Interview de Thierry  Laugel : Président du directoire de Kurma Partners

Thierry Laugel

Président du directoire de Kurma Partners

S'il y a une crise dans la sphère biotech américaine, elle ne sera pas provoquée par des valorisations trop élevées

Publié le 06 Mai 2015

Quel regard portez-vous sur le beau parcours des valeurs biotechs françaises ces derniers trimestres ?
Le net mouvement haussier qui s’est dessiné s’explique par plusieurs considérations. En premier lieu, les valeurs biotechs françaises à l’instar des autres valeurs biotechs européennes ont été longtemps très sous valorisées notamment par rapport aux valeurs biotechs américaines. Le contexte macroéconomique plus positif et plus optimiste a, par ailleurs, porté à la hausse les valeurs de croissance. Qui plus est, de nombreuses transactions ont été initiées par de grands laboratoires pharmaceutiques sur des actifs équivalents aux Etats-Unis avec des volumes économiques très élevés.

Connaît-on une surchauffe sur le segment ?
Si le trend haussier est allé relativement loin, il est difficile pour autant d'affirmer que l’on est en surchauffe. Pour l’instant le marché n’est pas toujours très sélectif.
Une distinction devrait cependant finir par s’opérer entre les sociétés sur la base de leurs fondamentaux, exception faite de l’attrait du secteur dans son ensemble.

Trois risques spécifiques importants semblent se poser pour le secteur. L’un d’entre eux est relatif aux handicaps d’ordre administratif, législatif, et procédurier qui caractérisent la France dans une économie mondialisée ?

Comme dans de multiples autres secteurs, la France est desservie dans le secteur de la biotech par ses handicaps singuliers. Au-delà de la législation relative aux essais cliniques, se pose le problème de la législation du travail. La complexité de ce droit amène les sociétés américaines à ne pas vouloir acquérir des sociétés françaises pour ne pas être soumises à la multitude de contraintes existantes. Mais cela n’empêche pas la conclusion de partenariats de taille importante notamment avec Adocia, Cellectis ou Innate Pharma.
Ces partenariats ne sont pas à négliger dans la mesure où ils constituent très probablement les plus belles validations de la qualité de nos biotechs françaises.

Pensez-vous que ces partenariats sont des « lots de consolation » pour les biotechs françaises. Autrement dit êtes vous d’avis que celles-ci veulent être rachetées mais que faute de mieux elles nouent des alliances ?
Je ne le pense. Rarement une équipe dirigeante prévoit à l’avance le rachat d’une entreprise. L’objectif premier poursuivi est le développement de l’entreprise et non sa vente.

Une crainte a trait aux valorisations importantes relevées dans la sphère biotech aux Etats-Unis. Beaucoup redoutent une correction majeure qui ne laisserait pas immune le segment des biotechs françaises ?
Le segment des biotechs américaines est très bien valorisé du fait de l’appétit considérable affiché depuis cinq ans par les grands laboratoires pour les sociétés du secteur.
Il y a eu une prise de conscience chez ces derniers que la productivité de la R&D pratiquée au sein des biotechs était bien meilleure que la leur. Des moyens considérables ont été mobilisés pour passer d’une recherche majoritairement interne à une recherche par appropriation ou par le biais de partenariat. C’est ce qui a donné intrinsèquement de la valeur à l’industrie.

Nous sommes manifestement dans un cycle haussier outre Atlantique. Tôt ou tard, les valorisations redescendront vraisemblablement mais auparavant elles peuvent encore monter, et surtout les meilleures sociétés se démarqueront évidemment des moins bonnes.
Si crise il y a dans la sphère biotech américaine, je ne pense pas qu’elle trouvera son origine dans des considérations microéconomiques. Elle ne sera pas provoquée par le fait que les valorisations seraient trop élevées du fait justement de la création de richesse par les sociétés biotechs qui sous tend la volonté des grands laboratoires gorgés de liquidités de continuer à procéder à des rachats onéreux. Ce n’est que si l’on voit un arrêt brutal et durable de la vague de rachat et de partenariats que les valorisations des biotechs pourront sembler trop chers. Nous n'en sommes pas là.

A présent, le principe même d'une crise est qu'elle est difficilement prévisible dans sa nature, son timing, et son intensité. Il est indéniable, qu'une dégradation de la situation aux Etats-Unis générerait un risque de contagion en Europe.

La thématique de la biotech étant porteuse, de plus en plus de nouvelles sociétés font leur entrée sur la cote. Pour certains, des sociétés insuffisamment matures sont amenées à faire leur entrée sur le marché. Croyez-vous que nous connaissons un déclin de la qualité des sociétés qui s’introduisent en bourse ?

On voit effectivement une certaine frénésie dans les IPO. Le marché n’est pas assez sélectif. La prudence est de mise car bien qu'empruntes d'optimisme, ces valeurs ont une portée spéculative.
Dans un marché globalement positif, il est très important de ne pas parier sur tout le secteur mais de miser sur les qualités intrinsèques des sociétés. L’intérêt que peut revêtir une société biotech à son démarrage c’est qu’elle peut devenir en quelques années une société d’envergure. Il y a donc de beaux paris industriels à faire potentiellement même si nous ne sommes pas à l’abri d’échecs éventuels. Des prérequis sont cependant nécessaires.

Que voulez-vous dire ?
Il y a deux manières d’investir sur les biotechs. En premier lieu, chercher à être positionné sur le secteur quelque soit la valeur. Rester tant que la valeur monte et vendre dès qu’elle commence à se retourner. En second lieu, s’exposer à moyen long terme sur une valeur par conviction du fait de son business model. Mieux vaut être sélectif, bien comprendre l’objet de l’investissement en lisant les analyses, en identifiant les actionnaires de référence dans la mesure où ces derniers ont un bon track record derrière eux, en déterminant l’existence d’accords commerciaux.

D’aucuns déplorent le moindre rôle joué par les capital risqueurs en termes de financement qui poussent des sociétés qui ne sont pas totalement prêtes à s’introduire en bourse.

Le capital risque en France est sinistré par le fait que des acteurs traditionnels-les compagnies d’assurances, les banques-sont beaucoup moins présents du fait d’une aversion accentuée pour le risque.

Comment éviter des cas comparables à Dendreon, une société qui dans un premier temps a nourri beaucoup d’espoir chez les investisseurs et qui a fini par faire faillite ?
Le cas de Dendreon montre bien les risques sous jacents au secteur. Dendreon a été un pari sur l’immuno oncologie, le traitement du cancer par le système immunitaire et un pari sur une technologie innovante qui était la thérapie cellulaire. La société a validé l’immuno oncologie au bout d’une vingtaine d’année et après un investissement de plusieurs milliards de dollars. En cela, Dendreon a été le pionnier d’un succès scientifique. Cependant la thérapie cellulaire s’est avérée trop cher à produire et a abouti à un revers commercial.
Il existe des valeurs au profil plus traditionnel qui au fil de quelques années sont devenus des géants du secteur. Par exemple, Alexion vaut aujourd’hui au bout de vingt ans un tiers de Sanofi, soit 40 milliards de dollars, et Gilead vaut autant que Sanofi.

Propos recueillis par Imen Hazgui