painchault

Gérant de fonds spécialisé sur les matières premières chez Edmond de Rothschild Asset Management

Matières premières : l'or pourrait encore descendre vers 1250 dollars l'once mais pas beaucoup plus bas

Publié le 26 Août 2014

Quel regard portez-vous sur l’évolution du cours du baril depuis le début de l’année ?
Le pétrole fait partie des matières premières qui se sont le mieux maintenues. Sur les quatre dernières années, le prix du baril a navigué entre 100 et 120 dollars et se caractérise donc par assez peu de volatilité. Depuis 2011, le prix n’est retombé qu’une seule fois en dessous de 100 dollars, à 90 dollars à la mi 2012. Il est remonté très rapidement ensuite.
Deux éléments qui se compensent sur le plan fondamental expliquent cette relative stabilité : une forte hausse de la production pétrolière américaine avec le développement du pétrole de schiste et la multiplication d’arrêts de capacités de production en raison de perturbations géopolitiques : en Libye, au Nigéria, en Irak et en Iran.

La baisse est tout de même de 7% depuis janvier ?

Ce qui compte c’est la moyenne annuelle.

Plusieurs risques baissiers sont évoqués pour le cours du baril dans les mois à venir : un accroissement plus significatif de la production pétrolière en Libye et en Irak ainsi qu’une levée de l’embargo sur les exportations pétrolières de l’Iran. Qu’en pensez-vous ?
Nous avions l’ensemble de ces facteurs baissiers dans notre radar en début d’année. Nous nous attendions en janvier à ce que la production libyenne revienne sur le marché, à ce que les négociations avancent avec l’Iran, à ce que les capacités de production augmentent en Irak, provoquant ainsi des tensions sur le marché.

A ce stade de l’année, les incertitudes sont importantes pour l’ensemble de ces trois pays.
Les espoirs et les déceptions autour d’un accord en Libye n’ont cessé de rythmer ces derniers mois. Il n’y a pas de garantie que la relative accalmie que l’on perçoit actuellement se maintienne et qu’il n’y ait pas de nouvelles complications autour du port qui a réouvert. Les divergences autour du partage des richesses et du pouvoir persistent.
S’agissant de l’Iran, les discussions avec les 5+1 ont été repoussées. Même si une commercialisation semble avoir repris vers la Chine, la levée de l’embargo sur les exportations iraniennes n’est pas acquise.
Il n’y a pas encore eu tellement d’interruptions de production en Irak. Un pipeline a été construit pour exporter le pétrole kurde vers la Turquie. Les Peshmergas aidés des frappes américaines sont parvenues à faire reculer les Djihadistes mais il n’y a pas de garantie que ces derniers ne percent une nouvelle avancée.

Il y a lieu d’ajouter à tout cela que des troubles manifestes ont également lieu au Nigéria.

Toujours est-il que si un retour important de la production de ces pays est enregistrée, l’Arabie saoudite n’hésitera pas à réduire la sienne. Nous ne retrouverons pas de ce fait face à un considérable excès de production.

De quelle manière voyez-vous évoluer le cours du baril ?
Je ne vois pas malgré les risques baissiers le prix descendre encore beaucoup plus loin. Je le vois plutôt se maintenir autour de 100 dollars. Ce n’est d’ailleurs pas une source d’inquiétude pour les sociétés du secteur.

La dimension économique n’est-elle pas une menace ?
Nous avons plutôt une conjoncture économique qui s’améliore. Certes la toile de fond parait se dégrader au sein de la zone euro, mais celle-ci ne représente qu’environ 10% de la demande mondiale du pétrole. Ce qui n’est pas négligeable mais ce qui n’est pas suffisant pour influencer dans son intégralité l’évolution du cours du baril. Ce d’autant plus qu’il y avait déjà une tendance de repli de la consommation de carburants sur cette zone avec le développement des véhicules électriques.
Parallèlement, la reprise a bien lieu aux Etats-Unis qui consomment deux fois plus de pétrole que la zone euro et un rétablissement se dessine en Chine malgré la persistance de plusieurs zones d’ombre. La consommation en pétrole de la deuxième puissance mondiale est encore faible par rapport à son potentiel.

La révision négative des perspectives de demande ne vous a-t-elle pas interpellé ?
La révision par l’AIE est chose courante. L’Agence pourrait très bien être amenée à relever ses chiffres dans les mois à venir.
Qui plus est, en dépit de la correction apportée aux prévisions pour 2014, est pour le moment attendue en 2015 une croissance de la demande supérieure à celle de l’offre.

Il y a lieu de ne pas s’arrêter sur ce qui pourrait se passer le laps de temps d’un trimestre mais plutôt sur ce qui devrait se passer sur un an glissant.

Quelle analyse faites-vous de l’évolution du cours de l’or ?
Nous sortons d’une année 2013 assez catastrophique sur l’or. Les attaques ont été particulièrement virulentes en mars et juin. La matière première est descendue à 1200 dollars l’once.
Pour l’instant le prix évolue à 1300 dollars l’once. Malgré l’accentuation des tensions géopolitiques nous n’avons pas observé une hausse marquante. Le cours de la matière première s’est timidement rapproché de 1340 dollars mais est retombé derrière.

Comment l’expliquez-vous ?
Il y a traditionnellement moins de volume de transactions en été. En outre, les investisseurs n’ont pas jugé les risques de nature à s’amplifier pour constituer un danger systémique et pour revenir soudainement sur l’or. Les problèmes de défaut de l’Argentine, le conflit entre Israel et la Palestine, entre l’Irak et le Kurdistan, entre la Russie et l’Ukraine ont été perçus comme n’ayant pas vocation à s’inscrire dans la durée.

Le principal risque pour la matière première est la hausse des taux d’intérêt par la Réserve fédérale américaine ?
La visibilité à ce sujet est encore brouillée. Les signaux sont contradictoires. Le PIB américain a été élevé au deuxième trimestre. Le taux de chômage a diminué. Les mises en chantier ont beaucoup progressé. Cela plaide pour une hausse des taux rapide.
Cependant, le marché de l’immobilier reste difficile, le taux de participation sur le marché du travail est encore bien inférieur à la normal. Qui plus est, il n’y a pas d’inflation et donc pas de surchauffe.

Pour autant, si nous tablons sur un relèvement de taux par la Fed en milieu d’année prochaine, la Banque centrale devrait commencer à préparer le marché à la rentrée.
L’infléchissement du discours pourrait contribuer à alimenter une certaine crainte chez les opérateurs sur le marché de l’or et le cours du métal pourrait encore reculer.

La baisse devrait être limitée ?

Les investisseurs s’apercevront que le processus se veut graduel et modéré pour ne pas casser la reprise et s’accompagnera d’un retour de l’inflation. Les taux réels resteront ainsi faibles. C’est ce qui compte. Nous pourrions revenir vers les 1250 dollars l’once mais pas beaucoup plus bas.

Selon vous 1200 dollars est un niveau plancher ?
A ce niveau la Chine a été acheteur massif d’or en 2013. Au niveau de la structure de coût pour l’industrie, c’est un niveau auquel les sociétés ne peuvent plus investir pour la croissance.

La stabilité présumée du cours de l’or devrait être une bonne chose pour le secteur ?
Elle devrait donner plus de visibilité pour les investissements.

Elle devrait également être un facteur favorable sur le plan de la valorisation boursière ?
L’absence d’excès est une bonne chose. Si le cours allait à 1500 dollars ce serait pour rechuter brutalement derrière.
Cette stabilité du cours de l’or peut permettre une remontée progressive des cours de bourse des sociétés du secteur.
Début 2000, la hausse du cours de l’once de 7/8% par an a occasionné un rebond du secteur de 25%-30%

Pourriez vous nous livrer deux convictions dans le secteur des valeurs pétrolières ?
Dans le secteur du pétrole nous pouvons citer Anadarko, une société importante d’exploration production très bien gérée et Suncor, une société de sable bitumineux canadienne qui a réalisé de gros investissements par le passé et qui génère désormais des cash flows élevés et promet une distribution généreuse pour les actionnaires. Elle est moins dépendante du cours du pétrole. Elle pourrait remonter son dividende de manière significative. Elle a beaucoup été affectée ces dernières années.

Qu’est ce que vous évitez ?

Une prudence est de mise sur les parapétrolières. Les majors sont dans une logique de réduction et de maitrise des couts. L’environnement à court terme est plus propice aux sociétés intégrées plutôt qu’aux sociétés d’exploration production.

Pourriez-vous procéder au même exercice pour le secteur des valeurs aurifères ?

Nous pouvons mentionner Franco Nevada, une société de royautés dont le business model est par conséquent robuste et Randgold, société de qualité principalement présente en Afrique de l’Ouest qui affiche un grand respect des communautés locales et qui a un projet qui vient de démarrer au sein de la République démocratique du Congo.

Nous continuons à éviter l’Afrique du sud. Nous favorisons les sociétés de taille intermédiaire. Nous pensons qu’il est encore tôt pour revenir de manière agressive sur les sociétés d’exploration.

Propos recueillis par Imen Hazgui

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