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Interview de Sebastien Korchia : Gérant Meeschaert AM

Sebastien Korchia

Gérant Meeschaert AM

La transparence est une condition nécessaire à l'amélioration du fonctionnement des marchés financiers mais pas suffisante

Publié le 05 Septembre 2007

Peut on parler de crise financière à l’heure actuelle ?
Je ne pense pas que nous puissions véritablement parler d’une «crise financière». Nous en avons certains symptômes mais nous sommes dans des considérations où les banques ont a priori des bilans très sains. Nous n'avons pas d'informations sur des engagements de nature à réellement effrayer les investisseurs.
Par ailleurs, les acteurs du marché ont su tirer les leçons de certains événements du passé.

Compte tenu de la masse que représentent les crédits à risque par rapport à la masse des crédits immobiliers sur le marché, je pense qu’il n'y a pas lieu de s'inquiéter pour le moment.
Néanmoins, les choses pourraient s'aggraver si la situation n'était pas circonscrite aux subprime mais si elle s'étendait à d'autres grands acteurs, des fonds LBO comme KKR ou Blackstone ou bien que les engagements hors-bilan des banques soient très importants et affectés.
 
Pensez-vous que les subprime soient les seuls éléments problématiques. Ne pensez-vous pas que l'injection massive des banques centrales cache quelque chose ?
Je pense effectivement que nous ne savons pas tout. Ce qui a fait baisser le marché d'ailleurs est davantage une crise de l‘information, une crise de transparence qu’autre chose.
Nous pouvons nous demander si il est logique que sur un petit incendie local, on ait fait débarquer toutes les casernes de pompiers d'un seul coup. Le fait que les banques centrales, en particulier la BCE, soient intervenues avec autant de moyens peut signifier deux choses : ou bien ces banques ont souhaité circonscrire la crise tout de suite et faire en sorte en cette période estivale, où il n'y a pas assez de monde sur les marchés, qu’il n'y est pas d'effet de panique et qu’il n’y ait pas d’aggravation de la situation. Ou bien ces banques centrales savent quelque chose que nous ne savons pas comme les engagements hors bilan des banques.
Aujourd'hui je serais incapable de savoir ce dont il s'agit. C'est juste une hypothèse que personne ne peut valider.

Pour certains experts, l’intervention des banques centrales n’arrange pas la situation et n’a fait qu’encourager les banques à persévérer dans leurs pratiques et à contribuer au gonflement de nouvelles bulles spéculatives. Qu’en pensez vous ?
Tout d'abord je pense en effet que cette injection massive ne résout pas en soi le problème. Les crédits à risques que nous retrouvons dans les produits packagés continuent d'exister.
Les banques centrales sont intervenues pour créer des conditions de liquidité au moment où le marché interbancaire était enrayé. Elles ont mis de l’huile dans le moteur pour que la transmission se fasse bien. En aucun cas, elles n’ont pris en charge ces mauvais crédits. Ce n’est pas de leur compétence.
Ainsi la problématique initiale demeure. Le feu couve toujours.

A présent, est-ce que les banques en sachant qu'elles ont un prêteur de dernier ressort vont continuer à agir comme elles l’ont fait jusqu’à présent ?  Je ne le pense sincèrement pas. Ce n'est absolument pas de leur intérêt. Derrière elles, il y a des actionnaires et je ne pense pas que ces derniers soient prêts à signer un chèque en blanc pour que les banques recommencent les mêmes agissements.
Les établissements proches de la faillite sont spécialisés dans le subprime. Ceux qui ont été secoués ont mis ces produits dans leurs propres produits. Beaucoup de leçons seront tirées de cela. Par ailleurs les autorités vont certainement être plus vigilantes.
Je vois mal en France des sociétés comme Oddo, BNP, Axa, refaire deux fois de suite les mêmes erreurs.
Les répercussions sont lourdes sur l'ensemble des gammes de produits et des services.

La chancelière allemande Angela Merkel estime qu'il faut améliorer la transparence des marchés financiers : d’où vient le capital des 'hedge funds' et à quel niveau se situe le risque pour les crédits. Elle souhaite que les agences de notation financière se montrent plus ouvertes sur la façon dont elles procèdent pour évaluer les risques de créance.
Le président Nicolas Sarkosy a réclamé quant à lui plus de «transparence» dans les marchés financiers :  l'abolition du secret bancaire et du secret commercial, le contrôle sur la comptabilité des banques, des assurances et des grandes entreprises
Cette transparence vous parait elle possible à obtenir. Le cas échéant, serait-elle susceptible d'inciter les acteurs financiers à plus de rigueur ?

Depuis de longs mois, nous sommes dans un processus où les autorités élaborent sans cesse des règles supplémentaires. Par exemple, des conditions plus strictes sont posées pour la réalisation des prospectus afin de justement de renforcer la transparence.
Or ces prospectus font jusqu'à 40 pages et sont parfois d’une grande complexité. Si bien que la plupart du temps, ces prospectus ne sont pas lus ou pas entièrement compris par l’utilisateur final.

Par suite, pour les institutionnels, il est possible d'acheter un produit OPCVM au sens large avec l'ensemble des informations le concernant. Mais si ce produit s'alimente d'autres produits un peu partout dans le monde et notamment aux États-Unis, vous pouvez avoir la meilleure transparence, encore faut-il que la transparence se fasse jusqu'au détenteur final !

Une analogie peut se faire avec la fabrication du pain. Vous pouvez avoir toutes les informations possibles et imaginables sur la fabrication, si la farine provient de blé aux OGM, vous pouvez alors avoir des problèmes sans que vous le sachiez.

Ainsi avec toute l’ingénierie et l'imaginatif qu'il peut y avoir dans les produits financiers, il y aura à chaque fois de nouveaux produits dont on imaginera que c’est la pierre philosophale.
Aujourd'hui un peu comme en 1998 avec LTCM, ce qui a causé le disfonctionnement des marchés, ce sont des produits à risque packagés.
Nous avons essayé de transformer du plomb en or. Nous avons essayé de transformer des mauvais crédits en produits rentables et sans risque.
Or la pierre philosophale en bourse n'existe pas. Ainsi quel que soit la transparence requise il y aura toujours des Merlin l'enchanteur qui fabriqueront de nouvelles trouvailles.
Vous pouvez avoir toute la transparence sur celui qui fait la recette, si vous ne connaissez pas les ingrédients ou que ceux-ci vous paraissent ne pas être très dangereux, la transparence ne changera pas grand-chose. Ainsi la transparence est une condition nécessaire à l'amélioration du fonctionnement des marchés financiers mais pas suffisante.

Quelle est votre perception quant à l’évolution de la crise immobilière aux Etats-Unis ?
Aujourd'hui il est beaucoup trop tôt pour le dire. Il faudrait attendre de voir les impacts dans les bilans des banques et dans l'exposition générale. Aujourd'hui nous avons des incertitudes et il y a un manque d'information.
Il a eu un tremblement de terre, il faut à présent déblayer les décombres et voir en dessous quel est l'état de l'étendue des dégâts.
Qui plus est au niveau de la sphère économique la question qui se pose est de savoir si la crise financière va avoir des conséquences sur une partie importante de l'économie réelle, l'immobilier. Ce secteur va-t-il continuer à ralentir fortement ?

Aujourd'hui lorsque vous lisez les commentaires des spécialistes, vous avez deux sons de cloche. D'une part, on vous dit que l'économie américaine va rentrer en récession de manière quasi inévitable. De l'autre côté, on vous dit que la crise sera cantonnée et qu'il y aura un assainissement des couches les plus dangereuses du marché.

Il faut à mon sens attendre pour voir ce qu'il en est véritablement. Ce n'est pas avec une ou deux statistiques, que nous aurons la perception des modifications de tendance.

Pensez vous que la série noire pour le secteur va se poursuivre ?
Je pense sincèrement qu'il y a des acteurs qui seront en difficulté. Notamment des acteurs qui espéraient des refinancements à des conditions plus avantageuses. Le marché financier connaît des colosses aux pieds d'argile notamment au niveau des fonds d'investissement de LBO qui ont acheté des sociétés à des prix très chers sans avoir toute la certitude de leur financement.
Un signe réside dans les introductions en bourse prévues de LBO qui ne vont pas se faire.

Que seront selon vous les perspectives concernant les conditions de crédit ?
À mon avis, la contrepartie des mises à disposition par les banques centrales des liquidités à des prix intéressants sera que les banques ne procèdent pas à des resserrements de crédit.

Ainsi j’imagine mal en France que d'un côté l'État dépense de l'argent et essaie de doper la croissance économique et que de l'autre des banques privées resserrent les conditions de crédit et percent ainsi l'essor de la croissance souhaitée par le gouvernement.

Qu’en est-il de votre stratégie d'investissement ?
Nous sommes sortis d'un marché de tendance que nous avons pu avoir les 24 derniers mois où il convenait de se laisser porter. On avait des indices qui étaient extrêmement composés de banque, de cycliques, de valeurs de matières premières. 50 % de l'indice CAC 40 était composé ainsi en raison de la croissance, des taux d'intérêt qui était encore bas et des opérations capitalistiques dans ces domaines.
Aujourd'hui nous avons le retrait de la dynamique bancaire : prime de risque, valorisation plus élevée et diminution des rachats entre les banques ou des rachats qui ne sont pas au même prix.

Ainsi mécaniquement, n'ayant plus les mêmes moteurs, les indices ne pourront plus rejoindre leurs plus hauts même si la crise est passée.

Par voie de conséquence, nous avez été obligé d'abandonner une politique indicielle, tendancielle et de revenir à une politique de stock picking, de gestion active.

Les dossiers stars d'hier,  Lafarge qui a une présence importante aux États-Unis dans le bâtiment et l'immobilier, Saint-Gobain ou encore Total.ne sont plus à notre sens les dossiers stars d’aujourd'hui.

Nous privilégions le secteur de la distribution avec des valeurs comme, Carrefour et Casino et le secteur du luxe avec Hermès et Christian Dior en raison du débouclement des opérations de carry Trade sur le yen.

Propos recueillis par Imen Hazgui

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