Michael Sourp
Gérant au sein de CPR AM
Parmi nos principales convictions, la société immobilière Icade
Publié le 25 Mars 2011
Un secteur que vous appréciez particulièrement est le secteur des sociétés immobilières cotées. Pourquoi ?
On observe une certaine aversion pour le risque de la part des investisseurs que ce soit en raison des tensions géopolitiques, des difficultés économiques ou des problèmes de catastrophes naturelles .
L’investissement en immobilier coté est alors privilégié par les investisseurs et représente une alternative intéressante à l’investissement actions.
Aujourd’hui les sociétés immobilières cotées sont décorrelées des sociétés financières contrairement à ce qui prévalait pendant la crise. Ces sociétés immobilières sont parvenues à diminuer leur niveau d’endettement long terme qui tourne aux alentours de 50% par rapport à l’actif net réévalué contre 60- 65% avant la crise.
Par ailleurs l’accès du secteur pour une renégociation des dettes auprès des banques est plus simple. L’appel au marché par le biais d’augmentations de capital et des émissions d’obligations se fait également avec succès eu égard aux rendements offerts.
Il existe un écart entre ce taux de refinancement et le rendement moyen de toutes les activités des sociétés immobilières cotées…
Absolument. Dans l’activité des centres commerciaux le rendement se situe entre 5% et 7%. Dans l’activité des entrepôts, le rendement va de 7% à 9%. L’activité de bureaux offre quant à elle un rendement entre 5 et 6% mais avec cependant une tendance à l’effritement.
Qu’en est-il de la valorisation secteur ?
Nous avons clairement beaucoup moins de décote par rapport à l’actif net réévalué qu’il y a deux ans, entre 5 et 10%. La décote était de 15 à 20% en plein milieu de la crise. Avant la crise certains titres avaient une surcote de 40%.
En ce qui concerne la distribution de dividende nous avons un niveau de rendement moyen qui se situe entre 6% et 7% pour l’Europe occidentale.
Ces sociétés présentent l’avantage de redistribuer des dividendes importants ?
Effectivement les sociétés ayant adopté un statut SIIC pour des raisons fiscales sont obligées de redistribuer la majeure partie de leurs revenus. Or dans cette période d’incertitudes, de nombreuses cessions immobilières sont réalisées. Des dividendes exceptionnels sont alors versés sur les plus values engendrées qui peuvent aller de 15 à 20% par rapport au cours.
Qu’en est-il des perspectives bénéficiaires ?
Le secteur est assez peu communiquant sur les prévisions. Les perspectives ne sont pas très bonnes sur le nouvellement construit. En revanche, les portefeuilles existants sont relativement sains. Le rendement sur les centres commerciaux qui se construisent est inférieur à 5% alors qu’il est d’environ 7% sur l’existant.
De quelle manière appréhendez-vous les prises de participation ? Il y a quelques jours, Unibail a porté sa participation dans la société Foncière lyonnaise à hauteur de 7 .25 %.
Le mouvement d'actionnariat dans les sociétés immobilières peut être une bonne chose pour l'actionnaire. Mais d’un point de vue économique, prendre une part chez un concurrent c’est en quelque sorte avouer que sur le marché, il n’y a pas d’opportunités suffisantes pour investir le cash disponible.
Votre univers d’investissement ne s’arrête pas aux sociétés immobilières cotées ?
Pour des raisons de diversification, et pour bénéficier de la reprise économique nous avons décidé d’élargir notre champ aux sociétés spécialisées dans la construction comme Lafarge, Eiffage, Vinci, Saint-Gobain et des sociétés spécialisées dans l’immobilier de santé (hopitaux, maisons de retraites, maisons médicalisées) avec Medica, Cofinimmo, Icade.
Quelle part représente dans votre portefeuille les sociétés immobilières cotées ?
Ces sociétés représentent entre 80% et 90% de notre portefeuille concentré d’une quarantaine de valeurs. Nous détenons quasiment tous les leaders du secteur, Unibail, Klepierre, Gecina, Foncière des régions sachant que l’échantillonnage est relativement faible, autour de 40 valeurs.
Quelles sont vos principales convictions ?
Une première valeur est Altarea Cogedim. Il s’agit du troisième opérateur dans les centres commerciaux. La société détient un portefeuille très diversifié entre bureaux, centres commerciaux, et entrepôts. Elle est de surcroit très proactive. Lorsqu’un actif arrive à son bon prix, elle n’hésite pas à le céder et les actifs acquis offrent un rendement élevé.
Du point de vue de la valorisation, la société est à son bon prix. Les projets estimés à un peu moins d’un milliard d’euros avec un rendement brut de 9% militent néanmoins pour un potentiel de progression du cours de 10%. Le seul souci lié à cette valeur est la liquidité.
Une deuxième conviction est la société Cofinimmo. C’est une société belge qui a une activité intéressante dans les maisons médicalisées qui présentent un rendement de 7% et dont elle dégage ra près de 50% de son CA. L’action est à son prix. Il est à détenir par conservatisme pour résister à une baisse du marché. La faiblesse de la société réside de ce fait qu’en cas de rallye boursier, le titre pourrait être plus à la traine que certains autres titres plus sensibles à la reprise économique.
Une dernière valeur que nous aimons est la société Icade qui a un portefeuille bien réparti (16% dans les établissements de santé, 5% dans les entrepôts, 6% dans les centres commerciaux, le reste dans les bureaux). Le niveau d’endettement est très faible, d’environ 40%. Le rendement net toutes activités confondues est de 7,5%. Icade a par ailleurs obtenu la gestion, avec Klepierre du centre commercial "le millénaire " près de la porte d’Aubervilliers, un des plus grands centres d’Europe, avec 450 mètres de long pour 150 mètres de large.
Le potentiel de revalorisation du titre de la société se situe entre 15 et 20%. Le risque rattaché à la société serait qu’elle ait à terme un manque d’organisation dans la gestion de son patrimoine. Il y a eu beaucoup d’amélioration sur ce plan mais la société n’est probablement pas suffisamment réactive pour profiter à plein de la qualité de son patrimoine. Une activité qui lui manque aujourd’hui est la promotion résidentielle.
Considérez-vous d’un regard inquiet l’augmentation des taux longs ?
C’est le risque principal du secteur. La première activité susceptible de pâtir de cette hausse est l’activité résidentielle du fait d’une baisse des clients potentiels pour souscrire un prêt immobilier.
Pour le moment l’impact est nul. Le résidentiel continue à offrir un rendement intéressant de 4,5%.
De surcroit, cette activité ne constitue qu’une partie infime de l’ensemble des activités des sociétés immobilières cotées, entre 5 et 10%.
Ceci étant, les problèmes de dette souveraine, de chômage, et une croissance faible si l’on exclut l’Allemagne amènent à penser que nous n’aurons pas une hausse des taux spectaculaire.
Un autre risque serait que les banques centrales coupent leur robinet de refinancement et que les banques elles mêmes n’accordent plus un accès aussi aisé au financement pour les sociétés du secteur.
On observe une certaine aversion pour le risque de la part des investisseurs que ce soit en raison des tensions géopolitiques, des difficultés économiques ou des problèmes de catastrophes naturelles .
L’investissement en immobilier coté est alors privilégié par les investisseurs et représente une alternative intéressante à l’investissement actions.
Aujourd’hui les sociétés immobilières cotées sont décorrelées des sociétés financières contrairement à ce qui prévalait pendant la crise. Ces sociétés immobilières sont parvenues à diminuer leur niveau d’endettement long terme qui tourne aux alentours de 50% par rapport à l’actif net réévalué contre 60- 65% avant la crise.
Par ailleurs l’accès du secteur pour une renégociation des dettes auprès des banques est plus simple. L’appel au marché par le biais d’augmentations de capital et des émissions d’obligations se fait également avec succès eu égard aux rendements offerts.
Il existe un écart entre ce taux de refinancement et le rendement moyen de toutes les activités des sociétés immobilières cotées…
Absolument. Dans l’activité des centres commerciaux le rendement se situe entre 5% et 7%. Dans l’activité des entrepôts, le rendement va de 7% à 9%. L’activité de bureaux offre quant à elle un rendement entre 5 et 6% mais avec cependant une tendance à l’effritement.
Qu’en est-il de la valorisation secteur ?
Nous avons clairement beaucoup moins de décote par rapport à l’actif net réévalué qu’il y a deux ans, entre 5 et 10%. La décote était de 15 à 20% en plein milieu de la crise. Avant la crise certains titres avaient une surcote de 40%.
En ce qui concerne la distribution de dividende nous avons un niveau de rendement moyen qui se situe entre 6% et 7% pour l’Europe occidentale.
Ces sociétés présentent l’avantage de redistribuer des dividendes importants ?
Effectivement les sociétés ayant adopté un statut SIIC pour des raisons fiscales sont obligées de redistribuer la majeure partie de leurs revenus. Or dans cette période d’incertitudes, de nombreuses cessions immobilières sont réalisées. Des dividendes exceptionnels sont alors versés sur les plus values engendrées qui peuvent aller de 15 à 20% par rapport au cours.
Qu’en est-il des perspectives bénéficiaires ?
Le secteur est assez peu communiquant sur les prévisions. Les perspectives ne sont pas très bonnes sur le nouvellement construit. En revanche, les portefeuilles existants sont relativement sains. Le rendement sur les centres commerciaux qui se construisent est inférieur à 5% alors qu’il est d’environ 7% sur l’existant.
De quelle manière appréhendez-vous les prises de participation ? Il y a quelques jours, Unibail a porté sa participation dans la société Foncière lyonnaise à hauteur de 7 .25 %.
Le mouvement d'actionnariat dans les sociétés immobilières peut être une bonne chose pour l'actionnaire. Mais d’un point de vue économique, prendre une part chez un concurrent c’est en quelque sorte avouer que sur le marché, il n’y a pas d’opportunités suffisantes pour investir le cash disponible.
Votre univers d’investissement ne s’arrête pas aux sociétés immobilières cotées ?
Pour des raisons de diversification, et pour bénéficier de la reprise économique nous avons décidé d’élargir notre champ aux sociétés spécialisées dans la construction comme Lafarge, Eiffage, Vinci, Saint-Gobain et des sociétés spécialisées dans l’immobilier de santé (hopitaux, maisons de retraites, maisons médicalisées) avec Medica, Cofinimmo, Icade.
Quelle part représente dans votre portefeuille les sociétés immobilières cotées ?
Ces sociétés représentent entre 80% et 90% de notre portefeuille concentré d’une quarantaine de valeurs. Nous détenons quasiment tous les leaders du secteur, Unibail, Klepierre, Gecina, Foncière des régions sachant que l’échantillonnage est relativement faible, autour de 40 valeurs.
Quelles sont vos principales convictions ?
Une première valeur est Altarea Cogedim. Il s’agit du troisième opérateur dans les centres commerciaux. La société détient un portefeuille très diversifié entre bureaux, centres commerciaux, et entrepôts. Elle est de surcroit très proactive. Lorsqu’un actif arrive à son bon prix, elle n’hésite pas à le céder et les actifs acquis offrent un rendement élevé.
Du point de vue de la valorisation, la société est à son bon prix. Les projets estimés à un peu moins d’un milliard d’euros avec un rendement brut de 9% militent néanmoins pour un potentiel de progression du cours de 10%. Le seul souci lié à cette valeur est la liquidité.
Une deuxième conviction est la société Cofinimmo. C’est une société belge qui a une activité intéressante dans les maisons médicalisées qui présentent un rendement de 7% et dont elle dégage ra près de 50% de son CA. L’action est à son prix. Il est à détenir par conservatisme pour résister à une baisse du marché. La faiblesse de la société réside de ce fait qu’en cas de rallye boursier, le titre pourrait être plus à la traine que certains autres titres plus sensibles à la reprise économique.
Une dernière valeur que nous aimons est la société Icade qui a un portefeuille bien réparti (16% dans les établissements de santé, 5% dans les entrepôts, 6% dans les centres commerciaux, le reste dans les bureaux). Le niveau d’endettement est très faible, d’environ 40%. Le rendement net toutes activités confondues est de 7,5%. Icade a par ailleurs obtenu la gestion, avec Klepierre du centre commercial "le millénaire " près de la porte d’Aubervilliers, un des plus grands centres d’Europe, avec 450 mètres de long pour 150 mètres de large.
Le potentiel de revalorisation du titre de la société se situe entre 15 et 20%. Le risque rattaché à la société serait qu’elle ait à terme un manque d’organisation dans la gestion de son patrimoine. Il y a eu beaucoup d’amélioration sur ce plan mais la société n’est probablement pas suffisamment réactive pour profiter à plein de la qualité de son patrimoine. Une activité qui lui manque aujourd’hui est la promotion résidentielle.
Considérez-vous d’un regard inquiet l’augmentation des taux longs ?
C’est le risque principal du secteur. La première activité susceptible de pâtir de cette hausse est l’activité résidentielle du fait d’une baisse des clients potentiels pour souscrire un prêt immobilier.
Pour le moment l’impact est nul. Le résidentiel continue à offrir un rendement intéressant de 4,5%.
De surcroit, cette activité ne constitue qu’une partie infime de l’ensemble des activités des sociétés immobilières cotées, entre 5 et 10%.
Ceci étant, les problèmes de dette souveraine, de chômage, et une croissance faible si l’on exclut l’Allemagne amènent à penser que nous n’aurons pas une hausse des taux spectaculaire.
Un autre risque serait que les banques centrales coupent leur robinet de refinancement et que les banques elles mêmes n’accordent plus un accès aussi aisé au financement pour les sociétés du secteur.
Propos recueillis par Imen Hazgui