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Interview de Michel  Aglietta  : Conseiller au Centre d'Études Prospectives et d'Informations Internationales (CEPII) et membre du Conseil d'Analyse Economique auprès du Premier ministre

Michel Aglietta

Conseiller au Centre d'Études Prospectives et d'Informations Internationales (CEPII) et membre du Conseil d'Analyse Economique auprès du Premier ministre

Trois principaux facteurs pourraient pousser les investisseurs à revenir sur le marché des actions chinoises cette année

Publié le 16 Avril 2014

Quelle analyse faites vous de l’impact de la compression du shadow banking sur la croissance du pays ?
Plusieurs réformes doivent empêcher que les restrictions du crédit global liées à la réduction massive du « shadow banking » se traduisent par un « credit crunch » pour l’économie.
En particulier le marché obligataire se développe pour rééchelonner la dette des collectivités locales à mesure de la mise en place de règles prudentielles. Des banques étrangères sont incitées à s’associer à des banques chinoises secondaires (city banks) pour prêter à des PME locales. Il est très possible que la Banque centrale de Chine consente un abaissement du taux de réserves obligatoires, le cas échéant.
Des stress financiers apparaissent dans les secteurs en surcapacité. Sont-ils susceptibles de se répercuter sur les banques ?
Aujourd’hui un certain nombre de sociétés qui se trouvent dans ces secteurs se retrouvent, suite à une baisse du rendement du capital, face à un excédent brut d’exploitation inférieur aux intérêts versés. C’est ce qui a engendré pour ces sociétés une situation de stress financier.

La diffusion de ce stress au secteur bancaire chinois est néanmoins limitée. D’une part, les autorités demandent aux banques de rééchelonner certaines dettes pour que le remboursement s’étale dans le temps et apportent des garanties aux banques pour le risque pris.

Ensuite, les banques chinoises sont dans une situation confortable. Elles ont engrangé de très importants profits depuis le déploiement du plan de stimulation de 2009. Le gouvernement a obligé les banques à injecter une partie de ces profits en fonds propres de sorte que les cinq grandes banques sont au delà des ratios de Bâle III. Elles ont également pu constituer des provisions pour perte qui était trois plus grandes que les prêts non performants en 2013. Certes, les sinistres sur les crédits vont fortement augmenter. Mais les banques ont les moyens d'absorber les pertes, sauf dans un scénario extrême où les crédits non performants atteindraient 7% du total des encours de crédits, auquel cas l'Etat procéderait à des recapitalisations.

Il ne faut pas oublier que la Chine n'a qu'un endettement extérieur négligeable et que le taux d’épargne est de 50% du PIB et se trouve pour l’essentiel placé dans les grandes banques; ce qui est une structure de l'épargne commune aux pays d'Asie Orientale..

Pensez vous que les banques chinoises seront en mesure de passer le cap toutes seules ?
Il est très difficile de se prononcer sur ce point. Ce qui est certain c’est que l’Etat dispose des moyens nécessaires et suffisants- 3800 milliards de dollars de réserves de change- pour venir en aide au secteur bancaire le cas échéant.

Pensez-vous que la question devrait se poser cette année ?

Le processus d’augmentation des prêts non performants pourrait aller jusqu’en 2016 si l’on se fie aux échéances des crédits.

Selon vous le problème des entreprises est plus important que celui des collectivités locales ?
C’est ce qui résulte de l’audit de la Cour des comptes chinoise. Selon le FMI et l’OCDE, la dette publique de la Chine représenterait 34% du PIB. La Cour des comptes parvient à un chiffre de 56%., car l’institution prend en compte les garanties implicites qui ne sont pas normalement considérées dans les standards comptables internationaux.

La Cour décompose ces 56% en 23% pour l’Etat central et 33% pour les gouvernements locaux.

La Chine n’a quasiment pas de dette extérieure. Seulement 1% de la dette publique est détenue par des investisseurs internationaux. Or, une large partie des crises lourdes dans les pays émergents sont liées l’importance de la dette extérieure. Les flux sortants massifs de capitaux conduisent à une dévaluation du change et à une insolvabilité interne.
De plus il y a en Chine un contrôle des capitaux très puissant qui empêche la fuite des capitaux.
Le problème se réglera à l’intérieur. Il n’y a pas de crise systémique possible au niveau international.

La Chine est la deuxième puissance économique mondiale. Si elle devait connaitre une crise de défiance de la part de sa population échaudée par les pertes subies en liaison avec les défauts de plusieurs WMP, cela pourrait ralentir sensiblement la croissance de la Chine. Un effet de contagion se ferait certainement sentir sur le plan international...
Selon les grandes banques d’affaires, la probabilité que les prêts non performants qui étaient de 0,3% du PIB à la mi-2013 remonte à 7%, proportion à laquelle les banques ne pourraient plus faire face à leur obligation, est de 5% environ.

Quelle appréciation faites-vous de la situation des provinces pauvres qui ont beaucoup de déséquilibres entre ressources fiscales et services publics à rendre ?
Les difficultés aigus se situent particulièrement au sein de 3 provinces sur 36 et au sein de 91 préfectures sur 391.
L’identification des points de fragilité devrait permettre d’étouffer les difficultés lorsqu’elles apparaissent et d’éviter un phénomène de contamination. Cependant le problème structurel est l'absence d'un processus légal de péréquation de la ressource fiscale et une trop grande lourdeur administrative, source de gaspillages et de corruption. Sa résolution est difficile parce qu'elle implique un changement de la constitution.

S’ils ne cherchent pas à cacher les problèmes, comment être assuré sur le fait que les pouvoirs publics chinois ne les sous estiment pas sciemment ? Quid de la fiabilité des données contenues dans l’audit de la Cour des comptes de la Chine.
Nul ne saurait l’attester. Ce que l’on sait en revanche c’est qu’ont été envoyés sur place 54 000 auditeurs et que le travail a duré plusieurs mois. En outre, les directives issues du 3° plenum du parti constituent un texte détaillé qui fait une analyse sans concession des dysfonctionnements de la gouvernance politique et va très loin dans l'énoncé des réformes requises. Puissent nos dirigeants avoir le même courage.

Un mot sur la bulle immobilière dans le pays ?
Sur le territoire global les prix semblent s’être stabilisés. Sont surveillées de près les 70 plus grandes villes. Un vaste plan d’urbanisation a été présenté en mars pour réguler le marché de l’immobilier. 350 millions de chinois supplémentaires ont vocation à habiter les villes d’ici 20 ans. La demande de logements n’a pas fini d’être fortement croissante. Il y a donc une tendance fondamentale à la hausse des prix du logement.
L'excès de hausse qui constitue la bulle est sans doute plus faible qu'on le croit à l'échelle du pays. Mais elle est préoccupante dans les mégapoles.
Le gouvernement doit être vigilant sur la résorption de l'excès de crédit sans provoquer d'effondrement des prix à court terme. A moyen terme la solution est dans le plan d'urbanisation qui va rénover l'intérieur des mégapoles où sont englobées des zones rurales et de vastes superficies de logements précaires.

A-t-on une idée de l’ampleur de la surévaluation fait de l’énorme pression exercée par la demande ?
Pour déterminer le prix d’équilibre, il n’est pas possible de faire appel à des ratios utilisés en Occident comme le ratio loyers sur prix car les loyers sont souvent sous évalués par rapport au le prix du logement. La prise en compte de facteurs structurels est alors nécessaire.

En s’attachant au PIB par habitant, à l’accroissement de la population qui migre, au taux d’intérêt, à la volatilité de la conjoncture, certaines études concluent que les prix sont surévalués de 10% à 20% par rapport au prix d’équilibre du logement. Mais l'excès de prix peut atteindre 30% à Pékin, Shenzhen ou Shanghai.

Pensez-vous que la défiance témoignée par certains à l’égard de l’économie de la Chine est exagérée ?
La Chine reste une des principales destinations pour les investissements directs : usines, chaines commerciales. Il n’y a pas de défiance des entreprises multinationales qui veulent s’installer dans le pays. Le nouveau plan de réforme qui vise à développer les services et la consommation devrait même remarquablement accroitre l’appétit de très nombreuses entreprises étrangères.

Qu’est qui pourrait pousser les investisseurs à revenir sur le marché actions ?

La nouvelle zone de libre échange de Shanghai qui inclut la finance pourrait quelque peu modifier la donne. Elle a pour intérêt de libérer des arbitrages possibles. Les opérateurs qui ont des recettes en yuan pourront les investir sur cette place sans qu’il y ait d’effet sur l’ensemble de l’économie chinoise.

Le processus de privatisation de certaines entreprises publiques devrait atténuer l’inconvénient qui réside dans la fragmentation du marché entre actions A et actions B, conduire à une plus vive animation du marché et inciter à plus d’introductions en bourse.

La volonté est exprimée par l’Etat de doubler le taux de dividende des entreprises publiques. Ceci devrait amener à modifier la gouvernance de ces entreprises et les rendre plus réceptives aux désirs de leurs actionnaires, alors que leurs managers étaient sûrs de garder leurs ressources sous forme de profits non distribués qui ont été transformés en surcapacités de production.

D’aucuns n’excluent pas une hausse de 30% des actions chinoises ?

La baisse a été très forte. La reprise économique au second semestre alors que les anticipations sont plutôt pessimistes pourrait amener à un tel rebond.

A lire également la première partie de l'interview : "Une croissance entre 5% et 6% en Chine ne sera vraisemblablement pas actée avant 2020"


Propos recueillis par Imen Hazgui