Dette souveraine de la zone euro : bilan 2011, perspectives 2012

(Easybourse.com) L'année 2011 a été on ne peut plus mouvementée dans le compartiment des obligations de la zone euro. Si l'Allemagne a confirmé avec brio son statut de valeur refuge, la dette italienne a clairement fait partie des derniers de la classe, à la surprise de nombreux opérateurs de marchés.

2011 se sera divisée en deux parties s’agissant de la performance des obligations souveraines européennes.
En début d’année, les thématiques dominantes sur le Vieux continent étaient « reprise économique » et « inflation ». Tandis que la BCE remontait par deux fois son taux directeur, le bund allemand affichait alors une forte correction. «Les porteurs d’obligations allemandes encaissaient des pertes importantes» se rappelle Christophe Brulé, président d'Entheca Finance.

A l’été, la dégradation du dossier grec est étalée au grand jour et la crise de la dette revient sur le devant de la scène. L’effet de contagion se fait brutalement ressentir sur l’Espagne et à l’Italie puis sur la France.
Les obligations allemandes regagnent ce qu’elles ont perdu et récupèrent même davantage profitant de la fuite vers la qualité des investisseurs. Les rendements des titres obligataires italiens, espagnols et français flambent littéralement. Résultat des courses : alors que le bund allemand affiche une performance de +13,26%, le BTP italien enregistre une correction de -6,76%. Le taux à dix ans italien a commencé l’année à 4,81% pour la terminer à 7%. «L’Allemagne a validé son statut de taux sans risque ultime» constate Franck Dixmier, directeur de la gestion chez Allianz Global Investors.

A ce jour le taux à dix ans allemand se situe à 1,87%, le taux à dix ans français à 3,07%, le taux à dix ans italien à 6,97%, le taux à dix ans espagnol à 5,12% et le taux à dix ans belge à 4,02%. Pour ce qui est des PIG, le Portugal a un taux dix ans à 13,01%, l’Irlande à 8,24%, et la Grèce à 32%.

L’année 2011 aura par ailleurs été caractérisée par une volatilité historique. «D’habitude les obligations d’Etat sont un actif sans risque. La volatilité est surtout liée à des anticipations d’inflation. Nous nous sommes soudainement retrouvés dans un autre registre, avec des craintes d’insolvabilité, une optique que l’on n’avait pas connue depuis près de 30 ans en Europe. Le paramètre de la volatilité s’est ajusté au passage d’une classe sans risque à une classe où l’on peut perdre gros», indique Christophe Brulé.

2012, à la croisée des chemins

L’année 2012 s’annonce éminemment politique. «Nous serons à la croisée des chemins. Soit nous irons vers plus d’intégration. Soit nous assisterons à l’implosion de la zone euro» prévient Franck Dixmier.

Cette seconde option paraît improbable pour l’ensemble des experts interrogés. «Ce scénario est tellement extrême qu’il ne nous paraît pas raisonnable. Nous ne voyons pas quel dirigeant politique sera susceptible de porter la responsabilité de cette implosion au regard de l’histoire» poursuit le responsable d’Allianz.

«Les dirigeants finiront par prendre les décisions qui s’imposent. Cependant cela sera probablement très long et très douloureux» assure de son coté Philippe-Henri Burlisson, directeur des gestions fondamentales au sein de Groupama AM.

Tous tablent sur un schéma en deux temps. D’abord plus de convergence sur le plan budgétaire, avec une inscription de la règle d’or dans les constitutions et des sanctions automatiques. En cela, pour Dominique Barbet, responsable de la recherche économique de marché chez BNP Paribas, un accord est tout à fait envisageable pour le mois de mars. Celui-ci ouvrira alors la porte vers une intervention plus marquée de la BCE.

«Le big bazooka, comme le nomment les Anglais, réside bel et bien dans la BCE par le biais du SMP (Securities Market Program, programme d'achat d'obligations d'Etat)mais avec une philosophie différente. Aujourd’hui ce SMP est une sorte de filet de protection destiné à limiter la casse. Il faudrait qu’il devienne un véritable tremplin pour relancer les marchés financiers et l’économie de la zone euro. La BCE devrait annoncer une intervention massive et durable» avance l’économiste de la BNP.

«La taille du bilan de la BCE représente la moitié de celle de la Fed ou de la BoE. A ce jour la BCE a racheté 3% de la dette de la zone euro contre 20% pour la Fed et 16% pour la BoE» fait remarquer Franck Dixmier.

Tous en sont convaincus, au-delà du FESF (Fonds européen de stabilité financière), du MES (Mécanisme européen de stabilité), du FMI, que seule cette intervention massive de la BCE de manière directe pour racheter les titres d’Etat de la zone permettra de stabiliser la situation et de normaliser les conditions de refinancement.

«Les investisseurs institutionnels sont dans un processus de retrait en raison des contraintes réglementaires, Solvency II pour les compagnies d’assurances et Bâle III pour les banques. Il y a alors deux courants de vente, le stock qu’il faut absorber et le nouveau flux qu’il va falloir financer. Non seulement, les investisseurs n’acquièrent pas de nouveaux titres mais vendent les titres détenus. Tant que la BCE ne sera pas en face pour assurer le financement des Etats, je n’irai pas acheter de titres de dette des Etats européens» indique Christophe Brulé.

Cette intervention massive de la BCE sera le déclencheur d’un resserrement des spreads des pays périphériques sur lesquels il faudra alors se positionner.


Imen Hazgui